Wintermute USAは8月上旬、米国証券取引委員会（SEC）にブローカー・ディーラーとして登録し、米国のブローカー・ディーラーを監督する自主規制機関であるFINRAに加盟した。このライセンスを手にしたCEOのEvgeny Gaevoy氏は、3～5年以内にCitadel SecuritiesやJane Streetとの差距を埋めることを目指している。

Wintermuteは暗号資産市場で最大規模のマーケットメーカーの1社であり、60以上のセントラライズドおよびデセントラライズド取引所においてデジタル資産の継続的なビッド・アスク価格を提示している。日次平均取引量は100億米ドルを超える。同社は2025年5月にニューヨークに自社本部を開設し、米国市場に参入した。しかし、ブローカー・ディーラー資格を持たない場合、この取引所は暗号資産ETFの決済から排除されていた。参考までに、BlackRockのiShares Bitcoin Trustは2026年6月末時点で432億米ドルの資産を保有し、約12社のAP（参加認可者）が対応しているが、そのいずれも暗号資産ネイティブ企業ではない。この機会は単一製品にとどまらない。2024年1月に米国現物Bitcoin ETFが上場し、同年後半に現物Ethereum ETFが続いた以降、同カテゴリーは運用資産額で最も成功したETFの1つに成長し、APとして活動できる企業にとって市場を拡大している。

ブローカー・ディーラーライセンスが開放するもの

SEC登録とFINRA加盟により、Wintermuteの米国法人に3つの事業ラインが同時に開放される。同社は伝統的な株式や株式オプションの自己勘定取引が可能となる。また、暗号資産ETFを含む上場投資商品（ETP）のAPとして活動することもできる。さらに、外部のクリアリング・ブローカーを介さず、社内でデジタル証券取引の決済を行う。以前は、これらの機能ごとにライセンスを持つパートナーに依存していた。

APはすべてのETFにおける重要な管理拠点を形成する。APのみが、原資産と株式を交換することで新規ファンド株式の創設や既存株式の償還を行うことができ、これにより上場投資商品の市場価格を純資産価値に近づける。例えばBitcoin ETFの場合、APはBitcoinまたは現金等価物を引き渡し、新規株式を受け取る。市場価格が保有資産の価値から乖離した場合、APはその差額を獲得する。この裁定サイクルがなければ、ファンドは固有価値から体系的に乖離していく。これまで、この役割は事実上、暗号資産ネイティブの取引会社には閉ざされていた。

自己クリアリングは、約定と決済の間の第三者を排除することで、コストを削減し決済プロセスを短縮する。暗号資産ETFは2つの決済世界の交差点に位置する。ファンド株式は伝統的な証券インフラを通じて移動し、原資産はブロックチェーン上で決済される。この接点において、暗号資産ネイティブのマーケットメーカーは従来のウォール街の企業よりも原資産に近い位置で活動する。ライセンス取得前、Wintermuteの能力は米国証券インフラの境界で止まっていた。同社は世界中でデジタル資産の価格を提示していたが、ETF株式の創設・償還には参加できず、事業は現物およびデリバティブ市場に限定されていた。ライセンスはこの障壁を取り除き、同社が挑戦を意図するウォール街の企業群と同じ規制範囲内に同社を位置づける。

機関投資家はすでに行列を作っている

Wintermuteはゼロから米国証券ビジネスに参入するわけではない。同社はライセンスが有効になる前に、すでにETF発行体をクライアントとして獲得していた。発行体はすべての新規ファンドにおいて、株式の創設と償還が可能なAPを少なくとも1社必要とするため、同社は需要の発生を待つのではなく、既存のバックログに対応している。米国証券ビジネスの新規参入者にとって、これは比較的強力なスタートポジションである。

クライアント構成は顕著に変化した。2026年上半期、機関投資家クライアントは現物OTC取引量の72%を占め、1年前の59%から上昇した。OTC取引は公開オーダーブックではなく、二国間交渉によるブロック取引を通じて行われる。機関投資家クライアントは、文書化された決済プロセスを持つ規制下のカウンターパーティーを求めており、ブローカー・ディーラー資格はまさにその証明を提供する。結果として、ビジネスの焦点は純粋な暗号資産自己売買から、規制下の機関向けサービスへと移行している。

