Bitcoin Magazine: BlackRock ponownie ocenia Bitcoin, a matematyka portfela nadal się zgadza

Około 50% spadek Bitcoina od szczytu z października 2025 stworzył użyteczny test dla instytucjonalnej tezy inwestycyjnej. Relatywnie łatwo jest uzasadnić nowy aktyw, gdy ceny rosną, korelacje są sprzyjające, a kapitał napływa na rynek. Bardziej wymowne są jednak oceny po dużej przecenie, kiedy inwestorzy mogą wrócić do pierwotnych założeń i ustalić, które z nich miały charakter strukturalny, a które były jedynie produktem poprzedniego cyklu.

Właśnie to w praktyce zrobił BlackRock w swoim najnowszym badaniu, Re-Underwriting Bitcoin: Still a Portfolio Diversifier. Zamiast traktować niedawny spadek jako dowód za lub przeciw Bitcoinowi w oderwaniu od reszty, firma wraca do pytania najistotniejszego dla alokatora kapitału: jak Bitcoin faktycznie wpłynął na cechy ryzyka i zwrotu zdywersyfikowanego portfela?

Wyniki są bardziej znaczące, niż sugerują nagłówki. W kroczącej 10-letniej analizie BlackRock do 29 maja 2026 r. tradycyjny portfel 60/40 akcji i instrumentów o stałym dochodzie przyniósł roczny zwrot na poziomie około 9,9% przy rocznym odchyleniu standardowym wynoszącym około 10,1%. Dodanie 1% alokacji w Bitcoin podniosło roczny zwrot do około 10,9%, podczas gdy zmienność wzrosła jedynie nieznacznie do około 10,3%. Przy alokacji 2% roczny zwrot sięgnął około 11,8%, przy odchyleniu standardowym około 10,6%.

Innymi słowy, alokacja 2% dodała około 190 punktów bazowych rocznego zwrotu względem tradycyjnego portfela, zwiększając roczną zmienność o około 50 punktów bazowych. Współczynnik Sharpe’a portfela poprawił się z 0,81 do 0,96, a maksymalne obsunięcie zmieniło się z -20,3% na -20,9%. Są to wartości hipotetyczne i oparte na danych historycznych, ale pokazują, dlaczego ocenianie Bitcoina wyłącznie przez pryzmat jego własnej zmienności może dawać niepełny obraz wpływu na portfel.

Bardziej istotne pytanie brzmi, jak ta zmienność oddziałuje z pozostałymi składnikami portfela inwestora. BlackRock nadal opisuje Bitcoina jako aktywo o czynnikach ryzyka i zwrotu zasadniczo odmiennych od tradycyjnych instrumentów, wynikających z ograniczonej podaży, zdecentralizowanej struktury i niezależności od jakiegokolwiek emitenta państwowego. Cechy te nie eliminują faktu, że Bitcoin może handlować razem z aktywami ryzykownymi w okresach delewarowania, ale badanie BlackRock sugeruje, że historycznie takie korelacje miały charakter epizodyczny, a nie trwały. W ujęciu portfelowym ma to znaczenie, ponieważ inwestorzy oceniają nie tylko zmienność aktywa, ale także to, czy zachowuje się ono wystarczająco inaczej niż akcje i obligacje, aby zmienić ogólną strukturę alokacji.

To rozróżnienie pomaga wyjaśnić wyniki portfelowe. Niewielka alokacja nie przenosi zmienności Bitcoina do portfela w proporcji jeden do jednego. Liczy się marginalny wkład tej alokacji do całkowitego ryzyka portfela w relacji do historycznie generowanego zwrotu. W analizie BlackRock ta relacja pozostawała korzystna przy 1% i 2%, nawet po uwzględnieniu jednej z najbardziej znaczących ostatnich przecen Bitcoina.

Dlaczego 1–2% stale pojawia się w pracach BlackRock

To nie pierwszy raz, gdy BlackRock dochodzi do tego przedziału. Wcześniejsze badania portfelowe firmy analizowały wielkość pozycji w Bitcoinie przez pryzmat wkładu w ryzyko i stwierdzały, że alokacja 1–2% może stanowić rozsądny zakres dla inwestorów, którzy są gotowi i zdolni zaakceptować ryzyko Bitcoina. Przy takich wagach BlackRock uznał, że Bitcoin może wnosić podobny udział w ogólnym ryzyku portfela jak pojedyncza pozycja w dużej spółce technologicznej w klasycznym portfelu 60/40. Powyżej 2% wkład Bitcoina w całkowite ryzyko portfela zaczyna jednak rosnąć nieproporcjonalnie.

