Firma badawcza Bernstein twierdzi, że niepowodzenie Clarity Act pozwala programom nagród na nieaktywnych saldach stablecoinów działać dalej. Ocena przedstawia legislacyjne fiasko projektu nie jako porażkę sektora stablecoinów, lecz jako zachowanie kluczowego mechanizmu dochodowego, który w przeciwnym razie stanąłby przed ograniczeniami regulacyjnymi.

Główna teza Bernsteina: fiasko legislacyjne pozostawia nagrody nietknięte

Clarity Act, zgłoszony w 119. Kongresie jako House Bill 3633, ustanowiłby wyraźniejsze ramy regulacyjne dla aktywów cyfrowych, w tym przepisy, które mogły poddać produkty stablecoinów przynoszące dochód ściślejszemu nadzorowi. Analitycy Bernsteina argumentują, że wraz z niezawolowaniem projektu регуляторne zaczepy, które mogły ograniczyć programy nagród na nieaktywnych saldach, po prostu nie mają zastosowania.

Ustawa była projektem dotyczącym struktury rynku, którego celem było rozgraniczenie, czy Securities and Exchange Commission czy Commodity Futures Trading Commission nadzoruje daną działalność związaną z aktywami cyfrowymi — pod kompetencji nadal nierozstrzygnięty w prawie USA. Programy nagród na nieaktywnych saldach znajdują się dokładnie w tej strefie niepewności, dlatego los projektu ma dla nich szczególne znaczenie.

Nagrody na nieaktywnych saldach to dochód wypłacany posiadaczom stablecoinów z sald, które pozostają niewykorzystane — nieaktywnie pożyczonych, stakowanych ani zaangażowanych w pulę płynności. Z perspektywy DeFi jest to pasywny dochód z aktywa powiązanego z dolarem bez aktywnego zarządzania pozycją, strukturalnie podobny do oprocentowania oszczędności, lecz dystrybuowany za pośrednictwem mechanizmów on-chain lub powierniczych.

Co dalsze nagrody oznaczają dla płynności stablecoinów

Programy nagród na nieaktywnych saldach działają jako miękki narzędzie retencji płynności. Emitenci stablecoinów i platformy powiernicze oferujące te programy zmniejszają motywację posiadaczy do lokowania kapitału gdzie indziej, w tym w protokołach rynku pieniężnego czy konkurencyjnych on-chain miejscach dochodu. Utrzymanie tego mechanizmu, przy braku ram Clarity Act, zachowuje strukturę bodźców po stronie podaży wspierającą trzymanie stablecoinów zamiast aktywnej rejestracji w DeFi.

Stablecoiny służą jako kluczowe zabezpieczenie rozliczeń i handlu na rynkach krypto, więc to, co zarabia nieaktywne saldo, faktycznie wyznacza bazowy koszt alternatywny dla posiadaczy wahających się, czy w ogóle lokować kapitał. Ta dynamika ma bezpośrednie konsekwencje dla protokołów konkurujących o płynność stablecoinów. Platformy takie jak rynek kredytowy aktywów tokenizowanych Aave Labs na Avalanche opierają się na dopływach stablecoinów od użytkowników szukających bardziej złożonego dochodu; wysoka stopa na nieaktywnych saldach konkurowała z tym dopływem na marży. Dostępność, stopy i kwalifikowalność użytkowników w tych programach różnią się w zależności od dostawcy i jurysdykcji, a w raportowanej analizie Bernsteina nie potwierdzono żadnych konkretnych wartości stóp.

Luka regulacyjna pozostawiona przez fiasko projektu

Zawieszenie projektu pozostawia bez odpowiedzi na poziomie federalnego prawa ustawowego kluczowe pytanie: czy nagrody na nieaktywnych saldach stablecoinów stanowią regulowane produkty papierów wartościowych, działalność pożyczkową, czy coś zupełnie innego. Zdaniem Bernsteina, jak relacjonuje The Block, SEC i CFTC mogą dążyć do wypełnienia tej luki poprzez rulemaking zamiast czekać na Kongres, choć w dostępnych materiałach nie potwierdzono żadnego harmonogramu ani konkretnego harmonogramu prac regulacyjnych.

Ta oczekiwana akcja na poziomie agencji ma dla projektowania protokołów DeFi większe znaczenie niż samo fiasko legislacyjne. Przepisy wydane przez SEC lub CFTC mają siłę egzekucyjną bez konieczności pełnego cyklu kongresowego i można je wydawać oraz rewizować szybciej niż ustawy. Rulemaking zazwyczaj przebiega przez propozycje przepisów i okresy konsultacji publicznych przed ostatecznym przyjęciem, co dałoby emitentom i platformom formalny wgląd w to, jak dochód z nieaktywnych sald zostanie ostatecznie sklasyfikowany.

Rynek stablecoinów notuje również rozwój infrastruktury, który może przecinać się z nadchodzącym rulemakingiem. Uruchomienie mainnetu Arc przez Circle, z udziałem BlackRock, DTCC i Visa, sygnalizuje, że instytucjonalne tory stablecoinów rozwijają się równolegle z nierozstrzygniętym obrazem regulacyjnym, podnosząc stawkę dla tego, jak agencje ostatecznie zdefiniują dozwolone czynności dochodowe w tych sieciach.

Na co zwracać uwagę

Warte śledzenia krótkoterminowe sygnały to kalendarze rulemakingu SEC i CFTC pod kątem propozycji dotyczących dochodu z aktywów cyfrowych lub konkretnie stablecoinów, kolejne próby kongresowe wskrzeszenia lub zastąpienia ram Clarity Act oraz to, czy główni emitenci stablecoinów dostosują warunki nagród na nieaktywnych saldach w oczekiwaniu na działania agencji. Dopóki żadne z tych wydarzeń nie nastąpi, zdaniem Bernsteina obecny krajobraz programów nagród pozostaje bez zmian.