Более высокие депозитные ставки стабильно замедляют рост стейблкоинов, а банки переоценивают ставки гораздо быстрее, когда ключевая ставка поднимается выше 3%, свидетельствует исследование Банка международных расчётов (BIS). В работе также не найдено доказательств того, что доходность децентрализованных финансов (DeFi) защищала стейблкоины от депозитной конкуренции, тогда как вопрос о том, кто может выплачивать доход держателям стейблкоинов, остаётся открытым.

BIS Working Paper 1382, опубликованная 13 октября, подготовлена Рашадом Ахмедом из Andersen Institute for Finance and Economics и Иняки Альдасоро из BIS; в ней отмечается, что изложенные взгляды не обязательно отражают позицию BIS. Авторы использовали еженедельные данные США с января 2019 года по июнь 2025 года — период, за который рыночная капитализация стейблкоинов выросла с менее чем 5 млрд долларов до более чем 220 млрд долларов.

Что показало исследование

При среднем десяти недельном росте стейблкоинов в 15% повышение среднего национального значения шести бессрочных депозитных ставок на один базисный пункт за одну неделю предсказывает снижение роста примерно на 3 процентных пункта — до примерно 12%. Авторы утверждают, что эта оценка смещена к нулю, поскольку банки повышают ставки, когда стейблкоины оттягивают средства. После корректировки с помощью инструментальной переменной эффект оказывается примерно в три раза больше: около 9 пунктов, или рост примерно на 6%.

Базисный пункт — это 0,01 процентного пункта, но для одной недели это существенное движение: около 1,2 стандартного отклонения недельного ряда из исследования. Согласно меньшей оценке, рост на одно стандартное отклонение сокращает десяти недельный рост примерно на 3,75 пункта. Полный цикл роста составляет 20% за десять недель, как указано в работе.

Рост замедляется, но не разворачивается. Чтобы полностью компенсировать средний рост по меньшей оценке, потребовалось бы повышение на пять базисных пунктов за одну неделю — событие в шесть стандартных отклонений. В цикле ужесточения 2022–2023 годов рыночная капитализация стейблкоинов действительно упала примерно на 30%, что, по словам авторов, согласуется с накоплением переоценки депозитных ставок на фоне других давлений, включая повышения ставки ФРС и крах Terra и FTX.

В работе отмечаются её собственные ограничения. Она использует агрегированные данные, поэтому «не может определить, какие именно держатели замещают» и какие банки теряют средства. Она охватывает лишь один период высоких ставок. Её тестовая статистика 9,78 чуть ниже общепринятого порога в 10, что указывает на некоторую слабость. А стейблкоины в выборке не выплачивали держателям процентов.

Почему важны 3% и почему именно сейчас

Ключевой шаг авторов — выявление излома в ценообразовании банковских депозитов. Ниже примерно 3% по ставке по федеральным фондам депозитные ставки почти не реагируют на изменения политики. Выше неё банки переоценивают ставки агрессивнее, поскольку альтернативы для вкладчиков становятся очевидными. Ставки по казначейским векселям, напротив, движутся вровень со ставкой поедеральным фондам по прямой, так что излом характерен именно для депозитов. Порог, используемый авторами, — 3,125%, середина целевого диапазона 3,00–3,25%.

В сентябре ФРС повысила ставку — первое повышение за три года — до целевого диапазона 3,75%–4,00%, вернув её выше этой линии. Передача обычно слабая: в работе цитируются оценки, согласно которым лишь 6%–8% изменений ставки по федеральным фондам доходят до востребованных депозитов. В выборке средняя депозитная ставка составляла 0,26%, тогда как трёхмесячные казначейские векселя в среднем давали 2,64%.

Что может заработать вкладчик по состоянию на октябрь 2026 года, определяется средними и максимальными ставками FDIC, сообщёнными Fortune, а также средними ставками по высокодоходным сбережениям и CD от Curinos через Experian.

Банки уже проходили через это

Майская заметка ФРС о банках и стейблкоинах указывает на прецедент. Банки «знали, как конкурировать с MMF — повышать депозитные ставки», говорится в ней, но регулирование ограничивало выплаты, пока Конгресс не изменил правила. В заметке добавляется, что банки лоббировали ограничения на проценты по стейблкоинам и подобные заменители доходности.

• 1982 — фонды денежного рынка. Конкурент: фонды денежного рынка, около 220 млрд долларов к концу года, примерно 15% банковских депозитов. Препятствие: потолок сберегательных ставок в 5,25%. Решение: счета денежного рынка, разрешённые в декабре. Результат: более 300 млрд долларов за три месяца.
• 2026 — стейблкоины. Конкурент: готовые к платежам остатки в стейблкоинах, доход выплачивают биржи. Препятствие: выравнивание ставок сокращает маржу. Решение: пока не найдено, включая вопрос, могут ли платформы выплачивать вознаграждения в стейблкоинах. Результат пока: замедление роста при повышении депозитных ставок.

