Rozporządzenie opublikowane 18 sierpnia nakłada obowiązki zgodności na giełdy, portfele i brokerów — nie tylko na emitentów stablecoinów. Tego samego dnia FASB zaproponował test ekwiwalentu gotówki, który jest ostrzejszy niż wszystko, czego wymagają organy regulacyjne.

Większość komentarzy dotyczących nowego proponowanego rozporządzenia Departamentu Skarbu USA w sprawie stablecoinów przedstawia je jako ramy licencjonowania emitentów. To ujęcie jest niepełne. Postanowienie o większym znaczeniu — to, które wymusi zmiany operacyjne na giełdach, brokerach i dostawcach portfeli — to proponowany §1523.3, który stanowi, że dostawca usług w zakresie aktywów cyfrowych nie może oferować ani sprzedawać stablecoina płatniczego osobie w USA, chyba że token został wyemitowany przez dopuszczonego emitenta. To obowiązek dystrybutora: emitent musi uzyskać licencję, a platforma musi to sprawdzić. To struktura znana z innych reżimów zgodności finansowej, w których to pośrednicy ponoszą obowiązki onboardingu i weryfikacji, zamiast polegać wyłącznie na statusie twórcy produktu.

Departament Skarbu opublikował zawiadomienie o proponowanym rulemakingu (NPRM) 18 sierpnia w Federal Register (91 FR 53368, docket TREAS-DO-2026-0496, RIN 1505-AC95), wdrażając sekcję 3 ustawy GENIUS Act — Guiding and Establishing National Innovation for U.S. Stablecoins Act. Proponowane rozporządzenie stworzyłoby nową część 12 CFR 1523. Zgodnie z sekcją DATES Federal Register komentarze należy zgłaszać do 19 października 2026 r. Zakaz z §1523.3 wszedłby w życie 18 lipca 2028 r.; podstawowy ustawowy wymóg licencjonowania emitentów obowiązuje od 18 stycznia 2027 r.

Tego samego dnia Financial Accounting Standards Board opublikował projekt zmieniający ASC Topic 230 — Statement of Cash Flows — proponujący trójdzielny test traktowania stablecoina jako ekwiwalentu gotówki. Test ten, opisany poniżej, jest węższy i trudniejszy do spełnienia niż standard dopuszczonego emitenta z ustawy GENIUS Act. Termin komentarzy do FASB upływa 19 listopada 2026 r.

Żadne z tych rozporządzeń nie jest ostateczne. Żadne nie obowiązuje.

Co faktycznie wymaga NPRM

Struktura NPRM obejmuje trzy operacyjne sekcje. Proponowany §1523.2 dotyczy emisji. Proponowany §1523.3 dotyczy oferowania i sprzedaży. Proponowany §1523.4 tworzy bezpieczne przystanie: wnioski oczekujące na rozpatrzenie zgodnie z sekcją 5(f) ustawy GENIUS Act, zwolnienie w nietypowych i nadzwyczajnych okolicznościach oraz transakcje de minimis.

Wyłączenia ustawowe przewidziane w NPRM obejmują transfery peer-to-peer, transfery transgraniczne między rachunkami tego samego podmiotu macierzystego oraz programowe portfele samodzielnej depozytarii. Wszystko inne — w tym giełda, broker lub portfel depozytowy kierujący stablecoina płatniczego do osoby w USA — mieści się w zakresie §1523.3.

NPRM definiuje „znajdujące się w Stanach Zjednoczonych” jako osoby fizyczne fizycznie przebywające w USA (z wyłączeniem tymczasowo przebywających nierezydentów) oraz podmioty inkorporowane w stanie USA lub mające główną siedzibę działalności w kraju. Dokument zawiera 43 numerowanych pytań zachęcających do publicznych komentarzy na temat sposobu doprecyzowania tych definicji i obowiązków. Żadne z tych 43 pytań nie dotyczy wprost rentowności; ustawowy zakaz wypłacania przez emitentów rentowności lub odsetek zgodnie z ustawą GENIUS Act jest przeniesiony do NPRM jako bariera ustawowa, a nie przedmiot proponowanego rulemakingu.

Emitenci zagraniczni są traktowani odrębnie. Zgodnie z sekcją 18(a) emitent zagraniczny musi podlegać regulacjom porównywalnego zagranicznego reżimu, zarejestrować się w OCC oraz wykazać zdolność technologiczną do wykonywania legalnych poleceń USA. NPRM przewiduje natychmiastowe ograniczenia wobec stablecoinów emitowanych za granicą, których emitenci nie mogą wykazać taką zdolnością zgodności, gdy rozporządzenie wejdzie w życie. Jak Departament Skarbu zdefiniuje lub przetestuje tę „zdolność technologiczną” — to otwarte pytanie, które NPRM stawia, lecz nie odpowiada na nie. Ustalenie porównywalności ma praktyczne znaczenie: rozporządzenie UE o rynkach aktywów kryptograficznych (MiCA), obowiązujące od grudnia 2024 r., jest najbardziej rozwiniętym zagranicznym reżimem stablecoinowym, a to, czy Skarb uzna autoryzację MiCA za „porównywalną”, przesądzi o tym, któryzy emitenci z jurysdykcji offshore będą mogli docierać do użytkowników w USA.

