Satsuma Technology, notowana w Wielkiej Brytanii spółka skarbca Bitcoin, wcześniej znana jako TAO Alpha, zwróci akcjonariuszom od 26,8 do 30 milionów funtów po odliczeniu kosztów likwidacji — co odpowiada mniej więcej 18 pensom za funt wobec 163,6 miliona funtów pozyskanych w sierpniu 2025 roku. Upadek ten ilustruje ryzyka strukturalne finansowania zmiennych aktywów cyfrowych zadłużeniem o stałych zobowiązaniach — wierzyciele mają pierwszeństwo w kaskadzie wypłat, podczas gdy zwykli posiadacze kapitału zostają z ułamkiem pierwotnej inwestycji.

Decyzja o likwidacji zapada w momencie, gdy BTC notowany jest na poziomie około 65 800 USD, ze spadkiem 0,4% w ciągu ostatnich 24 godzin po krótkotrwałym powrocie powyżej 66 000 USD, przy dziennym wolumenie obrotu wynoszącym 33,4 miliarda USD.

https://x.com/TedPillows/status/2079850959162032528

https://x.com/BTCtreasuries/status/2079605689866211640

Tło: Od firmy AI do skarbca Bitcoin

Satsuma Technology była pierwotnie notowaną w Wielkiej Brytanii spółką sztucznej inteligencji działającą pod nazwą TAO Alpha. Spółka zmieniła nazwę i mianowała Marka Mossa, znanego komentatora Bitcoina, na stanowisko głównego stratega ds. Bitcoina (Chief Bitcoin Strategist). W sierpniu 2025 roku spółka pozyskała 163,6 miliona funtów (218 milionów USD) poprzez obligacje zamienne, a rundę finansowania poprowadził ParaFi Capital. Inwestorzy wniesli 1 097 BTC, przekształcając Satsuma w spółkę skarbca aktywów cyfrowych skupioną na Bitcoinie, a nie na tradycyjnych przychodach operacyjnych.

Model Digital Asset Trust (DAT) zyskał popularność wśród małych spółek w 2025 roku, naśladując strategie spopularyzowane przez Michaela Saylora za pośrednictwem Strategy (dawniej MicroStrategy), która wykorzystywała obligacje zamienne i emisję akcji do akumulacji ponad 500 000 BTC. Podejście to opiera się na założeniu, że cena Bitcoina będzie rosnąć szybciej niż koszt obsługi długu — zakład, który działa na rynku byka, ale naraża spółki na wymuszoną sprzedaż aktywów, gdy ceny spadają, a posiadacze weksli żądają wykupu. Na znacznie mniejszą skalę Satsuma miała mniejszy margines błędu. Akcje Satsuma osiągnęły niemal 14 funtów za sztukę na szczycie z czerwca 2025 roku. Cena akcji spadła po historycznym maksimum Bitcoina na poziomie 126 000 USD w październiku, co poprzedziło przedłużający się spadek na rynku akcji związanych z kryptowalutami.

Sprzedaż aktywów, odejścia kadry zarządzającej i presja aktywistów

W grudniu 2025 roku Satsuma rozpoczęła sprzedaż aktywów w celu utrzymania płynności. Spółka zbyła 579 BTC za 40 milionów funtów, aby sprostać zobowiązaniom gotówkowym wobec posiadaczy weksli, którzy zdecydowali się nie konwertować swoich długów na kapitał przed końcoworocznym terminem. Ta wymuszona przez wierzycieli likwidacja pozostawiła Satsuma z 668 BTC i znacznie ograniczonymi możliwościami.

Dyrektor finansowy (CFO) odszedł w lutym 2026 roku, a w ślad za nim w marcu odszedł CEO. Do kwietnia akcje straciły ponad 99% wartości szczytowej z czerwca 2025 roku, notując po ułamkach pensa.