Во что банку обходится более высокая ставка

Дешёвые депозиты финансируют кредиты и ценные бумаги банка, поэтому доплата удерживает их, но сужает маржу. На 1 млрд долларов депозитов разрыв между средним национальным показателем 0,37% и максимальной онлайн-ставкой 4,50% составляет около 41 млн долларов в год: 45 млн против 3,7 млн — без учёта изменения остатков. На 10 000 долларов это 450 долларов против 37. Это иллюстрация, а не оценка того, что какой-либо банк заплатил бы или сохранил.

Переоценка всех счетов может означать выплату и тем клиентам, которые и так остались бы. На это направлен тест по уровням в работе: когда ставки по привилегированным счетам от 25 000 долларов и выше растут относительно небольших сберегательных счетов, рыночная капитализация стейблкоинов падает примерно на 0,7% за десять недель. Эффект значительно меньше, поскольку тест охватывает лишь часть переоценки, но указывает в ту же сторону. Он также проявляется в ставках по депозитным сертификатам (−2,2% по меньшей оценке, −15,5% по скорректированной), что авторы отмечают как значимое для общественных банков, полагающихся на срочные депозиты. В заметке ФРС говорится, что банки уже отвечают более адресными стратегиями ставок.

Кто переключается, а что доходность не меняет

Стейблкоины реагируют неодинаково. За десять недель, по меньшей оценке, за повышением депозитной ставки на один базисный пункт следует примерно на 5% меньший рост USDC и примерно на 2% меньший рост USDT. Авторы связывают US с американскими институциональными пользователями и пользователями DeFi, которые чаще перемещаются между депозитами и токенами, а USDT — с офшорной активностью и развивающимися экономиками.

Распространённое возражение состоит в том, что доходность бирж и DeFi делает сравнение с банковскими ставками некорректным. В работе учитывается доходность DeFi, и доказательств того, что она защищала стейблкоины, почти нет. Остатки, размещённые через протоколы DeFi, также падали при росте депозитных ставок, хотя неточно, и в целом размещалась лишь небольшая доля: медиана 12,8% для USDC и 4,1% для USDT.

Доходность для пользователей обычно поступает от бирж, поскольку прямые процентные выплаты эмитентами запрещены в большинстве юрисдикций, отмечается в июньском бюллетене BIS. В нём описаны две модели. Доходность USDC на Coinbase следует за ключевой ставкой, поскольку она передаёт доход от резервов. Доходность USDT на Binance в 2024 году превышала 20%, когда спрос на заимствования поднимал ставку заимствования до 40–50%. Эта доходность может также компенсировать риск контрагента: остатки клиентов могут финансировать собственную активность биржи, как показал крах FTX.

Куда уходят деньги

Деньги, ушедшие из одного банка, могут вернуться в другой. В заметке ФРС объясняется, что эмитент может держать резервы в виде банковских депозитов или покупать казначейские векселя у дилеров, которые депонируют выручку, так что стейблкоины могут менять скорее то, кто держит депозиты, чем их общий объём. В работе подчёркивается, что она не показывает сокращения совокупных депозитов или кредитования из-за роста стейблкоинов.

Банк, потерявший клиента, может оказаться не тем, кто получит деньги обратно, и структура меняется: розничные и коммерческие депозиты могут замещаться более крупными оптовыми остатками от эмитентов стейблкоинов, что, как отмечается в заметке, имеет последствия для устойчивости фондирования и управления ликвидностью.

Банки также разрабатывают продукты. В сентябрьском опросе ФРС 2025 года около половины крупных банков планировали приоритизировать выпуск токенизированных депозитов, а около 40% сообщили о планах хранить резервные активы для эмитентов стейблкоинов. Один из примеров — курс Citi на токенизированные депозиты для корпоративных платежей.

Кому разрешено платить

Исследование завершается темой регулирования. Если стейблкоины станут восприниматься как цифровые наличные, пишут авторы, их принятие будет чувствительно к тому, сколько банки платят вкладчикам, а значит банки сохраняют определённое влияние на его темпы. Они называют два рычага для регуляторов: требование к эмитентам держать часть резервов в банковских депозитах, что поддерживает ликвидность, но концентрирует незастрахованные депозиты в нескольких банках, и решение о том, могут ли эмитенты платить держателям.

Сейчас спор идёт о вознаграждениях на платформах. Общественные банки возражали против вознаграждений в стейблкоинах в споре, который способствовал провалу закона CLARITY Act в Сенате 15 сентября, как сообщает AMINA, и Сенат этот вопрос не решил.

Прежде чем переводить средства, вкладчикам стоит спросить:

• Откуда поступает доходность: от дохода на резервы или от биржевой активности?
• Может ли провайдер размещать ваш остаток в займы, как это делают биржи?
• Это банковский депозит, застрахованный до 250 000 долларов на учреждение?
• Нужны ли вам токены для платежей или торговли, или они простаивают?

Эта статья предоставлена исключительно в информационных целях и не является финансовой или инвестиционной рекомендацией. Исследовательские оценки описывают исторические взаимосвязи и не гарантируют будущих результатов.