Hyperliquid Strategies — spółka notowana na Nasdaq pod tickerem PURR — złożyła wniosek o rejestrację spółki zależnej jako futures commission merchant (FCM), która miałaby prowadzić rachunki klientów z USA na rynkach kontraktów perpetual futures zbudowanych w ramach permisionowanej wersji HIP-3* Hyperliquid.

Spółka ujawniła wniosek w raporcie za wynikami z 5 listopada: Hyperliquid Strategies reports financial results for the quarter ended September 30, 2026. CEO David Schamis określił wniosek oraz zakupy tokenów w kwartale jako „ta sama zakłada”.

Nie ujawniono daty startu, początkowych kontraktów, wymagań dotyczących kwalifikowalności klientów ani opłat.

Co oznaczałby rachunek w USA

FCM to firma, która przyjmuje zlecenia klientów i przechowuje środki je zabezpieczające — tak opisuje tę rolę National Futures Association. Stoi między traderem a rynkiem, ale sama nie prowadzi rynku.

Tę właśnie rolę chce pełnić Hyperliquid Strategies. Jej spółka zależna miałaby prowadzić rachunki klientów z USA dla rynków utworzonych w ramach HIP-3* — permisionowanej wersji frameworku HIP-3, która pozwala zewnętrznym wdrażającym uruchamiać kontrakty perpetual futures na Hyperliquid.

Kontrakty perpetual futures — instrumenty, które miałyby być notowane na rynkach HIP-3* — to instrumenty pochodne bez stałej daty wygaśnięcia, pozwalające traderom utrzymywać długie lub krótkie pozycje z dźwignią na cenę danego aktywa.

Raport spółki nie wspomina o dostępie do istniejących otwartych rynków Hyperliquid. Tak jak opisano, propozycja dałaby traderom z USA dostęp poprzez węższą grupę rynków permisionowanych.

Ujawnione szczegóły:

• Status: Wniosek FCM złożony przez spółkę zależną
• Zakres: Rachunki klientów z USA na permisionowanych rynkach HIP-3*
• Zadeklarowany cel: Kontrakty perpetual futures dla klientów z USA w ramach regulowanego modelu

Spółka nie ujawniła nazwy spółki zależnej, kontraktów, które miałyby być notowane w pierwszej kolejności, kto mógłby otworzyć rachunek, ile to kosztowałoby ani daty startu.

Broker to tylko połowa procesu zatwierdzenia

Raport wiąże plan z dwiema odrębnymi decyzjami. Nie daje żadnej gwarancji co do terminu ani wyniku wniosku FCM, ani co do tego, że same permisionowane rynki HIP-3* uzyskają wymagane zatwierdzenia, by obsługiwać klientów z USA.

Druga kwestia jest odrębna od pierwszej. Zgodnie z zasadami w USA rynek oferujący kontrakty futures klientom detalicznym musi co do zasady zostać uznany za contract market przez Commodity Futures Trading Commission, chyba że ma zastosowanie wyjątek lub wyłączenie. FCM może prowadzić rachunki klientów, ale nie może nadać rynkowi takiego statusu regulacyjnego.

Dokumentacja Hyperliquid przypisuje specyfikacje kontraktów, dane wejściowe cen oraz codzienną eksploatację każdemu wdrażającemu dany rynek. Raport spółki mówi, że niezależni operatorzy mieliby prowadzić swoje rynki zgodnie z obowiązującymi wymogami, a leżąca pod spodem blockchain pozostawałaby neutralną infrastrukturą.

Ani dokumentacja, ani raport nie podają nazwy operatora, który miałby ubiegać się o status amerykański dla tych rynków, ani izby rozliczeniowej, która stałaby za transakcjami. Dopóki te podmioty nie zostaną wskazane, wniosek obejmuje warstwę rachunkową struktury, której warstwa rynkowa nie została ujawniona.

Ograniczenia portfeli nie rozwiążą tego problemu. Jak Coindoo informował wcześniej w artykule o planach permisionowanych rynków Hyperliquid, HIP-3* ogranicza handel do zatwierdzonych adresów. Ustalenie, którzy klienci z USA mogą legalnie kontrolować te adresy, to odrębne, prawne pytanie.

Kapitał to mniejsza przeszkoda

FCM to przede wszystkim działalność compliance, a dopiero potem tradingowa. Wymogi dotyczące wniosku FCM NFA obejmują sprawozdawczość finansową, dyrektora ds. compliance oraz pisemne procedury dotyczące cyberbezpieczeństwa, zarządzania ryzykiem i reklamacji klientów. Wymogi te obowiązują również po zatwierdzeniu.

Wymóg kapitałowy jest mniejszy. CFTC ustala minimalne skorygowane kapitał netto dla FCM na 1 000 000 USD, lub wyższą kwotę powiązaną z depozytem zabezpieczającym utrzymywanych pozycji, zgodnie z wymogami minimalnego kapitału netto agencji.

Hyperliquid Strategies zakończyła wrzesień z 254,6 mln USD w gotówce i instrumentach zbliżonych do gotówkowych i bez zadłużenia. Spełnienie początkowego wymogu kapitałowego wydaje się więc wykonalne, o ile kapitał zostanie ulokowany w rejestrowanej spółce zależnej. Zobowiązanie rośnie wraz ze skalą działalności: im więcej depozytów klientów prowadzi FCM, tym więcej kapitału musi utrzymywać.

Skąd wzięło się 620,6 mln USD zysku netto

Wyniki spółki za kwartał wrześniowy były bardziej napędzane ceną HYPE niż jej działalnością operacyjną. Zysk na tokenach, które spółka nadal posiada, przekroczył sam zysk netto, a największym odejściem była rezerwa podatekowa ujęta w tym samym kwartale.

