Акции Alphabet снизились в ходе торгов в США, несмотря на то что компания представила еще один квартал исключительного роста Google Cloud: инвесторы уделяли меньше внимания заголовочным показателям прибыли и больше — растущим денежным затратам на расширение искусственного интеллекта.

Акции упали примерно на 1,3% до около $332,47, отстав от более широкого ралли в технологическом секторе, которое подняло Nasdaq более чем на 2% за ту же сессию. Реакция рынка подчеркнула усиливающийся разрыв среди инвесторов: одного лишь роста в сфере ИИ уже недостаточно для дальнейшего повышения котировок, поскольку участники рынка все чаще требуют, чтобы этот рост превращался в устойчивый свободный денежный поток.

Несмотря на снижение, Уолл-стрит в целом сохраняет позитивный взгляд на Alphabet. Несколько аналитиков удерживают целевые цены в диапазоне $425–$435, а средний ориентир среди десятков аналитиков составляет около $428. Эти значения предполагают потенциальный рост почти на 30% от текущих уровней. Однако путь к такой оценке выглядит сложнее, чем простое расширение мультипликатора прибыли, поскольку аналитики ждут более убедительных признаков конвертации денежных потоков, прежде чем поддержать переоценку.

Рост Google Cloud остается исключительным

Операционные результаты Alphabet были безусловно сильными. Общая выручка выросла более чем на 24% в годовом выражении, почти до $120 млрд, а реклама в Search и YouTube продолжила показывать двузначный рост.

Главным драйвером стал Google Cloud. Выручка выросла на 82% примерно до $24,8 млрд, а операционная прибыль облачного сегмента более чем утроилась до $8,8 млрд. Операционная маржа облачного бизнеса резко увеличилась до 35,6%, что показывает, что по мере масштабирования бизнес становится значительно более прибыльным. Google Cloud остается третьим по величине облачным провайдером в мире после Amazon Web Services и Microsoft Azure, однако темпы его роста выделяются на фоне двух конкурентов, поскольку компании ускоряют перенос рабочих нагрузок на инфраструктуру, способную поддерживать ИИ.

Компания также сообщила о backlog облачного сегмента на уровне $514 млрд, что более чем на $50 млрд выше, чем кварталом ранее. Руководство ожидает, что немногим более половины этого backlog будет конвертировано в выручку в течение следующих двух лет, что дает существенную видимость будущего спроса. Показатель backlog стал одним из наиболее внимательно отслеживаемых метрик при оценке спроса у гиперскейлеров, поскольку все три крупнейших облачных провайдера конкурируют за долгосрочные обязательства по вычислительным мощностям для ИИ.

Денежный поток показывает иную картину

Уже четвертый квартал подряд капитальные затраты росли быстрее, чем операционный денежный поток. В июньском квартале Alphabet потратила примерно $44,9 млрд на капитальные инвестиции, одновременно сгенерировав около $39,1 млрд операционного денежного потока, что привело к отрицательному свободному денежному потоку примерно $5,9 млрд.

Этот разворот имеет значение, поскольку свободный денежный поток исторически был одним из сильнейших финансовых преимуществ Alphabet. Теперь инвесторы задаются вопросом, как долго компания сможет поддерживать агрессивные расходы на ИИ, не получая сопоставимой денежной отдачи. Alphabet не единственная компания, столкнувшаяся с таким противоречием: Microsoft, Amazon и Meta уже обозначили многолетний рост капзатрат, связанный со строительством дата-центров и закупкой ИИ-ускорителей, что делает компромисс между краткосрочной генерацией денежных средств и долгосрочными инвестициями в ИИ-инфраструктуру ключевой темой для всего сегмента гиперскейлеров.

Финансовый директор Анат Ашкенази признала, что свободный денежный поток останется под давлением. Alphabet повысила прогноз капитальных расходов на 2026 год до $195–$205 млрд и указала, что в 2027 году расходы, как ожидается, вырастут еще больше.

Дискуссия о valuation усиливается

Ключевой вопрос для инвесторов заключается в том, недооценивает ли текущая оценка Alphabet потенциал компании в ИИ или же отчетная прибыль завышает ее базовую рентабельность.

Показатель diluted EPS на скользящей основе был опубликован на уровне $19,91, однако значительная его часть пришлась на связанные с капиталом gains, которые в основном оставались нереализованными. Если исключить эти эффекты для аналитических целей, эффективная база прибыли выглядит значительно ниже, из-за чего акция кажется заметно дороже, чем предполагает заголовочный коэффициент P/E.

По текущим ценам Alphabet торгуется примерно на уровне 16,7x trailing earnings. Более консервативный взгляд на прибыль может поднять этот мультипликатор выше 30x, а цена акции $420 означала бы существенно более высокую оценку. Разрыв между заголовочной и скорректированной качественной прибылью, вместе с многолетним ростом capex, означает, что инвесторы, ожидающие подтверждения того, что инвестиции в ИИ превращаются в денежную отдачу акционерам, вероятно, будут внимательно следить за будущей квартальной динамикой свободного денежного потока, скоростью конвертации backlog облачного бизнеса в признанную выручку и любыми сигналами руководства о том, когда капиталоемкость может выйти на плато.