Kary zgodnie z sekcją 3(f) ustawy GENIUS Act sięgają do 1 mln USD za każde naruszenie oraz do pięciu lat pozbawienia wolności za świadomy udział w nielegalnej emisji. Sekretarz Skarbu Scott Bessent oświadczył w publikowanym wraz z wydaniem oświadczeniu, że Skarb przyjmuje z zadowoleniem uwagi zainteresowanych stron.

Problem dystrybutora

Praktyczny ciężar §1523.3 spada na platformy, a nie na emitentów, których dotyczą kluczowe postanowienia ustawy GENIUS Act. Giełda lub broker notujący stablecoina płatniczego będzie potrzebować mechanizmu weryfikacji, czy emitent tokena posiada status dopuszczonego emitenta przed sprzedażą osobie w USA. Proponowane rozporządzenie nie precyzuje jednak jeszcze, jaki typ mechanizmu musi zostać wdrożony.

Problem weryfikacji jest realny. Reżim licencjonowania emitentów z ustawy GENIUS Act nabiera mocy dopiero 18 stycznia 2027 r., podczas gdy zakaz dystrybucyjny z §1523.3 obejmuje moc dopiero 18 lipca 2028 r. Ta 18-miesięczna luka między licencjonowaniem emitentów a obowiązkiem dystrybutora jest najprawdopodobniej zamierzona — daje dopuszczonym emitentom czas na utworzenie się, zanim platformy będą zobowiązane do sprawdzania. NPRM nie określa jednak, jak platformy mają przeprowadzać tę kontrolę ani jaka dokumentacja stanowiłaby należytą staranność.

American Bankers Association wezwała ponadto Kongres — w kontekście ustawy CLARITY Act — do zaostrzenia języka dotyczącego ustaleń o opłatach dystrybucyjnych, w szczególności ustaleń kierujących dochody z rezerw do posiadaczy za pośrednictwem giełd w sposób funkcjonalnie przypominający rentowność, niebędący technicznie odsetkami płaconymi przez emitenta.

Zakaz rentowności z ustawy GENIUS Act działa na poziomie emitenta. Czy opłata dystrybucyjna płacona przez emitenta giełdzie, która następnie przekazuje wartość posiadaczom, narusza ducha tego zakazu — to pytanie, na które NPRM nie odpowiada.

USDe projektu Ethena, który faktycznie wypłaca rentowność, wyraźnie nie jest stablecoinem płatniczym zgodnie z definicją z ustawy GENIUS Act. Jego podaż wynosiła 4,038 mld USD na dzień 20 sierpnia, według DefiLlama w momencie publikacji.

Test FASB jest ostrzejszy

Kwestia księgowa jest odrębna od regulacyjnej, a projekt FASB opublikowany 18 sierpnia wyznacza ostrzejszą granicę niż NPRM. Praktyczne znaczenie dla emitentów sprawozdań jest proste: stablecoin sklasyfikowany jako ekwiwalent gotówki wpływa do pozycji gotówkowej rachunku przepływów pieniężnych, podczas gdy stablecoin nieprzechodzący testu prezentowany jest jako pozycja niegotówkowa — klasyfikacja, która może istotnie zmienić raportowany profil płynności.

Proponowany przez FASB trójdzielny test traktowania stablecoina jako ekwiwalentu gotówki w ramach ASC Topic 230 wymaga:

1. Umownego prawa do wykupu na żądanie u emitenta za znaną kwotę gotówki;
2. Aby emitent utrzymywał rezerwy co najmniej 1:1 na oddzielnych rachunkach w krótkoterminowych, wysoce płynnych aktywach; oraz
3. Aby płynność rynku wtórnego nie mogła zastąpić bezpośredniego prawa do wykupu.

Przewodniczący FASB Richard Jones streścił to jako trzy pytania: czy masz prawo do gotówki, czy przysługuje ono na żądanie i co za tym prawem stoi.

To trzeci warunek przesądza. Stablecoin notowany po wartości nominalnej na rynkach wtórnych, ale pozbawiony bezpośredniego umownego prawa wykupu u emitenta, nie przejdzie testu niezależnie od swojej płynności rynkowej. FASB oświadczył, że dodaje przykłady ilustracyjne do ASC Topic 230, aby promować bardziej spójne stosowanie, po tym jak sporządzający sprawozdania zgłaszali rozbieżne praktyki. Projekt wymaga ponadto, aby składający sprawozdania ujawniali istotne składniki ekwiwalentów gotówki i ich kwoty. Komentarze należy zgłaszać do 19 listopada.

Gdzie znajduje się rynek

Według danych DefiLlama na dzień 20 sierpnia całkowita kapitalizacja rynku stablecoinów wynosiła 300,94 mld USD. USDT odpowiadał za 182,997 mld USD, czyli około 60,81% rynku. USDC wynosił 71,967 mld USD, następnie USDS — 6,713 mld USD, DAI — 4,767 mld USD, USDe — 4,038 mld USD, PYUSD — 2,758 mld USD oraz RLUSD — 1,761 mld USD.