同社は1年以上にわたり準備を進めてきた。2025年5月、ニューヨーク本部の開設と同時に、WintermuteはBlockchain Association出身のRon Hammond氏をポリシー・アドボカシー責任者として任命した。2025年9月、同社はSEC暗号資産タスクフォースに対し、ブローカー・ディーラーが自己勘定でトークン化された証券を自由に取引することを許可すべきだと主張する意見書を提出した。同文書ではウォレットソフトウェアによる保管についても提唱した。SECはその後、個別のメモでこの会議を記録した。これらの立場は、現在のライセンスに続く予定の規制段階に直接対応している。

Wintermuteが切り込むオリゴポリー

BlackRockのiShares Bitcoin Trustは2024年1月、Jane Street、JPMorgan、Macquarie、UBSの4社のAPとともに上場した。2024年4月にはGoldman Sachs、Citigroup、Citadel Securities、ABN AMROが加わった。各ファンドの目論見書に記載されるこのリストは、その後段階的に拡大した。2026年6月末時点で、このグループは約12社に達したが、暗号資産ネイティブ企業は1社も含まれていなかった。結果として、伝統的なウォール街に根ざした機関が世界最大のBitcoinファンドを支えている。一部の暗号資産取引所は他の事業ラインについてブローカー・ディーラー登録を追求してきたが、暗号資産ETPのAPサークルに参入した暗号資産ネイティブのマーケットメーカーはこれまで存在せず、Wintermuteはこの空白を埋める姿勢を示している。

取引所レベルでは、さらに狭いサークルとなる。NYSEでは、Citadel Securities、Virtu Americas、GTS Securitiesの3社のみがDMM（指定マーケットメーカー）資格を保持している。取引所は各上場銘柄に正確に1社のDMMを割り当て、その企業は流動性を提供する義務を負う。DMM資格の候補者は、在庫リスクを計上する前に少なくとも7,500万米ドルの資本を保持しなければならない。Citadel SecuritiesのみでNYSE上場銘柄1,900銘柄超、つまり全上場銘柄の約62%を担当し、最近のNYSE IPOの80%超でオークションを執行した。

競争の規模は容易に定量化できる。Citadel Securitiesの2025年の取引収益は122億米ドル、さらに2026年第1四半期だけで43億米ドルを計上した。全米国の小口注文フローの約35%が同社を経由する。一方、ライセンスを持つ市場参加者の数は縮小し続けている。FINRAが監督するブローカー・ディーラー数は2021年の3,394社から、2025年末には3,184社に減少した。この縮小は、米国株式マーケットメイキング業界における幅広い統合を反映しており、高頻度取引インフラと規制コンプライアンスコストが参入障壁を引き上げている。この分野の空席は稀であるが、Wintermuteは株式取引の実績のない挑戦者として参入する。

Gaevoy氏の段階的ロードマップ

ロードマップは段階的に展開され、各段階で個別の規制承認が必要となる。Wintermuteはまず、既存の取引事業に最も近いコモディティおよびデジタル資産ETFを対象とする。トークン化株式は規制の許可を前提に次の段階となる。最終段階は大手取引所でのDMM資格の取得であり、ここで7,500万米ドルの資本要件が適用される。Gaevoy氏は、Jump Trading、Jane Street、Citadel Securitiesに追いつくまで全体で3～5年を見込んでいる。

規制環境も補完的な方向に動いている。2026年3月、SECはトークン化株式の取引を許可するNasdaqルールを承認した。2026年6月、NYSEの所有者であるIntercontinental Exchangeは取引プラットフォームOKXとの合弁会社を設立した。これらの動きは、伝統的証券のトークン化を市場インフラとの統合に向けて前進させ、取引所と規制当局がWintermuteの戦略が依存する収束にまさに必要なレールを構築していることを示している。トークン化株式の規制下での取引は、Wintermuteの第2段階の前提条件となる。それでも、後続の各段階は監督当局と取引所の個別の判断に依存する。現時点で、規制当局が承認したのは第1段階のみである。

Gaevoy氏は戦略的推進をデジタルと伝統的金融の収束を軸に位置づけている。

「デジタル資産と伝統的な金融市場は並行して発展を続け、新たな形で交差し、最終的にはより強く収束していく。その過程で成功する企業は、両方の世界で活動するための技術的・運用的専門知識を持つ企業である。」— Evgeny Gaevoy、Wintermute創業者兼CEO

この声明は、Wintermuteが米国で構築しようとするビジネスモデルを要約している。暗号資産ネイティブの取引技術と規制下の証券インフラの統合である。このビジョンがCitadel Securitiesやその同業他社に対する真の挑戦となるかどうかは、今後の規制承認にかかっている。