План Ethena принимать токенизированное золото в качестве обеспечения институционального кредитования теперь зависит от теста на продажу в выходные, результаты которого пока не опубликованы. Согласно публикации Kairos Research от 29 октября на форуме управления Ethena, предлагаемым активом является Tether Gold на базе Ethereum (XAUT), при этом договоренности о его хранении и площадки для продажи управляющим обеспечением еще предстоит подтвердить. В ветке нет результатов теста и подтверждения того, что рамочная программа уже действует.

Почему возврат обеспечения важен для держателей USDe

Документация Ethena по институциональному кредитованию описывает займы стейблкоинов институциональным заемщикам, обеспеченные активами стоимостью выше суммы займа, которые хранятся по модели квалифицированного или трехстороннего хранения. Программа является частью стремления Ethena выйти за пределы криптовалютных бейс-трейдов и добавляет иной тип риска: протокол защищен только в том случае, если он действительно может взыскать заем и продать обеспечение.

Именно здесь заявленная и реально возвращаемая стоимость расходятся. Золотое обеспечение сообщает кредитору, что представляет собой XAUT. При дефолте значение имеет то, насколько быстро кредитор может установить контроль, найти покупателя на весь объем и превратить результат в пригодные для использования деньги — до того, как движение цен и торговые издержки съедят буфер. Принятие XAUT в качестве залога также не превратит USDe в требование на золото: держатели по-прежнему будут полагаться на возврат займа или продажу обеспечения.

Дефолт в субботу, шаг за шагом

Рамочная программа описывает институциональные займы с раздельным трехсторонним хранением, а не автоматическую ончейн-ликвидацию. Каждый шаг возврата зависит от людей и контрактов — гипотетическая последовательность для иллюстрации, а не задокументированная ликвидация Ethena.

Первый шаг — тот, который чаще всего недооценивают. Критерии проверки LlamaRisk для кредитных соглашений Ethena проверяют, зависит ли ликвидация от содействия заемщика, судебного процесса или сроков уведомления, которые падающий рынок может опередить. Условия любого соглашения по XAUT не опубликованы.

Три способа выхода из XAUT

Для позиции в XAUT существует три маршрута выхода:

• Продать токен — дает выручку от продажи покупателю; требует спроса нужного объема, доступа к хранению и расчетов.
• Погасить через Tether — дает физические слитки или деньги от продажи золота; требует верификации, объемов в размер слитков и рабочих дней.
• Хеджировать цену золота — дает защиту от падения цены золота; требует доступа к рынку, маржи и встречного контракта.

Погашение — самый медленный из трех вариантов. Юридические условия Tether Gold ограничивают его верифицированными клиентами и допускают несколько рабочих дней. Физическое погашение осуществляется полными слитками с доставкой в Швейцарии, и поскольку каждый XAUT представляет одну тройскую унцию, а стандартный слиток весит около 400 унций, погашение металлом начинается примерно с 400 токенов. Альтернатива — организованная продажа слитков с выплатой фиатным банковским переводом в случае успеха. В условиях также сказано, что Tether не обязан выкупать токены или золото.

Ничто из этого не касается продажи на вторичном рынке, поэтому тест сосредоточен именно там. Расчетный актив по-прежнему имеет значение: выручка в стейблкоине могла бы избавить от ожидания банковского перевода, но несет собственный риск эмитента и хранения — тот же разрыв между перемещением токена и наличием пригодного обеспечения, с которым сталкиваются клиринговые рынки.

Золото торгуется в выходные; расчеты — нет

Закрытые золотые рынки — не проблема. Фьючерсы на золото 1 унция на CME торгуются круглосуточно, семь дней в неделю, за исключением окон технического обслуживания. Как показывает июльское торговое уведомление, есть подвох: сделки выходного дня клирируются, рассчитываются и отражаются в следующий рабочий день. Цена золота в выходные или даже хедж в выходные сама по себе не означает, что заложенный XAUT можно продать, а заем погасить до понедельника. CME не указана в качестве площадки Ethena.

Как читать результаты теста, когда они появятся

Программа не задает ни объема теста, ни критерия прохождения. На практике тест должен показать не просто, что XAUT может переходить из рук в руки, а что обеспечение может пройти через хранение, продажу и расчеты достаточно быстро, чтобы поддержать взыскание по займу. Показатели, которые сделали бы результат значимым, не опубликованы:

• Кто инициировал продажу — без содействия заемщика. Не опубликовано.
• Время высвобождения — от инструкции хранителю до пригодности к торговле. Не опубликовано.
• Фактически проданный объем — не просто котировка или перемещение. Не опубликовано.
• Чистое возмещение — после спредов, проскальзывания и комиссий. Не опубликовано.
• Пригодная выручка — когда и по какому резервному маршруту. Не опубликовано.

Объем — вот ловушка, за которой стоит следить. Небольшая продажа, спокойно прошедшая в тихие выходные, доказывает, что маршрут работает при таком объеме и в такой момент, но не то, что крупную позицию можно ликвидировать на падающем рынке.

Остальная часть рамочной программы

Помимо золота, публикация позволяет торговой команде принимать квалифицированных заемщиков с предварительным уведомлением риск-комитета и эскалацией исключений. Программа требует раздельного хранения обеспечения и проверяемой ежедневной отчетности, при этом лимиты кредитного плеча (LTV) содержатся в отдельных тарифных карточках, ежемесячно передаваемых комитету. Ежедневный отчет показывает состояние позиции раз в день; это не то же самое, что круглосуточный мониторинг или возможность действовать в 3 часа ночи в воскресенье.

Программа также запрещает использовать в качестве обеспечения USDe, sUSDe, ENA и USDtb. Все четыре — собственные активы Ethena, которые, вероятно, потеряли бы стоимость именно в тот момент, когда Ethena больше всего нуждается в надежности своего обеспечения. Их исключение не позволяет протоколу кредитовать под собственный риск.

Эта статья предоставлена исключительно в информационных целях и не является финансовой или инвестиционной рекомендацией.

Источник: Coindoo