Nowa analiza podchodzi do tego samego pytania z odwrotnej strony. Zamiast pytać, ile ryzyka wnosi Bitcoin, bada, co inwestorzy historycznie otrzymywali w zamian za przyjęcie tego dodatkowego ryzyka. Poprawa współczynnika Sharpe’a z 0,81 dla tradycyjnego portfela do 0,90 przy 1% Bitcoina oraz do 0,96 przy 2% Bitcoina sugeruje, że dodatkowy zwrot historycznie z nawiązką rekompensował wzrost zmienności na poziomie całego portfela.

Nie oznacza to, że 1% lub 2% to optymalna alokacja, i BlackRock nie przedstawia tego w ten sposób. Właściwa ekspozycja zależeć będzie od wymogów płynności, horyzontu inwestycyjnego, ograniczeń ładu korporacyjnego i tolerancji ryzyka. Analiza dostarcza jednak bardziej rygorystycznych ram do dyskusji. Pytanie o alokację można coraz częściej oceniać przez pryzmat marginalnego ryzyka, korelacji, obsunięcia i efektywności portfela, a nie w formie binarnej debaty o tym, czy sam Bitcoin jest zbyt zmienny, by go posiadać.

BlackRock widzi popyt także z pierwszej ręki

Istnieje jeszcze jeden wymiar najnowszej analizy BlackRock, trudny do oddzielenia od doświadczeń firmy na rynku.

BlackRock uruchomił iShares Bitcoin Trust, IBIT, w styczniu 2024 r. Niecały rok później fundusz zgromadził ponad 50 miliardów dolarów aktywów, stając się tym samym — jak sam BlackRock opisywał — największym debiutem produktu notowanego na giełdzie w historii. Do osiągnięcia tego kamienia milowego potrzebował około pięć razy mniej czasu niż poprzedni rekordzista.

Od tamtej pory jego znaczenie tylko wzrosło. BlackRock opisuje teraz IBIT jako największy i najczęściej handlowany Bitcoin ETP na świecie, a fundusz stał się ETF-em o najwyższych przychodach w firmie w 2025 r., mimo konkurencji w globalnej ofercie BlackRock obejmującej ponad 1 000 produktów.

Koncentracja na amerykańskim rynku spotowych ETF-ów bitcoinowych jest równie istotna. Według bieżących danych o zasobach ETF śledzonych przez Bitcoin For Corporations, amerykańskie spotowe ETF-y bitcoina łącznie posiadają około 1,25 miliona BTC, co stanowi niemal 6% stałej podaży Bitcoina wynoszącej 21 milionów. Sam IBIT odpowiada za około 775 000 BTC, czyli ponad 60% Bitcoina utrzymywanego w całym amerykańskim segmencie spotowych ETF-ów.

Nie oznacza to, że badania BlackRock są oderwane od kontekstu komercyjnego; IBIT jest ważnym i coraz cenniejszym produktem BlackRock. Taki kontekst trzeba rozumieć, a nie ignorować. Oznacza też jednak, że rewizja podejścia firmy odbywa się równolegle z ponad dwoma latami obserwacji, jak inwestorzy faktycznie wykorzystują ekspozycję na Bitcoina na dużą skalę.

To rozróżnienie jest użyteczne. Teoretyczne uzasadnienie Bitcoina jako aktywa portfelowego jest coraz częściej uzupełniane przez obserwowalne zachowania alokacyjne. Inwestorzy mają dziś dostęp do Bitcoina przez znane kanały brokerskie, doradcze i instytucjonalne w różnych reżimach rynkowych, w tym w okresach gwałtownych wzrostów i głębokich spadków. Wzrost IBIT sugeruje, że popyt utrzymał się znacznie dłużej niż początkowe okno po debiucie funduszu.

Spadek wartości to dokładnie moment, gdy teza powinna zostać ponownie zbadana

Wymowa raportu BlackRock może ostatecznie wynikać bardziej z jego momentu publikacji niż z samej symulacji portfela.

Bitcoin nie jest oceniany ponownie przy historycznym maksimum. BlackRock opublikował analizę po około 50% spadku od szczytu Bitcoina z października 2025 r., okresu, który firma wiąże z wygaszaniem pozycji lewarowanych, spowolnieniem przepływów do ETP oraz słabszym popytem ze strony spółek akumulujących Bitcoina. Wniosek firmy jest taki, że były to czynniki korekty pozycji, a nie fundamentalnej zmiany tezy inwestycyjnej dla Bitcoina.