Pantera Capital, posiadająca około 6,7% wyemitowanych akcji Satsuma, publicznie wezwała do pełnej likwidacji. Uzasadnienie było jasne: całkowita kapitalizacja rynkowa Satsuma spadła znacznie poniżej wartości rynkowej Bitcoina ujętego w bilansie — głębokie dyskonto wartości aktywów netto (NAV), które sprawiło, że akcje stały się mniej efektywnym sposobem na ekspozycję na Bitcoin niż bezpośredni zakup tego aktywa. Dyskonta NAV są dobrze udokumentowanym zjawiskiem w funduszach zamkniętych i trustach inwestycyjnych, a inwestorzy aktywiści rutynowo dążą do likwidacji lub wykupu akcji własnych, gdy luka staje się trwała.

Grupa akcjonariuszy reprezentująca ponad 20% wyemitowanego kapitału formalnie wniosła rezolucję o likwidację spółki. Zarząd był głęboko podzielony — czterech z sześciu dyrektorów sprzeciwiło się likwidacji, argumentując, że Satsuma pozostaje rentownym notowanym wehikułem Bitcoin, podczas gdy dwóch stanęło po stronie akcjonariuszy. Akcjonariusze przegłosowali większość zarządu szerokim marginesem: ponad 90% oddanych głosów poparło dwie rezolucje dotyczące sprzedaży pozostałych 668 BTC, wartych wówczas około 43,5 miliona USD, oraz wykreślenia z listy LSE.

Mechanika likwidacji i struktura wypłat

Likwidacja jest przeprowadzana w ramach schematu B Share Scheme — brytyjskiego mechanizmu prawnego służącego do rozdzielania aktywów gotówkowych między akcjonariuszy bez wywoływania pewnych komplikacji podatkowych. Szacowane koszty zakończenia działalności wynoszą łącznie 2,7 miliona funtów i obejmują opłaty prawne, odprawy dla pracowników, opłaty za wykreślenie z giełdy oraz ubezpieczenie run-off, zgodnie ze składkami spółki.

Po odliczeniu tych kosztów Satsuma spodziewa się zwrócić od 26,8 do 30 milionów funtów. Razem z 40 milionami funtów odzyskanymi ze sprzedaży BTC w grudniu, całkowity odzyskany kapitał wynosi około 66–70 milionów funtów wobec pierwotnie pozyskanych 163,6 miliona funtów — mniej niż połowa pierwotnej emisji.

Ponieważ posiadacze obligacji zamiennych mają pierwszeństwo nad zwykłym kapitałem w kaskadzie wypłat, posiadacze akcji zwykłych mogą otrzymać znacznie mniej, niż sugerują te liczby. Wierzyciele są spłacani w pierwszej kolejności; posiadacze kapitału otrzymują to, co pozostanie. Ryzyko strukturalne to ciążyło również innym korporacyjnym wehikułom skarbca Bitcoin, które finansowały akumulację BTC długiem: gdy cena aktywa spada, a nadchodzą terminy wykupu długu, spółka jest zmuszona do sprzedaży po niekorzystnych cenach.

Szeroka perspektywa rynku skarbców Bitcoin w Wielkiej Brytanii

Satsuma to druga co do wielkości notowana w Wielkiej Brytanii spółka skarbca Bitcoin, posiadająca znacznie mniej niż The Smarter Web Company, która utrzymuje 2 878 BTC i planuje kontynuować działalność.

Rozprawy w brytyjskim Sądzie Najwyższym (High Court) dotyczące zwrotu kapitału Satsuma są zaplanowane na sierpień i wrzesień 2026 roku. Wykreślenie z listy LSE jest planowane na połowę września, a wypłaty dla akcjonariuszy są oczekiwane do końca września.

Sytuacja ta przyciągnęła kontrolę ze strony innych Digital Asset Trusts, ponieważ problemy Satsuma wynikają z niezdolności do zarządzania obligacjami zamiennymi zabezpieczonymi zmiennym zabezpieczeniem BTC, co doprowadziło do utraty ponad 57% kapitału w ciągu jednego roku. Inne małe spółki, które przyjęły model DAT bez skali ani głębi bilansu Strategy, stoją w obliczu podobnej kontroli, w szczególności te, które wykorzystały dźwignię zadłużenia zamiast emisji kapitału. Choć zainteresowanie instytucjonalne Bitcoinem odbiło się od 2025 roku, akcjonariusze Satsuma stoją w obliczu perspektywy minimalnych stóp zwrotu, gdy we wrześniu rozpoczną się dystrybucje.

Źródło: 99Bitcoins