Наиболее спорное этическое положение находящегося на рассмотрении закона Digital Asset Market Clarity Act столкнулось с серьезными политическими препятствиями, что вызывает серьезные вопросы о том, сможет ли законопроект продвинуться в ходе текущей сессии Конгресса.

Этическое положение вызывает партийный спор

Положение, которое запрещало бы некоторым федеральным чиновникам, включая президента, выпускать криптовалютные токены во время пребывания в должности, давно является краеугольным камнем демократической криптоповестки. Для республиканцев это создает особую проблему: любой криптозакон должен быть подписан президентом Трампом, чтобы стать законом, а Трамп и его семья напрямую связаны с несколькими криптовалютными проектами, включая персональный мем-койн, запущенный за несколько дней до его инаугурации, и DeFi-платформу World Liberty Financial.

В итоге республиканцы достигли соглашения по предложенной этической формулировке и передали ее своим коллегам-демократам. Реакция была резко отрицательной. Сен. Рубен Гальего заявил: «Whatever piece of s**t they sent back to us, that was not a serious effort.» (Politico)

После этого лидер большинства в Сенате Джон Тьюн сообщил журналистам, что законопроект не будет принят до сентября (Punchbowl News). Поскольку Конгресс обычно посвящает осенние месяцы выборных лет предвыборной кампании, а демократы, как ожидается, победят как минимум в одной палате, перспективы законопроекта выглядят все более отдаленными. Если демократы возьмут любую из палат, законопроект о структуре крипторынка вряд ли будет принят до 2029 года. Clarity Act является сенатским аналогом принятого Палатой представителей Financial Innovation and Technology for the 21st Century Act (FIT21), который получил двухпартийную поддержку в Палате в 2024 году, но застопорился без действий Сената.

Структурная критика: парадигма дизайна, которой больше не существует

Помимо политических препятствий, значительная часть отраслевой мобилизации в поддержку законопроекта скрыла фундаментальные изъяны его конструкции. Основная проблема заключается в том, что Clarity Act построен для регулирования, которое больше не отражает то, как на самом деле работают криптопроекты. Законопроект пытается решить давнюю юрисдикционную серую зону: на протяжении многих лет SEC и CFTC выдвигали пересекающиеся и иногда противоречивые претензии в отношении цифровых активов, оставляя участников рынка без надежного понимания, какая именно рамка агентства применяется, пока не начинается принудительное правоприменение.

Законопроект устанавливает три вложенные категории цифровых активов:

• «digital commodity» определяется как взаимозаменяемый блокчейн-актив, пригодный для исключительного владения и P2P-передачи.
• «network token» — это digital commodity, неразрывно связанный с системой распределенного реестра и получающий, либо разумно ожидающий получить, стоимость от своего использования.
• «ancillary asset» — это network token, стоимость которого зависит от управленческих или предпринимательских усилий создателя или связанного лица.

Первичные продажи network token, который не является ancillary asset, как правило, не считаются сделками с ценными бумагами при отсутствии дисквалифицирующих финансовых прав. Однако продажи с участием ancillary asset могут рассматриваться как сделки инвестиционного контракта и должны соответствовать режиму раскрытия для ancillary asset или иной регистрационной льготе. Regulation Crypto предоставляет специальное исключение при соблюдении ограничений по размещению, раскрытию информации и других условий.

Базовый компромисс оказывается непривлекательным

Ключевая проблема в том, что центральный обмен в Clarity не выглядит практически привлекательным. Network token может выйти из режима ancillary asset только если разработчики откажутся от согласованного контроля, будут выполнять не более номинальную управленческую работу и перестанут быть основным источником стоимости токена — что для большинства активных проектов является нереалистичной конечной точкой.

Разработчики, сохранившие контроль, должны будут вместо этого предоставлять обширные первоначальные и полугодовые раскрытия информации в рамках Regulation Crypto, фактически воссоздавая значительную часть той регуляторной нагрузки, из-за которой Regulation A был непривлекателен для криптоэмитентов.

Clarity Act также не решает налоговые стимулы, подталкивающие выпуск токенов за пределы США. Regulation Crypto ограничен originators, зарегистрированными в США, и не предусматривает специального федерального налогового режима для продаж токенов. В результате подавляющее большинство проектов, использующих Cayman Islands или аналогичные юрисдикции в своей налоговой стратегии выпуска токенов, могут счесть новый путь коммерчески непригодным.

