Papertrade, een synthetische perpetuals-venue gebouwd op HyperEVM, boekte tijdens zijn lancieringsweek van 10 tot 17 oktober circa $56 miljoen aan inkomsten — 3,2 keer de $17,5 miljoen die Hyperliquid in dezelfde periode registreerde — en betaalde daarvan meer dan $50 miljoen uit aan stakers van zijn PAPER-token. Onderzoeksanalisten Carlos Guzman en Slater Santer van handelsfirma GSR rapporteerden de cijfers in het wekelijkse rapport van 19 oktober van het bedrijf, waarin ook Papertrade's opbrengst op de lancieringsdag op $25 miljoen werd gesteld.

Het mechanisme achter deze cijfers is ongebruikelijk: het platform mint PAPER alleen wanneer een trader geld verliest. Deelnemers in de lancieringsweek reageerden door opzettelijk verliezen te nemen, te racen door liquidaties heen of delta-neutrale posities aan te houden om het aantal verdiende tokens per verloren dollar te maximaliseren. De mint rate daalde binnen negen dagen van 100 PAPER per dollar aan kwalificerend verlies naar 11, en een herziene set mint-regels ging op 21 oktober van kracht. De opzet draait de gebruikelijke logica van handelen om, waarbij het doel is verliezen te vermijden, en biedt een concreet voorbeeld van hoe direct token-emissies on-chain gedrag kunnen sturen.

Elk PAPER-token begon als een verliezende trade

Papertrade draait op HyperEVM, de smart-contractlaag van Hyperliquid, een gedecentraliseerde perpetuals-beurs, en biedt tot 1.000x leverage op BTC en ETH. Traders staan nooit tegenover elkaar. Elke positie is een in tegen een pool in eigendom van het protocol die, volgens de pool-documentatie van Papertrade, begon op $0 zonder seedkapitaal en groeit door verliezen van gebruikers.

PAPER wordt alleen gemint wanneer een trader een positie met verlies sluit of wordt geliquideerd. Het token-overzicht van het project noemt het een "troostclaim op toekomstige protocolwaarde." Omdat het token nog niet tussen wallets kan worden overgedragen, is elke PAPER in omloop gemint op een verliezende trade. Gestaked PAPER levert een pro-rata aandeel op in de USDC-uitkeringen van het protocol, een inkomstenDelingsstructuur die veel voorkomt bij DeFi-tokenontwerpen.

Onder de launch-contracts werd elke dollar aan kwalificerend verlies gemint als 100 PAPER zolang de pool minder dan $2 miljoen aanhield, met minder tokens naarmate de cumulatieve winst van de pool groeide. GSR volgde de rate die tegen 12 oktober was gedaald naar 31 PAPER per dollar en naar 11 op 19 oktober.

GSR identificeerde twee manieren waarop traders het token farmden. Sommigen raceten door liquidaties heen om zo snel mogelijk PAPER te stapelen. Anderen draaiden delta-neutrale opstellingen, waarbij posities werden gepaard zodat hun netto marktexpositie bijna nul bleef terwijl de PAPER per verloren dollar werd gemaximaliseerd. Leverage bepaalde het tempo: bij 1.000x regelt $100 aan marge een positie van $100.000 die wordt weggevaagd door een beweging van ongeveer 0,05%. GSR telde meer dan $678 miljard aan notioneel volume op de lancieringsdag tegen ongeveer $137 miljoen aan deposito's.

Het volgen van één dollar van een verliezende trade naar een staker

Het pad van een verlies naar een uitbetaling loopt via vier stappen, uiteengezet in de token-documentatie van Papertrade en in de gepubliceerde Papertrade-adapter van DeFiLlama, die definieert hoe het inkomstencijfer wordt geteld. GSR vermeldt DeFiLlama onder zijn databronnen.

Ten eerste belandt het verlies in de pool. Een verliezende sluiting of liquidatie verplaatst de verloren marge van de trader naar de pool en mint PAPER op dat verlies.

Ten tweede wordt een vergoeding van 2% gesplitst. Sluitingen betalen 2% van de gerealiseerde winst of het verlies, liquidaties betalen 2% van de verloren marge. De helft gaat naar stakers; de andere helft gaat naar een ontwikkelaarsvergoedingsontvanger die door de contracteigenaar is ingesteldn
Ten derde houdt de pool een reserve van $5 miljoen aan. Winsten tot aan dat plafond blijven in de pool om toekomstige winnaars te betalen.

Ten vierde gaat het surplus naar stakers. Poolwinsten boven het plafond worden in USDC doorgesluisd naar gestaked PAPER.

De cijfers van GSR laten zien hoeveel van de kopij-inkomsten dat pad volgden. De pool nam tijdens de lancieringsweek circa $56 miljoen in en betaalde, na aftrek van sluitings- en liquidatievergoedingen, meer dan $50 miljoen uit aan stakers — ten minste 89 cent van elke inkomstenDollar. Voor traders als groep kwam de week bijna neer op een rondje: ongeveer $56 miljoen in, meer dan $50 miljoen uit aan houders van op verlies geminte tokens.

Het aandeel van de ontwikkelaar is de helft van de 2%-vergoedingen, die DeFiLlama als een aparte inkomstenlijn boekt. GSR telde tot 18 oktober $63,4 miljoen aan geliquideerd onderpand, wat betekent dat de helft van de liquidatievergoedingen voor de ontwikkelaar niet meer bedraagt dan ongeveer $634.000. GSR splitst sluitingsvergoedingen niet uit, waardoor de volledige opbrengst van de ontwikkelaar voor die week onbekend blijft.

