Сооснователь PIMCO Билл Гросс, совершивший революцию в облигационных инвестициях благодаря активным торговым стратегиям, предупредил, что общий кредитный ландшафт стал несбалансированным, и предостерег от владения долгосрочным долгом.

В колонке в Financial Times, опубликованной в среду, Гросс отметил, что государственный, ипотечный и корпоративный кредит в совокупности составляет около 84 трлн долларов.

«Слишком большой долг может привести к слишком высокому риску, а слишком большой акционерный капитал при определённых неэффективных циклах производительности — к замедлению роста прибыли на акцию», — написал Гросс. «Если двигать их одинаковыми темпами в соответствии с отраслевыми стандартами, экономический рост, скорее всего, тоже расширится».

Однако, по его словам, балансы стали слишком перекошенными, что ставит рост под угрозу. Долговой бум в секторе ИИ — аномалия по историческим меркам, а федеральный долг уже достиг пиковых для мирного времени уровней, составив 100% ВВП — то есть государственный долг примерно равен стоимости всего, что американская экономика производит за год. Пока весь этот долг подпитывает рост, он уже вызвал более высокую инфляцию сегодня и, вероятно, замедлит рост в будущем, добавил Гросс.

«В такой среде моё мнение таково: не владейте облигациями, за исключением годовых казначейских векселей, доходность которых сейчас составляет 4,55%», — сказал он. «Будьте осторожны с акциями на рекордных уровнях, поскольку со временем более высокая доходность будет сжимать размер прибыли. Будьте готовы к концу „привычных“ фондовых рынков и к более высокой волатильности цен на эталонные 10-летние казначейские облигации».

Это предостережение примечательно в свете карьеры Гросса в облигационных инвестициях, принёсшей ему прозвище «король облигаций». На протяжении десятилет он доминировал в сегменте финансовых рынков, который до его появления считался скучным. Под его руководством Total Return Fund компании PIMCO стал крупнейшим облигационным фондом в мире, и вместо того чтобы просто покупать облигации и держать их до погашения ради процентов, его инвестиционные стратегии приносили доходность, значительно превышавшую классическую «стрижку купонов».

Но в последние годы свой транформацию пережил и сам облигационный рынок. Центральные банки по всему миру больше не надёжно покупают и держат казначейский долг, стремясь диверсифицировать резервы. Одновременно чувствительные к цене хедж-фонды превратились в более крупных игроков облигационного рынка и быстрее продают активы. Этот сдвиг в структуре владельцев важен не только для трейдинговых отделов: доходности казначейских облигаций служат ориентиром для стоимости заимствований во всей экономике, влияя на всё — от корпоративных кредитов до ипотеки.

Так называемый basis-трейдинг, ставший популярным среди хедж-фондов, при котором они зарабатывают на небольших разницах цен между казначейскими облигациями и фьючерсами на них, сделал рынок более волатильным. Basis-трейдинг вырос настолько, что доля хедж-фондов в совокупных владениях казначейскими бумагами почти удвоилась с 2023 года до 8,5%, превысив долю депозитных учреждений и паевых фондов. Встроенный в эти позиции кредитный рычаг — та самая болевая точка, на которую указывают аналитики: по мере ужесточения условий финансирования закрытие позиций может спровоцировать распродажи и истощить ликвидность в периоды стресса.

Новая эра волатильности проявилась уже в этом году: с начала войны с Ираном доходность 10-летних казначейских облигаций выросла более чем на 100 базисных пунктов и недавно достигла максимальных уровней за 24 года.

Хотя хедж-фонды являются ключевым источником ликвидности на рынке, они могут ослабить репутацию облигаций как защитного актива, отметил рынок-экономист Capital Economics Джо Махер в записке в августе.

«В условиях risk-off защитные потоки в суверенные облигации могут быть компенсированы закрытием хедж-фондами своих кредитных плеч по мере ужесточения условий финансирования», — написал он. «А поскольку они не обязаны выступать маркет-мейкерами, тем выше вероятность того, что ликвидность на этих рынках иссякнет в периоды стресса».

Махер также предупредил, что хедж-фонды могут передавать стресс между разными активами. Например, распродажа на фондовом рынке может вынудить хедж-фонды избавляться от облигационных позиций, чтобы покрыть убытки по акциям. Для тех, кто следит за развитием ситуации, рычаги, на которые указывают и Гросс, и Махер, таковы: объём позиций хедж-фондов в basis-трейдинге, решения центральных банков по резервам и условия финансирования, определяющие, смогут ли позиции с плечом быть закрыты без потрясений.

Со своей стороны, Гросс сказал, относится с подозрением к ИИ-гиперскейлерам, если их коэффициент цена/прибыль превышает 20. А хотя у таких акций, как Verizon и AT&T, приличная доходность, их бизнес мобильной связи находится под угрозой со стороны Starlink компании SpaceX. Некоторые фонды дохода, торгующиеся с дисконтом к чистой стоимости активов, могут представлять возможности, добавил он, но они пострадают, если краткосрочные ставки вырастут выше ожиданий.

«Сохранять и защищать — мой текущий инвестиционный девиз», — написал Гросс.

Эта история изначально была опубликована на Fortune.com.