Bitcoin zakte vrijdag onder de $77.000 nadat Fed-voorzitter Kevin Warsh bij Jackson Hole het vooruitzicht van hogere rentetarieven nieuw leven inblies, wat een golf van deleveraging ontketende die leveraged derivatenhandelaren bijna $488 miljoen kostte.

De locatie had ook een eigen betekenis: het jaarlijkse symposium van de Kansas City Fed in Jackson Hole, Wyoming, dient al decennia als podium waar Fed-voorzitters beleidswijzigingen aan de wereldmarkten signaleren — Jerome Powell gebruikte zijn keynote daar in 2022 om investeerders voor te bereiden op een langdurige verstrappingscampagne — en handelaren hebben geleerd elk woord dat uit het bergresort komt te ontleden.

Data van CryptoSlate laat zien dat de grootste cryptomunt zakte tot $76.909 voordat deze zich herstelde naar $77.712 op het moment van schrijven, een daling van ongeveer 4% in de afgelopen 24 uur.

De verkoopgolf volgde op een scherpe herprijsing van de verwachtingen rond de Federal Reserve. Handelaren verhoogden de kans op een renteverhoging in september naar circa 60%, tegenover ruwweg 35% voordat Warsh sprak, terwijl de rendementen op kortlopende Amerikaanse staatsobligaties stegen en de dollar sterker werd.

Warsh: de financiële condities zijn mogelijk nog steeds te ruim

Warsh gaf de markten verschillende redenen om te twijfelen aan de verwachting dat de Fed koers zette naar een soepeler beleid, met het argument dat de inflatie ondanks bemoedigender prijscijfers in de zomer nog steeds te hoog is.

De door de Fed geprefereerde prijsindex voor persoonlijke consumptie-uitgaven bedraagt 3,7% over het afgelopen jaar en 4,1% op jaarbasis over de afgelopen zes maanden — beide ruim boven het 2%-doel van de centrale bank.

De recente inflatiecijfers overtuigden Warsh er niet van dat de onderliggende trend is veranderd. “We moeten er zeker van zijn dat de onderliggende inflatie duidelijk en met voldoende snelheid naar ons doel beweegt. Anders hebben we nog werk te verrichten,” zei hij.

Hij weerlegde ook het idee dat de huidige leenomstandigheden de vraag al voldoende beperken. De kredietmarkten vertonen weinig tekenen van beleidsbeperking, de spreads op bedrijfsobligaties blijven historisch smal en de kredietnormen van banken zijn relatief soepel.

“Ik zou het moeilijk vinden om brede financiële condities als beperkend te omschrijven,” voegde Warsh eraan toe.

De combinatie kwam op de markten over als een havikachtig signaal. Warsh omschreef de arbeidsmarktomstandigheden als consistent met volledige werkgelegenheid, wees op gezonde consumptie-uitgaven en sterke bedrijfinvesteringen, en zei dat de “voornaamste focus van de Fed op dit moment op de prijzen zou moeten liggen”.

Voor cryptohandelaren waren de implicaties onmiddellijk: een veerkrachtige economie geeft de Fed meer ruimte om het beleid strak te houden, terwijl aanhoudende inflatie de mogelijkheid vergroot dat de volgende stap opnieuw een verhoging is in plaats van de soepelere financiële condities waar risicovolle activa op hadden gerekend.

Het tweejarige rendement op Amerikaanse staatsobligaties, een van de onderdelen van de obligatiemarkt die het gevoeligst zijn voor verwachtingen over het beleidspad van de Fed, klom na de uitspraken naar het hoogste niveau in een maand, terwijl investeerders hun inzet op nog een renteverhoging vergrootten.

Hefboomhandelaren vangen een klap van bijna $488 miljoen

De omslag trof een cryptomarkt die vrijdag binnenkwam met een aanzienlijke hefboomexpositie na de recente rally van Bitcoin boven de $80.000.

CoinGlass registreerde in de afgelopen 24 uur $487,68 miljoen aan liquidaties in de hele markt, bij 97.691 handelaren. Meer dan $200 miljoen aan posities werd binnen één uur na de toespraak gesloten.

Liquidaties vinden plaats wanneer een beurs een hefboompositie gedwongen sluit omdat nadelige prijsbewegingen de door de handelaar gestorte marge hebben uitgeput; doordat zulke sluitingen zelf verkoopdruk toevoegen, kunnen episodes zoals vrijdag zich snel versterken zodra het momentum omslaat.