De inkomsten van Hyperliquid komen uit vergoedingen, niet uit verliezen

De twee venues innen geld op fundamenteel verschillende manieren:

• Hyperliquid — Berekend op: positiegrootte, via een basis-takerfee van 0,045% op perpetuals. Betaald door: elke taker, winnaar of verliezer. Gaat naar: HLP-vault, assistance fund, market deployers. Inkomsten 10–17 okt: $17,5 miljoen.
• Papertrade — Berekend op: gerealiseerde verliezen, plus 2% van winst of verlies. Betaald door: verliezende traders, plus 2% van de winst van winnaars. Gaat naar: PAPER-stakers, minus het helft-aandeel van de ontwikkelaar. Inkomsten 10–17 okt: $56 miljoen.

Het vergoedingenschema van Hyperliquid stelt dat de vergoedingen "volledig ten goede komen aan de community", waarbij het assistance fund zijn aandeel omzet in HYPE die vervolgens wordt verbrand. Geen van beide venues stuurt vergoedingen naar een bedrijfsschatkamer.

Het verschil zit in waar de trader voor betaalt. Een Hyperliquid-taker betaalt een deel van de positiegrootte in ruil voor executie, terwijl het grootste deel van de inkomsten van Papertrade bestaat uit geld dat zijn traders verliezen. Dat onderscheid verhindert ook dat de volumecijfers van de twee venues direct met elkaar worden vergeleken. Tegen het basis-takertarief van Hyperliquid zouden de $678 miljard aan notioneel volume op de lancieringsdag van Papertrade ongeveer $305 miljoen aan vergoedingen hebben opgeleverd. Papertrade boekte die dag $25 miljoen, omdat zijn inkomsten winst en verlies volgen in plaats van positrootte.

Binnen het rondje stroomde het geld op twee manieren

Het beeld op groepsniveau verbergt twee overdrachten. De eerste loopt van verliezers naar winnaars. De inkomsten van de pool zijn netto van winnende trades die al waren uitbetaald, dus traders verloren in bruto termen meer dan $56 miljoen.

De tweede loopt van late minters naar vroege. De staking-regels van Papertrade verdelen elke uitkering evenredig naar de gestaked saldi op dat moment, zonder lockup of cooldown. Een verlies genomen op de lancieringsdag leverde daarom ongeveer negen keer het uitbetalingsaandeel op van hetzelfde verlies genomen op 19 oktober.

Zonder open markt voor PAPER is de USDC die het verzamelt het enige rendement dat kan worden gemeten. Het resultaat van een farmer is die USDC minus de genomen verliezen, gecorrigeerd voor eventuele winsten op de winnende kant van een hedge. Geen protocolbreed totaal kan dat cijfer voor een individuele account tonen.

De nieuwe regels betalen extra om een lege pool bij te vullen

Wanneer de pool een winnende sluiting niet volledig kan dekken, komt de onbetaalde winst in een first-in, first-out-wachtrij en wordt deze afgewikkeld naarmate latere verliezen de pool bijvullen. De oorspronkelijke marge van de trader komt direct terug, tenzij de positie werd geopend met een bestaand wachtrijsaldo.

Papertrade's tweede set contracts ging op 21 oktober live, na de meetperiode van GSR. Onder de herziene mint curve mint elk verlies per dollar een vast aandeel van de huidige PAPER-supply, zonder plafond. Zolang de pool onder nul zit, telt het deel van een verlies dat het tekort aanvult tot vijf keer mee voor de mint — een multiplier die in drie dagen oploopt. De pool-documentatie noemt een onderwater-pool het punt waar PAPER het snelst mint, zodat een tekort jegens winnaars wordt beantwoord met een grotere mint voor verliezers.

Dezelfde upgrade vertraagt winnende sluitingen bij kleine bewegingen enigszins en laat een keeper winnaars overschakelen naar een aparte uitbetalingscurve buiten kantooruren. Omdat elke dollar aan verlies nu een vaste fractie van de bestaande supply mint, verduwt elk nieuw verlies het aandeel van huidige stakers in toekomstige uitkeringen. Per 22 oktober had de mint-curve-pagina de live waarde van de constante die die fractie bepaalt nog niet gepubliceerd.

Wat zou aantonen dat de cyclus kan draaien zonder lanceringsprikkels

Voorstanders van het ontwerp hebben een eenvoudig argument. PAPER lanceerde met een nul-supply en geen team-, investeerder- of airdropallocatie, de pool heeft geen externe depositohouders, en de ontwikkelaar neemt de helft van een vergoeding van 2%. Naar die maatstaf leverde de lancieringsweek een inkomstenDeling op aan de mensen die deze financierden.

De beperking is elke uitbetaling nieuwe verliezen vereist, terwijl de tokenbeloning voor het leveren daarvan binnen negen dagen na de lancering sterk kromp. De contracts van 21 oktober veranderen hoe die beloning wordt berekend, niet de afhankelijkheid van nieuwe verliezen.

De eerste volledige week onder de nieuwe contracts, van 21 tot 28 oktober, biedt een directe test. Als de uitkeringen aan stakers dicht bij de niveaus van de lancieringsweek blijven terwijl de pool boven nul blijft, komen de verliezen binnen zonder hulp van de bonus. Als de pool onder nul zakt en de vijfvoudige multiplier begint de bijvulling te dragen, betaalt Papertrade extra om de verliezen aan te trekken die zijn winnaars dekken.

Dit artikel wordt uitsluitend voor informatieve doeleinden verstrekt en vormt geen financieel of beleggingsadvies. Trading met leverage en tokenprikkels kunnen tot aanzienlijke verliezen leiden.

Dit artikel verscheen oorspronkelijk op Coindoo.