Do tego właśnie ma służyć ponowne „underwriting”. Teza inwestycyjna nie powinna przetrwać dlatego, że inwestorzy są do niej emocjonalnie przywiązani; powinna przetrwać dlatego, że jej założenia bazowe nadal się sprawdzają, gdy warunki się zmieniają.

W przypadku Bitcoina te założenia wykraczają poza historyczne stopy zwrotu. Aktywo pozostaje z definicji rzadkie, globalnie płynne, niezależne od emitenta państwowego i strukturalnie odmienne od zobowiązań dominujących w tradycyjnych portfelach. BlackRock argumentuje, że obawy dotyczące stabilności fiskalnej, stabilności monetarnej i ryzyka geopolitycznego mogą więc coraz bardziej sprzyjać długoterminowej adopcji Bitcoina.

Dowody portfelowe nie dowodzą, jaki będzie zwrot Bitcoina w kolejnej dekadzie, podobnie jak sukces IBIT nie przesądza, jaka powinna być właściwa alokacja. To, co pokazują łącznie oba zjawiska, to znaczny postęp instytucjonalnej dyskusji. Bitcoin nie jest już oceniany wyłącznie jako nietypowy aktyw, który instytucje mogą, ale nie muszą posiadać. Coraz częściej jest oceniany według tych samych zasad, które stosuje się gdzie indziej w alokacji kapitału: wielkość pozycji, wkład w ryzyko, korelacja, płynność, obsunięcie i oczekiwany zwrot.

Co to oznacza dla liderów korporacyjnych

Dla CFO, rad nadzorczych i menedżerów operacyjnych ta ewolucja może być najważniejszym wnioskiem z pracy BlackRock.

Istotna decyzja nie brzmi, czy Bitcoin jest zmienny; to już wiadomo. Korporacyjna alokacja nie musi też przypominać skoncentrowanych strategii bitcoinowych firm, które świadomie zbudowały swoją strukturę kapitałową wokół tego aktywa. Między zerową ekspozycją a bilansem skoncentrowanym na Bitcoinie istnieje znacznie szersze spektrum możliwych alokacji.

Badanie BlackRock oferuje użyteczne ramy do myślenia o tym spektrum. Relatywnie niewielka alokacja wystarczyła, by materialnie zmienić historyczne cechy zwrotu tradycyjnego portfela, bez porównywalnego wzrostu ryzyka na poziomie całego portfela. Przy 2% około 190 punktów bazowych dodatkowego rocznego zwrotu wiązało się z około 50 punktami bazowymi dodatkowej rocznej zmienności w analizowanym okresie. Sama alokacja była niewielka; jej efekt już nie.

Dla liderów korporacyjnych wniosek dotyczy mniej przyjęcia konkretnego przedziału alokacji BlackRock, a bardziej wdrożenia dyscypliny stojącej za analizą. Bitcoin można oceniać jak każdą inną strategiczną alokację: określić jej cel, ustalić akceptowalny wkład w ryzyko, zdefiniować wymogi płynności i ładu korporacyjnego, odpowiednio skalować pozycję i okresowo wracać do założeń.

To znacznie bardziej dojrzałe pytanie niż proste „czy firma powinna kupić Bitcoina”.

W miarę jak Bitcoin coraz głębiej integruje się z portfelami instytucjonalnymi i infrastrukturą finansową, ciężar analizy przesuwa się. Pytanie stojące przed zarządami coraz rzadziej brzmi, czy Bitcoin powinien znaleźć się w rozmowie, a coraz częściej: jaka alokacja, jeśli w ogóle jakakolwiek, może zostać uzasadniona przez cele spółki, ograniczenia i koszt kapitału.

BlackRock ponownie ocenił to pytanie po kolejnym pełnym cyklu rynkowym i spadku o około 50%. Historyczna matematyka portfelowa nadal przemawia za tym, że w umiarkowanych ilościach Bitcoin może poprawić wynik równania. Dla decydentów korporacyjnych to właśnie wniosek, który warto zabrać na salę posiedzeń zarządu.

Zastrzeżenie: Treść została przygotowana w imieniu Bitcoin For Corporations wyłącznie w celach informacyjnych. Odzwierciedla własną analizę i opinię autora i nie powinna być traktowana jako porada inwestycyjna. Nic w tym artykule nie stanowi oferty, zaproszenia ani zachęty do kupna, sprzedaży lub subskrypcji jakiegokolwiek papieru wartościowego lub produktu finansowego.

Ten tekst, BlackRock ponownie ocenia Bitcoin, a matematyka portfela nadal się zgadza, po raz pierwszy ukazał się w Bitcoin Magazine i został napisany przez Nicka Warda.