Visa Onchain Analytics odnotowała rekordowe 1,79 bln USD skorygowanego wolumenu stablecoinów w czerwcu 2026 r., przy USDC odpowiadającym za około 67% tego wolumenu.

Circle ogłosiło wyniki za II kwartał 2026 r. 5 sierpnia: przychody i dochody z rezerw wyniosły 701 mln USD (wzrost o 7% r/r), zysk netto z działalności kontynuowanej 48 mln USD, skorygowany EBITDA 143 mln USD (wzrost o 8%), USDC w obiegu 73,3 mld USD (wzrost o 19%), a wolumen transakcji USDC on-chain 14,8 bln USD (wzrost o 151%). Koszty dystrybucji, transakcyjne i inne wyniosły łącznie 412 mln USD (wzrost o 1%).

Circle podniosło prognozę innych przychodów na 2026 r. do 310–330 mln USD i ujawniło datę uruchomienia publicznego mainnetu Arc na 16 września 2026 r. OCC przyznała Circle 10 lipca ostateczną zgodę na utworzenie First National Digital Currency Bank, N.A. — choć ten krajowy bankowy czarter powierniczy jest odrębną zgodą od statusu dopuszczonego emitenta stablecoinów płatniczych zgodnie z ustawą GENIUS Act, który pozostaje odrębnym ustaleniem.

Atestacja Tether za II kwartał 2026 r., obejmująca kwartał zakończony 30 czerwca, została przygotowana i opublikowana przez BDO 31 lipca. Wykazała całkowite rezerwy 187,75 mld USD wobec około 184,6 mld USD USDT w obiegu. Atestacja nie jest audytem. Ujawniono, że nadwyżkowe rezerwy spadły z około 8,23 mld USD do około 4,11 mld USD kwartał do kwartału oraz że niegotówkowe aktywa rezerwowe obejmowały około 146,2 tony złota (wyceniane na około 18,83 mld USD) oraz około 98 933 BTC (wycenowane na około 5,80 mld USD).

Stack regulacyjny

NPRM to jedna warstwa niedokończonego jeszcze stacku regulacyjnego. Propozycja wdrożenia ustawy GENIUS Act przez OCC liczy podobno 376 stron i jest przedmiotem konsultacji od lutego 2026 r. Kontroler Jonathan Gould powiedział 19 sierpnia na konferencji SALT, że OCC jest „zdecydowana działać szybko” i celuje w ostateczne rozporządzenie OCC do listopada 2026 r., aby wnioski można było rozpatrywać „w nowym roku”. Rozporządzenie Rady Rezerwy Federalnej wdrażające ustawę GENIUS Act pozostawało nieopublikowane na dzień 20 sierpnia.

Ustawa GENIUS Act została podpisana 18 lipca 2025 r. Rozporządzenia wdrażające miały ustawowo zostać wydane do 18 lipca 2026 r. — termin ten minął. Kluczowa data wejścia w życie ustawy to 18 stycznia 2027 r.

W grudniu 2025 r. OCC wydała warunkowe krajowe zgody bankowe powiernicze dla BitGo, Fidelity Digital Assets, Paxos i Circle. Wśród oczekujących wnioskodawców znajdują się Bridge National Trust Bank, Laser Digital National Trust Bank (podmiot powiązany z Nomura) oraz Morgan Stanley Digital Trust. Ponownie: krajowy czarter banku powierniczego to nie to samo co status dopuszczonego emitenta stablecoinów płatniczych zgodnie z ustawą GENIUS Act.

Senat nie przegłosował ustawy CLARITY Act przed przerwą letnią; działanie oczekiwane jest po powrocie we wrześniu 2026 r. W maju 2026 r. odnotowano kompromis Tillis–Alsobrooks w sprawie nagród ze stablecoinów.

Kluczowe daty do śledzenia:

• wrzesień 2026 r. — powrót Senatu; oczekiwane działania ws. ustawy CLARITY Act
• 19 października 2026 r. — termin komentarzy do NPRM Skarbu (decyduje sekcja DATES Federal Register)
• listopad 2026 r. — cel Kontrolera Goulda co do ostatecznego rozporządzenia OCC
• 19 listopada 2026 r. — termin komentarzy do projektu FASB
• 18 stycznia 2027 r. — data wejścia w życie licencjonowania emitentów zgodnie z ustawą GENIUS Act
• 18 lipca 2028 r. — data wejścia w życie zakazu dystrybucyjnego z §1523.3

Pytanie, na które nie odpowiadają w pełni 43 pytania NPRM, jest kwestią operacyjną: gdy nadejdzie lipiec 2028 r., jak dokładnie giełda ma potwierdzić, że emitent tokena jest emitentem dopuszczonym — oraz co stanie się z około 183 mld USD w USDT, jeśli Tether nim nie będzie.