14.7%のオプションプール

VanEckは、メタプラネット(MTPLF)の役員報酬慣行を「Bad」と評価した。これにより、東京証券取引所上場の同社は、上位10社のデジタルアセット・トレジャリー(DAT)企業の中で唯一この区分に該当する企業となり、資産運用会社によれば「Acceptable(許容可能)」にも大幅に及ばないという。貸借対照表に43,000ビットコイン(BTC)を保有するメタプラネットは、9月18日付のリサーチノートによれば、同社の4つのテストすべてに不合格となった。この評価は、直近1カ月以内に役員オプションプールを2回縮小した後も変わっていない。

VanEckのフレームワークは、各トレジャリー企業に対して4つの質問を投げかけた:オプションプールが完全希薄化後株式に対してどの程度の規模か、そのうち名指しされた役員にどれだけが割り当てられているか、株主投票なしにプールを拡大できるか、そして最大の付与に業績ハードルが設定されているか。メタプラネットのプールは発行済み株式の14.7%で同業平均4.0%に対し、名指しされた役員の保有は8.2%で同業の0.8%に対する — それぞれプール規模で約4倍、役員への配分で約10倍の水準だ。比較対象となった他の9社はすべて合格しており、StrategyBitMineなど4社は高い評価を得た。

今回の批判の構造は異例だ:委員会がプール拡大を決議したことは一度もない。元の付与に組み込まれた計算式が自動的に拡大させたものであり、だからこそVanEckはセクター全体ではなくメタプラネットを個別に挙げている。本質的に、この論争はトークノミクスを株式用語に置き換えたものだ — ビットコイン購入の資金調達のために発行される新株はすべて既存株主を希薄化し、メタプラネットの条項は発行のたびに経営陣の取り分を拡大することを許していた。

壓力の下での取締役会による2度の後退

この仕組みの発端は2022年、メタプラネットが苦戦するホテル運営企業だった時代にさかのぼる。株主は2023年2月に救済策を承認し、7名の社員に行使価格10円で46百万株のオプションを付与したが、この計画内の条項が、会社が発行しうるすべての株式の20%へと付与を自動的にリセットしていた。同社が2024年4月にビットコイン戦略を採用し、新株発行、負債、優先株による購入資金調達を開始すると、発行のたびに株主の持分が縮小する一方で、役員プールは同時に拡大した。発行済み株式数は2年間で153.9百万株から約13.5億株に増加し、プールは46百万株から319.5百万株に拡大した。直近の削減以前は、メタプラネットが購入したビットコインの約80%が株主に帰属し、残る5分の1は経営陣の希薄化に吸収されていたとVanEckは推定している。

取締役会はその後、株主の圧力を受けて2度動いた。8月18日には常時希薄化条項を廃止したが、プールの膨張した規模はそのまま残り、9月11日には条件を2025年9月以前の水準に戻し、プールを41%削減して188.2百万株とした。それでも、旧条件の下で既に内部者へ交付済みの82.8百万株が残り、潜在的な株数は105.4百万株 — 会社の約7% — しか残っていない。

擁護の声もないわけではない。Nakamotoの最高経営責任者(CEO)デビッド・ベイリー氏は、メタプラネットが約2年間にわたり世界で最もパフォーマンスの高い株式であり、創設から1,300%上昇し、1株当たりビットコインは40倍超に増加したとする投稿を発表し、プールの規模は当然の成果だと主張した。

VanEckが次に求めること

ここでの一次資料であるVanEckのリサーチノートから読み取れるのは、この評価が報酬の規模よりもプロセスに関するものだという点だ:株主はプールの拡大も2026年の2つの修正についても投票したことがなく、付与は雇用の継続以外に条件を必要としない。同社は信頼回復への道として、条項により創出された約273百万株の取消し、より小規模な株主承認プランの採用、1株当たりビットコインに連動した報酬、そして書面による付与時期ポリシーの策定を挙げている。1株当たりビットコインという物差し — 発行済み株式1株をどれだけの資産が裏付けているか — は、ベイリー氏がプールの規模は当然の成果だと主張した際に援用したものと同じ指標だ。また、株主承認プランは条項が回避した承認ステップを復活させるものであり、今後の株主投票が注目すべき具体的な論点となる。コーポレート・カストディとガバナンスの双方を評価するDAT投資家にとって、メタプラネットはいまや試金石の案件だ。