Rynek obligacji zaczął wliczać w ceny możliwość, że Francja — druga gospodarka strefy euro i dom jednego z największych rynków obligacji skarbowych bloku walutowego — może zaprzestać obsługi swojego długu, bo inwestorzy tracą zaufanie do kraju stojącego w obliczu perspektywy prezydenta skrajnie prawicowego lub skrajnie lewicowego, który opanuje szybko rosnące zadłużenie.

Taki jest ocena Thierry'ego Wizmana, globalnego stratega walutowego i stóp procentowych w Macquarie Group, który w czwartkowej notce stwierdził, że koszt ubezpieczenia od niewypłacalności Francji jest obecnie najwyższy spośród dużych krajów UE i Wielkiej Brytanii.

Sygnały wyostrzyły się w piątek rano, gdy pięcioletni suwerenny credit default swap Francji wzrósł do 81 punktów bazowych. Credit default swapy działają jak ubezpieczenie na wypadek niewywiązania się pożyczkobiorcy ze spłat, więc rosnąca cena sygnalizuje narastające postrzegane ryzyko niewypłacalności — 81 punktów bazowych oznacza w przybliżeniu 81 000 dolarów rocznie za ubezpieczenie 10 milionów dolarów francuskiego długu skarbowego. Jednocześnie rentowności 10-letnich obligacji skoczyły do 4,989% — najwyższego poziomu od 2002 roku — a premia względem porównywalnych niemieckich rentowności poszerzyła się do 152 punktów bazowych, najwięcej od kryzysu zadłużeniowego strefy euro w 2011 roku, gdy obawy o spłaty suwerenne wstrząsnęły blokiem walutowym. Francuskie obligacje skarbowe, znane jako OAT, porównuje się z niemieckimi bundami, od dawna traktowanymi jako punkt odniesienia strefy euro; różnica między nimi pokazuje, o ile dodatkową rekompensatę żądają inwestorzy za posiadanie długu francuskiego zamiast niemieckiego.

„Sygnał z wyceny francuskich CDS jest taki, że poszerzanie spreadu OAT/Bund wynika z wyższego ryzyka niewypłacalności suwerennej we Francji” — ostrzegł Wizman.

Te wskaźniki później spadły z szczytów, ale fundamenty Francji pozostają niepokojące: wzrost PKB jest anemiczny, deficyt budżetowy szacuje się na około 5,4% PKB — znacznie powyżej unijnego limitu 3% dla państw członkowskich — a koszty obsługi długu rosną wraz ze skokiem rentowności. Wskaźnik długu do PKB ma wzrosnąć ze 119% w tym roku do 122% w przyszłym roku, a najnowszy plan fiskalny rządu nie powstrzymał skoku rentowności obligacji, a inwestorzy kwestionują jego wiarygodność.

„Wyrok winy” dla francuskiej polityki

Wizman argumentował, że ruchy rynkowe stanowią także osąd polityczny. „Naszą intuicją jest jednak również odczytanie gwałtownie poszerzającego się spreadu rentowności OAT/Bund jako «wyroku winy» dla niedawnego kierunku francuskiej polityki prezydenckiej” — napisał. „Problemem jest w szczególności polaryzacja polityczna, która — podobnie jak w całej Europie — powstała głównie wokół kwestii imigracji, a nie kwestii fiskalnych. Ale we Francji ani populistyczna lewica, ani populistyczna prawica nie są zwolennikami ostrej polityki fiskalnej.”

Skrajnie lewicowy kandydat na prezydenta Jean-Luc Mélenchon prowadzi na przykład kampanię opartą na planie, by bank centralny po prostu skasował swoje zasoby francuskiego długu. Skrajnie prawicowa liderka Marine Le Pen, która prowadzi w sondażach przed wyborami prezydenckimi, zaproponowała obniżki podatków i zobowiązała się obniżyć wiek emerytalny we Francji nawet do 60 lat — mimo że już hojny system emerytalny pochłania coraz większą część budżetu.

W przyszłym roku oczekiwana jest druga tura między tymi dwoma kandydatami, a partia Le Pen, Zjednoczenie Narodowe (RN), jest postrzegana jako prawdopodobny zwycięzca.

„W związku z tym całkowita niewypłacalność może być zdarzeniem o niskim prawdopodobieństwie, ale prezydentura kierowana przez RN, z negatywnym wpływem na budżet na 2028 rok i postrzeganie ryzyka kredytowego, jest zdarzeniem o wysokim prawdopodobieństwie, blisk 50%” — dodał Wizman.

Zauważył także, że kampanie prezydenckie dopiero się rozpoczęły, co oznacza, że retoryka wokół francuskiego długu, potencjalnej niewypłacalności i polityki budżetowej ma się zaostrzyć — co dodatkowo zaszkodzi postrzeganiu wiarygodności kredytowej rządu.

Jak Francja wypada na tle innych krajów

Francja nie jest sama w niesieniu wysokiego długu i stawianiu czoła presji rynku obligacji. Wskaźnik długu do PKB w USA wynosi obecnie 100%, a w Japonii znacznie przekracza 200%. Ale wzrost PKB w Ameryce jest znacznie bardziej solidny, a Japonia korzysta z dużej puli wbudowanego popytu krajowego na swój dług — strukturalnej poduszki, która czyni jej koszty pożyczkowe mniej wystawionymi na sentyment globalnych inwestorów. Gospodarka Francji ma się w tym roku — w przeciwieństwie — zwiększyć zaledwie o 0,5%, a rząd planuje emitować ponad 380 miliardów dolarów długu średnio- i długoterminowego w przyszłym roku.

Ales Koutny, szef międzynarodowych stóp procentowych w Vanguard, powiedział Financial Times, że popyt na dług na rynkach, które stają się centrum kwestii geopolitycznych, „może zniknąć w czasach kryzysu”, określając Francję jako „długoterminowo degradujące się ryzyko kredytowe”.

Obniżka ratingu zwiększa presję

Ryzyko polityczne sygnalizowała także agencja Scope Ratings, która w zeszłym miesiącu obniżyła rating kredytowy Francji z AA- do A+, co postawiło ją na równi z Fitch i S&P Global Ratings — ocenami mierzącymi postrzeganą zdolność i gotowość rządu do spłaty długów. Agencja wskazała na trudności rządu w osiąganiu własnych celów deficytowych i stwierdziła, że gwałtowny wzrost rentowności obligacji w tym roku dodatkowo zwiększy koszty pożyczkowe, czyniąc każde rozwiązanie problemu długu bardziej bolesnym.

„Scope oczekuje, że fragmentacja polityczna pozostanie wysoka także po wyborach prezydenckich w 2027 roku, co skomplikuje znaczną konsolidację fiskalną potrzebną do stabilizacji długu publicznego i zwiększy ryzyko, że środki zostaną w kolejnych latach rozcieńczone, opóźnione lub tylko częściowo wdrożone” — ostrzegła. „To osłabia zaufanie Scope do zdolności Francji do zatrzymania, nie mówiąc już o odwróceniu, pogorszenia stanu jej finansów publicznych w średnim okresie.”

Ta historia pierwotnie ukazała się na Fortune.com.