最近の暗号資産の冬の最深部においてさえ、ステーブルコインは数少ない楽観の灯として際立っていた。投資家やスタートアップはステーブルコインを業界が待ち望んでいたキラーアプリとして称賛し、暗号資産に批判的な人々でさえ、ステーブルコインが資金移動における優れた技術であることは認めている。とりわけ2025年のGENIUS法成立後はそうだ。同法は米国初のペイメントステーブルコインに関する連邦規制の枠組みであり、トークンの利用に対して予測可能な規制環境を整備し、主流の金融・テック企業の市場参入を後押しした。しかし、ステーブルコインがこれほど優れているなら、なぜ実際に誰が使うのかを特定するのがこれほど難しいのだろうか。

この疑問は先週、新興フィンテック大手Airwallexのプロダクト担当バイスプレジデントであるDan Kim氏との対話で浮かんだ。Airwallex入社前、Kim氏はCoinbaseでシニアレベルのビジネス開発の役職にあり、加盟店にステーブルコインの導入を促す取り組みを主導していた。しかし簡単な売り込みではなかった。Kim氏の回想によれば、加盟店は何度も、チャージバックを誰が処理するのかを懸念したり、すでに複雑な決済システムにさらなる複雑さを加えることに難色を示したりした。この摩擦は、ステーブルコイン・エコシステム全体のより大きなギャップを浮き彫りにしている。トークンはブロックチェーン上で安価かつ迅速に決済できる一方、チャージバックや紛争解決といった、カードネットワークでは長らく標準となっている消費者保護の仕組みは依然として未熟なのだ。「ステーブルコインを有用にする方法で壁にぶつかった……行き止まりだった」とKim氏は語った。

Kim氏の指摘には一理あるかもしれない。ステーブルコインは暗号資産取引の世界では有用だが、北米の日常生活で必要とされる場面はほとんど見当たらない。友人や地元の店舗への送金はVenmoやZelleで十分にまかなわれており、仮にCoinbaseがUSDCを通じて力を入れているような手厚いステーブルコイン報酬のエコシステムを構築できたとしても、それが消費者がすでにクレジットカードで得ている還元以上になるとは考えにくい。

一方で、状況は国によって異なる。その証拠に、Tetherは途上国の消費者――現地通貨が不安定、あるいはドルへのアクセスが限られている地域で根強いニーズを持つ、米ドルを確実に保有したい人々――にサービスを提供することで、1,830億ドル規模のステーブルコイン事業を築き上げた。また、多くの消費者がデビットカードを好む北欧などの地域では、ステーブルコイン報酬が受け入れられる可能性もある。だが北米では、消費者が近い将来ステーブルコインを自ら求める理由を見出すのは難しい。

残るのは国境を越えた企業間決済である。ステーブルコインは電信送金などのレガシー技術よりもはるかに高速で安全な送金を可能にするため、自然なユースケースに見える。その魅力は明白だ。国境を越えた決済は長らく遅く高コストであり、それはまさにWiseやAirwallexのような企業が、ブロックチェーンではなく現地通貨のプールと金融ライセンスによって解決して事業を築いてきた問題である。しかし、これも見た目以上に複雑だ。Kim氏が指摘したように、大企業はステーブルコインを導入する態勢が整っているが、それらに仕える中小のサプライヤーではそうとは限らない。一部の市場では、こうしたサプライヤーが暗号資産や米ドル建て決済の受け入れに関して規制上の制約に直面する可能性があり、いずれにせよ自国の通貨で事業を運営する必要がある。

理論上、こうしたボトルネックは各国のステーブルコイン――ブラジルのレアル建てステーブルコイン、カナダのカナダドル建てステーブルコインなど――の普及によって解消できる。しかし現実には、そうしたトークンは存在するものの、流通するステーブルコインの約98%は米ドルを裏付けとしており、この状況は長年続いている。これはドルの世界的な貿易・金融における支配力が、トークン化された世界にもどれほど深く浸透しているかを物語っている。

こうした事情が、AirwallexのCEOであるJack Zhang氏が2024年、ステーブルコインに全面的に懐疑的で、自社――B2B向けのWiseのような存在――は既存のビジネスモデルで十分だと考えていた理由を説明している。同社のモデルは、金融ライセンスを取得し、世界中に大量の現地通貨を保有することで、企業に低コストの外貨送金を提供することを軸としている。

しかし、2年で状況は大きく変わり得る。Airwallexはステーブルコインに関する見解を変え始めた。同社だけではない。Airwallexに出資したVisaをはじめとするMastercardなどの既存決済大手はステーブルコイン決済機能の構築を進めており、Stripeはステーブルコイン基盤のスタートアップBridgeを買収した。Kim氏によれば、ステーブルコインは今や広く普及しているため、Airwallexは「ラストワンマイル」に特化したサービス、すなわち顧客が米国ステーブルコインを現地通貨に換える支援を開始したという。

Visaから大幅な出資を受けているAirwallexは、導入当初からすべての現地金融規制に準拠するよう設計されたブロックチェーンを構築するスタートアップMetalの支援も行っている。さらにKim氏は、ボットが消費者の買い物の一部を担う次世代のエージェント型コマースの時代において、ステーブルコインの利用は拡大すると述べた。プログラマブルで常時利用可能な決済レールは、マシン間取引と自然に適合する分野だという。

では、このすべてをどう評価すべきだろうか。一方では、Airwallexは適切なタイミングで、適切なビジネスモデルとともにステーブルコイン市場に参入しているという説得力のある主張を持つ。他方では、同社が単に「遅くてもやらないよりまし」と判断したにすぎないのかと問うのはもっともである。いずれにせよ、Airwallexはラストワンマイル分野でRainやMoonPayといった企業と厳しい競争に直面するだろう。また、エージェント型コマースは依然として初期採用者の段階にあり、Coinbase、Robinhood、Stripeを含む多数の企業が誰よりも先に解明しようと競っている。

今のところ本当に明確なのは、これらすべてがどう決着するかを判断するにはまだ早すぎるということだけである。

Jeff John Roberts(jeff.roberts@fortune.com、@jeffjohnroberts)

この記事は元々Fortune.comに掲載されたものである。