Kiedy Unia Europejska przyjęła rozporządzenie o rynkach aktywów kryptograficznych (MiCA), pożyczki kryptowalutowe pozostały poza jego zakresem. Bruksela rozważa teraz ponowne przyjrzenie się tej decyzji.

20 maja 2026 r. Komisja Europejska otworzyła ukierunkowaną konsultację dotyczącą przeglądu rozporządzenia MiCA, prosząc zainteresowane strony o wypowiedzenie się w sprawie obszarów pozostawionych poza pierwotnymi ramami. Obejmują one zdecentralizowane finanse (DeFi) oraz pożyczki i kredytowanie kryptowalut.

Wśród najbardziej spornych obszarów znajdują się sejfy pożyczkowe, które mogą kierować miliardy dolarów do działających onchain rynków kredytowych, nie przypominając przy tym tradycyjnego kredytowania. Ich status prawny opiera się obecnie na niewiążących interpretacjach, według których mieszczą się one poza MiCA oraz unijnymi przepisami o funduszach, co pozostawia konsultacji przestrzeń do kształtowania sposobu, w jaki ustawodawcy myślą o granicach istniejących kategorii finansowych.

Yuriy Brisov, prawnik zajmujący się aktywami cyfrowymi w UE i partner w Digital & Analogue Partners, mówi w rozmowie z Magazine, że prawo dotyczące sejfów jest obecnie niejasne:

„Prawo UE nie zna kategorii o nazwie «sejf». Prawnik definiuje ją zatem tak, jak zakwalifikowałby ją regulator: według funkcji, a nie według nazwy.”

Ta niejednoznaczność to tylko jeden z licznych problemów regulacyjnych. Sejfy mogą pełnić ekonomiczne funkcje kredytowania, rozpraszając jednocześnie inne funkcje pomiędzy smart kontrakty i wielu uczestników, a nie jedną firmę. Jeśli Bruksela zdecyduje, że kredytowanie powinno znaleźć się w obrębie regulacyjnym, co będzie to oznaczać dla DeFi — i co z ludźmi i protokołami stojącymi za tymi sejfami?

Morpho obrazuje problem w praktyce

Infrastruktura pożyczkowa zdecentralizowanego protokołu Morpho daje pewne wskazówki co do tego, dlaczego odpowiedź na to pytanie będzie tak trudna. Sposób, w jaki jego sejfy są konfigurowane i zarządzane, nie daje się precyzyjnie dopasować do żadnego istniejącego modelu regulacyjnego.

Jego architektura Vault V2 dzieli odpowiedzialność pomiędzy właściciela, kuratora, alokatora i sentinela. Kurator konfiguruje strategię i parametry ryzyka, alokator wykonuje alokacje, a sentinel posiada uprawnienia mające na celu ograniczenie ryzyka. Choć nic z tego nie czyni żadnego z tych uczestników świadczącym regulowaną usługę kredytową w rozumieniu MiCA, pokazuje to, dlaczego wskazanie właściwego „dostawcy” jest mniej oczywiste niż w przypadku tradycyjnego pożyczkodawcy.

Powiązane: Bitwise uruchomi sejfy onchain za pośrednictwem Morpho

Jonathan Galea, partner w Cahill Gordon & Reindel, przeanalizował tę kwestię w najnowszej informacji dla klientów poświęconej sejfom pożyczkowym i ich pozycji w świetle unijnego prawa finansowego. Jego analiza pokazuje, jak struktury sejfów mogą przecinać się z MiCA, przepisami dotyczącymi stablecoinów i europejskim prawem funduszowym.

Według Galei decydenci powinni ostrożnie podchodzić do traktowania sejfów pożyczkowych jako jednej kategorii; w rozmowie z Magazine powiedział: „sejfy pożyczkowe rozwiązują więcej praktycznych problemów, niż ich stwarzają”.