Lange posities vertegenwoordigden meer dan $360 miljoen van de verliezen, wat laat zien dat handelaren die op verdere stijgingen waren ingespeeld het grootste deel van de ommekeer voor hun rekening namen. Bitcoin-posities leverden circa $141 miljoen van de liquidaties op, terwijl de grootste afzonderlijke liquidatie een ETH-USDT-positie van $11,66 miljoen op Binance was.

De toespraak sloeg ook door op de edelmetalen: uit berichten bleek dat goud en zilver na de uitspraken meer dan $700 miljard aan marktwaarde verloren.

Hogere renteverwachtingen vormen tegelijkertijd meerdere tegenvallers voor crypto. Stijgende rendementen op staatsobligaties verhogen het rendement op in dollars genoteerde activa, en een sterkere dollar verstrakt doorgaans de financiële condities voor speculatieve markten. Verwachtingen van restrictiever beleid kunnen ook de liquiditeitscontext wegzuigen die de recente opmars van Bitcoin heeft aangewakkerd.

De gevoeligheid van Bitcoin voor de rentacyclus is goed gedocumenteerd: tijdens de verstrappingscampagne van de Fed in 2022, toen het beleidstarief steeg van bijna nul naar boven de 4%, verloor de cryptomunt meer dan 60% van zijn waarde, samen met een brede terugtrekking in risicovolle activa.

De reactie op vrijdag liet zien hoe snel die relatie zich opnieuw kan doen gelden. Bitcoin noteerde rond de $80.000 voordat Warshs toespraak de dominante macrokatalysator van de markt werd, waarbij gelijktijdige berichten lieten zien dat de cryptomunt meer dan 3% daalde naarmate de renteverhogingsverwachtingen opliepen.

Een stillere Fed kan crypto blootstellen aan meer rentavolatiliteit

Warsh bood weinig zekerheid over wat de Fed vervolgens daadwerkelijk zal doen. De voorzitter heeft afstand genomen van de zware forward guidance die zijn voorgangers graag gebruikten, met het argument dat het vooraf uitstippelen van beleidspaden markten kan vertekenen en de centrale bank kan beperken wanneer de economische omstandigheden veranderen. Hij wees ook het idee af om investeerders een mechanische reactiefunctie te geven die zou voorschrijven hoe de rente op afzonderlijke economische cijfers zou moeten reageren.

Die aanpak kan aankomende inflatie- en werkgelegenheidscijfers belangrijker maken voor Bitcoin en andere risicovolle activa, omdat handelaren minder signalen van de Fed zullen ontvangen over hoe beleidsmakers willen reageren.

Torsten Slok, hoofdeconoom van Apollo Global Management, heeft betoogd dat zo'n regime meer rentebewegingen buiten Fed-vergaderdagen kan plaatsen, omdat investeerders economische data continu herprijzen in plaats van te wachten tot beleidsmakers hun verwachtingen bevestigen. Slok merkte op dat sinds de Fed in 2022 begon met renteverhogingen een groot deel van de stijging van de rendementen op langere looptijden buiten FOMC-vergaderingen plaatsvond, naarmate inflatiecijfers, werkgelegenheidsdata, staatsuitgiftes en de termijnpremie grotere drijfveren van de obligatiemarkt werden.

Warsh onderstreepte die filosofie vrijdag opnieuw en zei dat markten hun eigen verwachtingen zouden moeten vormen in plaats van vooral bij de Fed hun “volgende trade” te zoeken.

Voor Bitcoin bood vrijdag een vroege voorproef van hoe die omgeving eruit zou kunnen zien. Warsh ging niet zover zich te committeren aan een verhoging in september en liet het aan binnenkomende data over om te bepalen of de Fed die stap daadwerkelijk zet. Maar zijn volharding dat de inflatie nog steeds te hoog is, dat de financiële condities niet bijzonder beperkend zijn en dat de rente het belangrijkste beleidsinstrument van de centrale bank blijft, was genoeg om verstrappingsvrees nieuw leven in te blazen.

De volgende mijlpalen staan al op de kalender: de maandelijkse werkgelegenheids- en inflatiecijfers die verschijnen vóór de beleidsvergadering van de Fed in september — de bijeenkomst waarvoor handelaren een renteverhoging nu als meest waarschijnlijk zien — geven het eerste beeld van of die herprijsing standhoudt.