Строительство новой шахты (greenfield-проекта) с нуля может занять 20 лет и стоить многие миллиарды долларов — именно поэтому замещение путем поглощений стало главным двигателем роста для производителей меди. Этот срок не преувеличение: он обычно включает разведку, технико-экономические обоснования, получение разрешений, строительство и выход на проектную мощность, причем одно лишь лицензирование во многих юрисдикциях занимает большую часть десятилетия. Однако прежде чем рассматривать эту динамику, стоит внимательно взглянуть на цены на медь и возможное направление их движения.

Рекордные позиции в отчете COT

«Позиционирование по меди вышло за рамки всех предыдущих значений в доступной объединенной истории фьючерсов и опционов COT. Обычная интерпретация — медвежья, но редкий сценарий капитуляции коммерческих участников может дать противоположный результат, а более широкий металлический комплекс также подает сигналы осторожности. Позиционирование по меди перешло в область, которую я никогда не видел в доступной объединенной истории фьючерсов и опционов COT. И коммерческие, и крупные спекулянты сейчас находятся на самых экстремальных чистых позициях с начала данных в 1995 году. Традиционный сигнал — медвежий, но один исторический эпизод на рынке меди делает текущую ситуацию сложнее, чем простой призыв к вершине». (Медь достигает рекордного экстремума COT — и прецедент капитуляции 2003 года имеет значение)

Несмотря на высокий риск, о котором сигнализируют экстремальные длинные спекулятивные позиции в отчете Commitments of Traders (COT), автор утверждает, что крупные структурные факторы продолжают поддерживать бычий прогноз цен на медь:

• Разработка нового крупного медного месторождения занимает более десяти лет, то есть новое предложение не может быстро отреагировать на текущие ценовые всплески.
• Спотовые сборы за обработку и рафинирование рухнули, что доказывает дефицит физического концентрата для плавильщиков.
• Организации, такие как Международная исследовательская группа по меди (ICSG), и крупные финансовые институты прогнозируют переход к структурному дефициту рафинированной меди.
• Гипермасштабная инфраструктура искусственного интеллекта и расширенные потребности энергосетей добавляют плотный, нециклический слой нового спроса на электроэнергию и проводку.
• Электромобили, развитие возобновляемой энергетики и продолжающаяся модернизация энергосетей по всему миру продолжают потреблять большие объемы металла независимо от традиционных экономических циклов.
• Ожидаемая торговая политика США по разделу 232 и возможные импортные тарифы на рафинированную медь создают сильные стимулы для перемещения физического металла на склады в Северной Америке. Это региональное накопление агрессивно истощает видимые запасы на Лондонской бирже металлов (LME) и Шанхайской фьючерсной бирже (SHFE), поддерживая высокие спотовые цены за пределами Китая, даже когда формальные глобальные балансы выглядят неоднозначными.

Спрос и прогнозы аналитиков

Мир потребляет примерно от 77 000 до 82 000 метрических тонн рафинированной меди каждый день. Эта цифра рассчитана на основе общего мирового потребления, которое недавно впервые превысило 30 миллионов метрических тонн в год. Разброс приведенных ниже прогнозов объясняет, почему рынок настолько волатилен: разрыв между самым бычьим и самым медвежьим прогнозами на 2026 год превышает полмиллиона тонн.

Прогноз BMI по цене меди на 2026 год — $12 700 за тонну — ниже консенсуса аналитиков Bloomberg в $13 007 и отстает от оценок Macquarie, которая на прошлой неделе повысила свой средний прогноз на 2026 год до $13 165 за тонну, тогда как Goldman Sachs сохраняет свой прогноз на 2026 год на уровне $12 650.

CRU изначально прогнозировала крупный «глобальный профицит в 639 000 тонн на 2026 год», но ее аналитики теперь признают, что гонка по перемещению металла в США превратила его «в лучшем случае в сбалансированный рынок».

ICSG в середине года изменила свой прогноз, ожидая профицит в 96 000 метрических тонн на 2026 год, объясняя сдвиг «более низким, чем ожидалось ранее, потреблением меди и более высокой вторичной рафинированной добычей».

J.P. Morgan придерживается одного из самых агрессивных прогнозов дефицита на Уолл-стрит, ожидая нехватки в 330 000 метрических тонн на 2026 год, что в значительной степени обусловлено массовым немедленным всплеском спроса со стороны энергоемких дата-центров ИИ.

BMI (Fitch Solutions) отмечает, что продолжающиеся сбои на крупнейших объектах, таких как Грасберг и Камоа, наряду с задержками проектов, толкают рынок к структурной нехватке. BMI рассматривает текущий напряженный рынок как начало многолетнего структурного дефицита.

Goldman Sachs придерживается консервативной оценки умеренного профицита в ближайшей перспективе, исходя из восстановления базы предложения.

S&P Global указывает на серьезные узкие места в медеплавильном производстве и накопительный дефицит концентрата в 3 миллиона тонн в течение десятилетия, что вынуждает физических покупателей переходить от закупок «точно в срок» к стратегическому накоплению запасов.

