Een nieuw bericht op Econbrowser, met de titel "The Marginal Efficiency of Investment Equation Interpreted in 2024-26", onderzoekt hoe de Verenigde Staten hoge niet-residentiële vaste investeringen hebben gerealiseerd terwijl de rente steeg. Het antwoord van de auteur: de investeringsfunctie zelf is naar boven verschoven, gedreven door betere vooruitzichten op winsten uit kunstmatige intelligentie.

De analyse is gebaseerd op het IS-LM-model, dat een investeringsfunctie gebruikt die bedrijfsuitgaven koppelt aan inkomen en financieringskosten. In het bericht wordt de door econoom Olivier Blanchard geïntroduceerde aanpassing toegepast — Blanchard was voormalig hoofdeconoom van het Internationaal Monetair Fonds en zijn handboek macro-economie wordt veel gebruikt — waarbij investeringen stijgen met het inkomen, in een relatie die lijkt op een accelerator.

De centrale vraag die de auteur identificeert, is hoe hogere niet-residentiële vaste investeringen kunnen worden verenigd met hogere rentes, afgezien van de endogeniteit van de federal funds rate — de observatie dat de beleidsrente vaak stijgt omdat de economie al sterk is. Een mogelijke verklaring is volgens het bericht dat de constante term b0 in de investeringsfunctie niet noodzakelijk vaststaat en kan worden beschouwd als een variabele die exogeen verandert. Het voorbeeld voor 2024-26 is de toegenomen verwachting van toekomstige AI-winsten, waardoor de investeringsvraag bij elk gegeven renteniveau stijgt.

Om dit punt te illustreren, vergelijkt het bericht de totale niet-residentiële vaste investeringen met dezelfde reeks exclusief computers en software, beide genormaliseerd naar het bbp, en zet het deze af tegen de rentestanden. De onderliggende gegevens zijn afkomstig van het Bureau of Economic Analysis, het Amerikaanse ministerie van Financiën, de Federal Reserve en het National Bureau of Economic Research (NBER).

Figuur 1: Niet-residentiële vaste investeringen als percentage van het bbp (zwart, linkerschaal), niet-residentiële vaste investeringen exclusief computers en software als percentage van het bbp (blauw, linkerschaal), het 10-jaars rendement op Amerikaanse staatsobligaties, % (rood, rechterschaal), en de federal funds rate, % (roze, rechterschaal). Door het NBER gedefinieerde recessies zijn grijs gearceerd. Bron: BEA, Treasury, Fed, NBER.

De belangrijkste observatie is dat de niet-residentiële vaste investeringen buiten computers en software zijn afgenomen als aandeel van het bbp. Dat betekent dat investeringen in computerapparatuur en software de divergentie tussen de totale investeringen en de geldende rentestanden verklaren. Deze uitsplitsing onderscheidt het algemene investeringsbeeld van het deel dat in de analyse het meest direct samenhangt met de recente toename van AI-gerelateerde uitgaven.

Het onderliggende concept gaat terug tot John Maynard Keynes, die in zijn "General Theory of Employment, Interest and Money" uit 1936 de marginale kapitaalefficiëntie — het verwachte rendement op een extra investeringseenheid — definieerde als iets dat afneemt naarmate de investeringen toenemen. John Hicks formaliseerde de ideeën van Keynes in 1937 tot het IS-LM-raamwerk. Het model is nog altijd een vast onderdeel van het macro-economieonderwijs, waarbij investeringen doorgaans worden gemodelleerd als dalend wanneer de rente stijgt.

De periode 2024-26 vormt een ongebruikelijke test van die omgekeerde relatie. De Federal Reserve verhoogde haar beleidsrente in 2022-23 tot het hoogste niveau in meer dan twee decennia om de inflatie te bestrijden en begon deze in september 2024 te verlagen. Tegelijkertijd hebben bedrijven hun kapitaaluitgaven aan datacenters, halfgeleiders en andere AI-gerelateerde infrastructuur sterk verhoogd sinds de publieke introductie van generatieve AI-tools zoals ChatGPT eind 2022.

Het volledige bericht is beschikbaar op Econbrowser.