Спросите эксперта: Trevor Overko о реализации

Сооснователь Sapien Trevor Overko поделился своим взглядом на потенциальное влияние законопроекта и его недостатки.

Q. Clarity Act: за или против?

За, с одним важным оговоркой. Цель не может состоять просто в том, чтобы облегчить жизнь криптокомпаниям. Закон должен облегчать выявление легитимных проектов и одновременно усложнять мошенничество и регуляторный арбитраж. Главная проблема в США заключается в том, что компании часто не могут понять, имеют ли они дело с SEC, CFTC или с обеими структурами, пока не происходит принудительное правоприменение. Это не серьезная регуляторная система. Она выталкивает добросовестные команды за пределы страны, при этом делая удивительно мало для сдерживания недобросовестных участников.

Clarity Act в целом движется в правильном направлении, поскольку признает, что сделка по привлечению капитала может подпадать под законы о ценных бумагах, не превращая автоматически базовый токен в ценную бумагу. Такое различие гораздо ближе к тому, как на самом деле развиваются децентрализованные сети. Моя главная обеспокоенность — это реализация. Если определения останутся субъективными или SEC и CFTC будут применять противоречивые стандарты, неопределенность просто переместится из судов в процесс нормотворчества. Законопроект следует принять, но успех будет зависеть от четких правил, скоординированных регуляторов и реального преследования мошенничества.

Q. Какой аспект больше всего поможет инвесторам?

Наибольшая польза — это сочетание более четкой классификации активов и обязательного раскрытия информации. Инвесторам нужно знать, что именно они покупают, какой регулятор обладает юрисдикцией, какую информацию проект обязан раскрывать и какие правовые защиты существуют, если что-то пойдет не так. Нынешняя система часто дает инвесторам худшее из двух миров. Многие проекты не предоставляют раскрытие информации, сопоставимое с публичными компаниями, но при этом у них нет и практической регуляторной рамки, адаптированной к децентрализованным сетям.

Тем временем легитимные компании тратят годы и миллионы долларов, споря о том, является ли их токен ценной бумагой, товаром или чем-то еще. Clarity Act смещает систему к более полезному различию между сделкой по привлечению средств и базовым сетевым активом. Он также вводит требования к раскрытию информации, ограничения на продажи инсайдерами, стандарты регистрации для посредников и защиту клиентских активов.

Все это не устраняет базовый риск криптоактивов. Токены по-прежнему будут проваливаться, рынки останутся волатильными, а инвесторы будут принимать неверные решения. Но это делает эти риски более заметными и сопоставимыми. Clarity не устраняет риск. Он делает риск проще для понимания и оценки.

Q. Понадобятся ли поправки после запуска Clarity Act?

Почти наверняка, и это не следует считать провалом. Структура крипторынка меняется гораздо быстрее, чем законодательство. Staking, decentralized finance, tokenized securities, системы управления и новые модели хранения активов будут и дальше создавать ситуации, которые законодатели не могут полностью предвидеть сегодня. Наиболее вероятная точка напряжения — это то, как регуляторы будут отличать действительно децентрализованную сеть от проекта, который децентрализован лишь по названию.

Требует пристального внимания и режим для ancillary assets. Если эти определения будут слишком широкими, слабые проекты смогут использовать их, чтобы обойти защиту по законам о ценных бумагах. Если они будут слишком узкими, США могут воспроизвести ту же неопределенность, которую законопроект призван устранить. MiCA — полезное напоминание о том, что крупное законодательство о цифровых активах — это начало регуляторного процесса, а не его завершение.

Конечная цель должна заключаться в устойчивых принципах в законодательстве, адаптируемых правилах со стороны регуляторов и, что важно, формальном пересмотре после того, как рынок проработает в рамках этой системы разумный период времени. Самая большая ошибка — ожидать, что первая версия будет идеальной, а затем отказываться вносить изменения по мере развития рынка. В текущем виде фактическая рамка соответствует последней формулировке Сената, которая включает первоначальное и полугодовое раскрытие информации, ограничения на перепродажу инсайдерами, регистрацию посредников, защиту клиентских активов и разделение обязанностей между SEC и CFTC.

— Trevor Overko, сооснователь, Sapien