Po wyłączeniu tych pozycji staking, prowizje od walidatorów i odsetki wygenerowały około 13,3 mln USD, czyli około 1,7 raza więcej niż wydatki na koszty ogólne, administracyjne i sprzedażowe oraz badania i rozwój.

Większość tego przychodu pochodziła z walidatora, który spółka prowadzi z Unit. Walidatory to operatorzy pomagający utrzymywać sieć: posiadacze tokenów delegują im HYPE do stakingu, a walidatorzy zatrzymują prowizję od wypracowanych nagród. Raport opisuje ten walidator jako największy w sieci poza Hyperliquid Foundation. W ujęciu rocznym przychód z stakingu i prowizji za kwartał wyniósłby około 49 mln USD, czyli około 1,4% wartości posiadanych przez spółkę HYPE w wysokości 3 505,3 mln USD na 30 września.

Ekspozycja spółki na cenę HYPE jest znacznie większa. Przy około 38,5 mln HYPE w bilansie na koniec kwartału każdy ruch ceny tokena o 1 USD zmienia wartość skarbca o około 38,5 mln USD. Ta kwota odpowiada około 6% całkowitego zysku netto kwartału.

Nowsze tokeny dają mniejszy bufor

Hyperliquid Strategies kupiła w kwartale 9,1 mln HYPE za 785 mln USD, średnio po około 86 USD za token. HYPE zamknęła wrzesień na 90,99 USD, około 5% powyżej tej średniej. Zakupy zwiększyły więc wielkość skarbca, ale dały jedynie niewielki bufor na koniec kwartału.

Większy bufor pochodzi ze starszych pozycji. Zgodnie z danymi skumulowanymi w raporcie spółki, Hyperliquid Strategies od momentu startu kupiła około 25,9 mln HYPE po średniej cenie 61,13 USD. Jej najnowszy stan 38,9 mln tokenów, wliczając staking i nagrody walidatora, ma łączny średni koszt 56,35 USD.

HYPE musiałaby spaść o około 38% od ceny z 30 września, aby cała pozycja spadła poniżej łącznego kosztu zakupu.

Zakupy finansowane sprzedażą akcji

Strategia skarbca jest finansowana sprzedażą akcji. Hyperliquid Strategies pozyskała w kwartale 911 mln USD poprzez swoje committed equity facility. Committed equity facility to wcześniej ustalone porozumienie, w ramach którego inwestor kupuje od spółki nowo emitowane akcje w miarę potrzeb, dając jej kanał finansowania na żądanie. Zgodnie z prospektem SEC spółka sprzedaje nowo wyemitowane akcje Chardanowi. Coindoo informował wcześniej o zwiększonej pojemności tego facility w artykule o facility finansowym Hyperliquid Strategies o wartości 2,5 mld USD.

Kwartał wrześniowy pokazał intensywne korzystanie z facility, a rachunek wyników zawiera już związaną z tym pozycję kosztową.

W tym samym kwartale spółka wydała 17 mln USD na odkup 2,7 mln akcji PURR, po około 6,30 USD za akcję. Równoległa sprzedaż i umarzanie akcji może korzystać pozostałym akcjonariuszom, gdy nowe akcje sprzedaje się drożej, niż kupuje odkup. Dane skumulowane pokazują taki schemat: około 1 578,4 mln USD pozyskanych po średniej 10,36 USD za akcję wobec 27,9 mln USD wydanych na około 5,8 mln akcji po średniej 4,81 USD.

Spółka następnie zwiększyła limit programu odkupu akcji do 100 mln USD, zgodnie z ogłoszeniem programu odkupu.

Raport nie podaje liczby akcji, a więc nie pokazuje wartości HYPE na akcję — wskaźnika, który informuje akcjonariuszy, czy emisja akcji zwiększyła się czy rozwodniła ich udział w skarbcu. W tym zakresie spółka kieruje inwestorów do sekcji Adjusted Net Asset Value na swojej stronie internetowej.

„Ta sama zakłada” w obu kierunkach

Stanowisko Schamisa zakłada, że brokering i skarbiec wzajemnie się wzmacniają. Raport spółki mówi, że opłaty generowane przez Hyperliquid wracają do HYPE poprzez programowe buybacki i szacuje, że około 834 mln USD wartości przypadło ekosystemowi w ciągu 12 miesięcy do 30 września. Spółka mówi, że nie zweryfikowała niezależnie tej kwoty.

W tym ujęciu rachunki z USA handlujące na rynkach HIP-3* wnosiłyby opłaty do systemu wspierającego token, podczas gdy FCM generowałby własne przychody z rachunków.

Ta sama struktura tworzy też wspólną ekspozycję. Jeśli brokering i skarbiec to jedna zakłada, FCM nie stanowi zabezpieczenia skarbca. Spadek HYPE zmniejszyłby bazę aktywów i mógłby wystąpić razem ze słabszą aktywnością na rynkach, które brokering ma obsługiwać. Inwestorzy szukający ekspozycji na PURR wykraczającej poza sam token nie znaleźliby jej w tej propozycji w obecnym opisie.

Trzy ujawnienia stanowiłyby ważny test dla planu: zatwierdzona rejestracja FCM widoczna w publicznej bazie danych NFA BASIC; tożsamość operatora i izby rozliczeniowej stojących za rynkami HIP-3* skierowanymi na USA; oraz odrębne raportowanie kosztów FCM i przychodów od klientów, począwszy od wyników za kwartał kończący się 31 grudnia 2026 roku.

Dopóki te informacje nie zostaną ujawnione, liczby za kwartał opisują skarbiec HYPE, a brokering pozostaje jedynie wnioskiem.