Тарифы и физическая дефицитность

Потенциальное подтверждение тарифов США на рафинированную медь является одним из самых взрывоопасных катализаторов дальнейшего сокращения предложения и продолжения роста мировых цен. Хотя США уже ввели 50-процентный тариф на полуфабрикаты из меди (трубы и листы), рафинированная медь — основное сырье — в настоящее время проходит проверку по разделу 232. Первоначальный план предусматривает поэтапный тариф в 15% с 1 января 2027 года с повышением до 30% в 2028 году. Раздел 232 — это тот же торговый механизм, который ранее использовался для введения тарифов на сталь и алюминий, поэтому рынок рассматривает его применение к меди как реалистичный сценарий, а не отдаленный хвостовой риск.

Отчетность о балансе рынка меди представляет собой запутанную «смешанную картину», поскольку статистические модели в настоящее время расходятся с физическими торговыми потоками. На бумаге крупные агрегаторы данных видят улучшение буфера предложения. В реальности логистическое накопление, вызванное политическими рисками, оставило непосредственный физический рынок в ощущении крайне высокой напряженности.

Даже если консервативные агентства правы, что технический глобальный профицит существует на бумаге, физический рынок ведет себя так, будто существует серьезный дефицит, из-за двух критических искажений.

«Угроза тарифов превратила то, что должно было стать профицитом в этом году, „в лучшем случае в сбалансированный рынок“, исходя из предположения, что накопленная в США медь больше недоступна», — заявил Роберт Эдвардс, главный аналитик по меди в CRU. Поскольку трейдеры агрессивно перемещают металл на склады COMEX в США, опережая возможные тарифы по разделу 232 в 2027 году, эта медь фактически «заперта» и недоступна остальному мировому рынку.

Тем временем плавильщики испытывают острую нехватку сырой добытой меди (концентрата), что привело к обвалу спотовых сборов за обработку. «Доступность концентрата настолько ограничена, что сдерживает выпуск первичной электролитической меди, несмотря на ввод новых мощностей по рафинированию». Даже если на некоторых складах по всему миру достаточно рафинированной меди, конвейер производства новой рафинированной меди серьезно заблокирован.

В конечном счете рынок сталкивается со структурной нехваткой доступной, не связанной обязательствами меди за пределами Соединенных Штатов, что удерживает спотовые цены около исторических максимумов вопреки тому, что утверждают сводные статистические данные.

Стимулирующая цена $15 000

Хотя технический консенсус для стандартных проектов находится в диапазоне от $11 000 до $13 000, все больше отраслевых тяжеловесов и операторов первого эшелона утверждают, что $15 000 за метрическую тонну (~$6,80/фунт) — это истинная структурная стимулирующая цена, необходимая для решения долгосрочного кризиса предложения.

Легендарный горнодобывающий магнат Роберт Фридленд известным образом отмечал, что, хотя цена $9 000 или $11 000 генерирует невероятные денежные потоки для действующих предприятий, она совершенно недостаточна для запуска масштабных многомиллиардных «мегашахт», в которых мир отчаянно нуждается. «Нам, вероятно, нужно около $15 000 за тонну, стабильных в течение длительного периода, прежде чем отрасль сможет по-настоящему разогнаться и построить эти гигантские шахты», — заявил он, ссылаясь на экстремальный капитальный риск строительства в сложных юрисдикциях, таких как Латинская Америка или части Африки.

Крупные инвестиционные банки, такие как Goldman Sachs, различают «циклическую стимулирующую цену» и «цену разрешения дефицита». Хотя $12 000–$13 000 технически могут стимулировать стандартное расширение brownfield-проектов, модели Goldman показывают, что средняя цена должна достичь $15 000, чтобы агрессивно форсировать замещение спроса, способствовать переработке лома и предотвратить абсолютное исчерпание запасов в условиях структурного дефицита.

Заключение

Если рынку действительно требуется $15 000/т для строительства масштабных greenfield-шахт, это полностью меняет правила игры для младших разведочных компаний: крупные горнодобывающие компании почти наверняка предпочтут покупать существующие проекты в безопасных юрисдикциях, а не пытаться строить их с нуля.

Крупные и средние горнодобывающие компании все чаще ориентируются на младшие разведочные и девелоперские медные компании Британской Колумбии, чтобы восполнить сокращающиеся мировые запасы и обеспечить будущее предложение для энергетического перехода. Расходы на разведку в Британской Колумбии достигли рекордных $751 миллиона в 2025 году, что во многом обусловлено ненасытным корпоративным аппетитом на качественные медные активы в стабильной юрисдикции первого эшелона. Как отмечает Northern Miner, «расходы на разведку в Британской Колумбии установили новый рекорд в прошлом году, поскольку младшие горнодобывающие компании открыли кран на фоне устойчивого аппетита к медным проектам».

Эти младшие компании Британской Колумбии могут получить переоценку по принципу «премиальной юрисдикции», поскольку младшая компания с четко определенным медным ресурсом в южной части Британской Колумбии — где дороги, энергия и глубокая горнодобывающая инфраструктура уже созданы — становится экспоненциально более ценной для крупного производителя, так как покупка младшей компании позволяет избежать многомиллиардных инфраструктурных барьеров удаленных мегашахт.

Для читателей, отслеживающих развитие событий, ключевыми вехами являются итоги проверки рафинированной меди по разделу 232, динамика спотовых сборов за обработку как индикатора дефицита концентрата в реальном времени, уровни складских запасов на LME и SHFE, а также темпы M&A с участием младших медных девелоперских компаний в юрисдикциях первого эшелона.

Статья написана Ричардом (Риком) Миллсом и изначально опубликована на GoldSeek через бюллетень Ahead of the Herd, aheadoftheherd.com.