Rentowność obligacji skarbowych USA rośnie, częściowo z powodu oczekiwań, że R-gwiazdka — neutralna stopa procentowa gospodarki — może być strukturalnie wyższa niż w przeszłości. Intensywne pożyczanie przez rząd oraz gwałtowny wzrost inwestycji w sztuczną inteligencję zwiększają popyt na kapitał, co w połączeniu może utrzymać stopy procentowe na podwyższonym poziomie dłużej, niż anticipowały rynki.

Strukturalnie wyższa R-gwiazdka ma szerokie skutki. Mogłaby ograniczyć zakres obniżek stopy procentowej przez Rezerwę Federalną, wywierać presję spadkową na ceny obligacji skarbowych wraz ze wzrostem rentowności oraz podnieść koszty pożyczania w całej gospodarce — od kredytów hipotecznych po dług korporacyjny.

Szacowanie nieuchwytnej stopy neutralnej

R-gwiazdka, często zapisywana jako r*, to teoretyczna krótkoterminowa stopa procentowa, przy której polityka pieniężna ani stymuluje, ani hamuje gospodarki. Nie można jej bezpośrednio zaobserwować i należy ją szacować, dlatego pojęcie to często określa się jako nieuchwytne. Banki centralne, w tym Rezerwa Federalna, monitorują szacunki stopy neutralnej, aby ocenić, czy ich polityka jest restrykcyjna, czy akomodacyjna. Jeśli rzeczywista stopa neutralna gospodarki przesunęła się w górę, stopa polityki pieniężnej, która kiedyś wydawała się restrykcyjna, może w rzeczywistości być bliższa neutralnej, niż zakładano.

Szacunki R-gwiazdki były generalnie niskie w latach po kryzysie finansowym 2008 roku, gdy niski wzrost, niska inflacja oraz wysoka skłonność do oszczędzania gospodarstw domowych i przedsiębiorstw utrzymywały stopę neutralną na historycznie niskim poziomie — zmianę tę często wiąże się z erą stóp bliskich zeru oraz programów skupu obligacji. Odwrócenie tego trendu oznaczałoby istotną zmianę otoczenia zarówno dla bankierów centralnych, jak i inwestorów, ponieważ znaczna część wycen rynkowych ostatniej dekady opierała się na założeniu trwale niskiej stopy neutralnej.

Krzywa dochodowości pod rosnącą presją

Oczekiwania wyższej stopy neutralnej zwiększają presję wzrostową na krzywą dochodowości obligacji skarbowych USA. Rentowności wspiera również intensywna emisja długu publicznego, ponieważ trwałe pożyczanie przez rząd federalny zwiększa podaż obligacji skarbowych, które inwestorzy muszą wchłonąć. Dla inwestorów kluczowym pytaniem jest to, jak będą kształtować się długoterminowe oczekiwania stawkowe rynku: rentowności długoterminowych obligacji skarbowych oraz publikowane przez Fed projekcje długoterminowej stopy polityki pieniężnej należą do benchmarków służących ocenie, czy trwa repricing stopy neutralnej.

Boom na AI napędza popyt na kapitał

Boom w dziedzinie sztucznej inteligencji jest istotnym motorem popytu na kapitał. Budowa infrastruktury AI — centrów danych, mocy obliczeniowej oraz powiązanych aktywów energetycznych i sieciowych — wymaga inwestycji na dużą skalę i o długim horyzoncie. Skala tych wydatków przyczynia się do ogólnogospodarczego popytu na finansowanie, działając w parze z pożyczaniem rządowym i utrzymując presję na stopy procentowe.

Produktywność może stanowić kolejny impuls

Wzrost produktywności może stanowić kolejny impuls dla stopy neutralnej. Zyski efektywnościowe dzięki sztucznej inteligencji, jeśli zostaną zrealizowane w skali całej gospodarki, mają tendencję do podnoszenia potencjalnego tempa wzrostu gospodarczego, które jest jednym z czynników wpływających na poziom R-gwiazdki. Byłoby to echo końca lat 90., gdy silny wzrost produktywności związany z upowszechnieniem technologii informacyjnych jest powszechnie przywoływany przez ekonomistów jako okres, w którym wyższe potencjalne tempo wzrostu sprzyjało wyższej stopie neutralnej.

Źródło: Economic Times Markets