Jego zdaniem sejfy pożyczkowe pomagają kierować rozproszoną płynność na rynki pożyczkowe, podczas gdy inne sejfy mogą kupować i sprzedawać aktywa kryptowalutowe i powinny być traktowane inaczej:

„Włączenie «pożyczek DeFi» do obrębu regulacyjnego jako jednej wspólnej etykiety groziłoby objęciem regulacją łącznie struktur, które zasługują na przeciwne odpowiedzi.”

To rozróżnienie miałoby znaczenie, gdyby Bruksela zdecydowała się uregulować kredytowanie, ponieważ szeroka kategoria obejmująca „pożyczki DeFi” mogłaby objąć struktury o bardzo różnych funkcjach ekonomicznych — a także osoby sprawujące nad nimi kontrolę.

Kto faktycznie powinien podlegać regulacji?

MiCA w obecnej postaci wyłącza usługi w zakresie aktywów kryptograficznych świadczone w „całkowicie zdecentralizowany sposób”, może jednak mieć zastosowanie, gdy tylko część działalności wykonywana jest w sposób zdecentralizowany.

Jednym z możliwych rozwiązań byłoby uczynienie z decentralizacji linii podziału, ale Galea argumentuje, że mogłoby to działać na niekorzyść nowszych protokołów. Mówi:

„Decentralizacja to spektrum i funkcja czasu: test oparty na tej koncepcji wymierzałby karę nowszym, bardziej nowatorskim protokołom, utrwalając jednocześnie pozycję dojrzałych graczy, którzy przez lata mogli rozpraszać kontrolę.”

Zdaniem Brisova nacisk powinien być położony raczej na strukturę sejfu i kontrolę, jaką sprawują nad nim ludzie:

„Bezpieczniejszym gruntem jest podejście strukturalne: nie ma przedsiębiorstwa, nie ma powołanego zarządzającego, posiadacz ma bezpośrednio zapisane w kodzie roszczenie do puli, a użytkownik może wyjść, zanim wejdzie w życie jakakolwiek zmiana parametrów.”

Twierdzi, że jeśli Bruksela uzna, iż pożyczki i kredytowanie wymagają regulacji, powinny one zostać wprost dodane do wykazu regulowanych usług w zakresie aktywów kryptograficznych, zamiast poszerzać samą definicję dostawcy usług w zakresie aktywów kryptograficznych.

Powiązane: „DeFi już nie istnieje”, zostały tylko finanse onchain: Andre Cronje

Michael Egorov, założyciel Curve Finance, argumentuje, że przepisy muszą również uwzględniać różnice między zdecentralizowanym kredytowaniem a tradycyjnymi finansami. Mówi:

„Jeśli pożyczki DeFi kiedykolwiek zostaną objęte zakresem regulacji, powinny być traktowane zupełnie inaczej. DeFi nie potrzebuje niektórych zabezpieczeń wymaganych w tradycyjnym kredytowaniu, a jednocześnie może potrzebować innych.”

Egorov uważa, że do regulacji należy podejść „naprawdę ostrożnie”, i że dedykowane ramy mogłyby poprawić bezpieczeństwo oraz otworzyć pożyczki DeFi na nowych użytkowników, pozwalając jednocześnie uniknąć przepisów, których niektóre protokoły nie są w stanie spełnić ze względu na sposób ich konstrukcji.

Konsultacja Komisji kończy się 30 września, a to, co nastąpi później, może przesądzić, czy sejfy pożyczkowe pozostaną poza MiCA, czy też zostaną objęte nowymi ramami regulacyjnymi. Dla protokołów, kuratorów i innych uczestników tych struktur praktyczne pytanie dotyczy nie tylko tego, czy przepisy się pojawią, ale także tego, jak zostałyby zastosowane do systemów zaprojektowanych tak, by rozpraszać funkcje pomiędzy kod i wielu uczestników.

Dla Brukseli wyzwaniem nie jest jedynie to, czy regulować pożyczki DeFi; jest nim sposób ułożenia przepisów, które odróżniałyby bardzo różne formy kredytowania onchain oraz osoby (o ile w ogóle jakiekolwiek), które faktycznie sprawują nad nimi kontrolę.