Uniswapガバナンスにかけられている温度確認投票により、CircleのArcブロックチェーン上の取引が、ネットワークのローンチ時には提供されなかったUNIへの直接的な経済的結びつきを得る可能性がある。承認され、その後実装されれば、この提案はArc上のUniswap v2、v3、v4でプロトコル手数料を有効化し、既存のスワップ手数料のうちガバナンスが設定した割合を、UNIを流通から除去するよう設計されたコントラクトへと振り向ける。

要点:

• Arcの手数料はまだUNIをバーンしていない。この結びつきは承認と残りコントラクトのデプロイに依存する。
• 投票の対象はUniswap v2、v3、v4。
• Uniswapはローンチ週にArcの1日あたり約5,600万ドルの取引量を処理した。
• バーンを支えられるのは手数料のプロトコル分配分のみ。
• 複数の手数料コントラクトのアドレスがまだ未公開。

Arc、UNIとの結びつきに先駆けてUniswapマーケットを獲得

Uniswapは9月16日にネットワークが稼働した際、CircleのArcブロックチェーン上にv2、v3、v4およびUniswapXを展開した。ArcはCircle自身のレイヤー1ブロックチェーンであり、同社が発行するUSDCステーブルコインが取引手数料の支払いを担うネットワークのガス資産として機能する。トレーダーはWebアプリ、ウォレット、APIを通じて即座にUniswapへアクセスできた。

この展開によりUniswapの提供範囲は広がったが、Arcでの取引がUNIに経済的意義を持つことにはならなかった。ユーザーが資産をスワップするためにトークンは不要であり(UNIの機能はガバナンス、すなわちプロトルの意思決定に対する保有者の投票)、こうした取引が生み出す手数料は通常、プロトコルではなくリクイディティプロバイダーに帰属するからだ。

ArcはUNIの9月18日のブレイクアウトを取り巻く展開の一つだったが、ローンチ自体はトレーダーにトークンを購入する理由を与えなかった。Uniswapガバナンスフォーラムで公開された新しいガバナンス提案は、当初の展開に欠けていたサプライサイドの結びつきを追加するものだ。承認・実装されれば、Arc上のUniswap v2、v3、v4でプロトコル手数料が有効化され、既存のスワップ手数料のうちガバナンスが設定した割合が、UNIを流通から除去するよう構築されたコントラクトへと移る。

Uniswap、Arcの取引開始初日を支配

DefiLlamaのデータによると、9月19日時点で24時間のArc上の追跡済み分散型取引所取引量は約8,000万ドルだった。このうちUniswapが約5,600万ドルを占めた。内訳はv4が約4,000万ドル、v3が約1,500万ドル、v2が約100万ドル。

DefiLlamaで確認可能なローンチ期間の期間中、3バージョン合計でArcの追跡済みDEX取引量2億7,600万ドルのうち約2億6,400万ドルを記録した。

これらの数字は、UniswapがArcの開始時の活動を支配したことを裏付けている。ただし、その取引量がネットワークの初週以降も続くかは示していない。データ確認時点でArcは稼働わずか3日であり、継続的な需要とローンチ関連の取引を区別するには履歴が短すぎ、数値はローンチ期間の活動の推移とともに変動する可能性がある。

Arcの手数料がどのようにUNIバーンにつながるか

各スワップ手数料の一部のみがプロトコルに帰属

この提案は、Uniswapの通常の取引手数料に上乗せの課金を導入するものではない。代わりに、既存の手数料のうちガバナンスが設定した割合を、リクイディティプロバイダーからプロトコル管理の回収コントラクトへ振り向ける。このオプション、いわゆる「フィースイッチ」はv2の2020年のローンチ時からUniswapのコードに存在していたが、長年未活性化のままであり、有効化はUniswapガバナンスで最も長く議論されてきたテーマの一つだった。

Uniswapが公開している手数料構造では、合計手数料0.30%のv2取引は、0.25%をリクイディティプロバイダに、0.05%をプロトコルに配分できる。V3はプールごとの手数料ティアに応じて異なる配分となる。

V4ではプールがフックや動的手数料を使用できるため、別個のポリシーが必要となる。そこではポリシーコントラクトがプールカテゴリごとにプロトコル分配分を設定し、アダプターがそのルールを適用して回収した資産をTokenJarへ転送する。

DefiLlamaの推定では、UniswapのArcプールは24時間で総スワップ手数料約38万7,000ドルを生み出した。この数字はプロトコル収益ではなく、UNIバーンに回せる金額と読むべきではない。ローンチ期間の合計約190万ドルにも同様の限界がある。信頼できるバーン見込みはまだ算出できない。プロトコル分配分は未活性化であり、プール間で料率が異なり、最終的な除去トークン数は蓄積資産の放出時のUNI価格にも左右されるためだ。

TokenJarは従来型の買い戻しを行わない

計画されているシステムは、Arcで回収した手数料を取引所に持ち込み、UNIを購入して取得トークンを破壊するものではない。代わりに、資産はTokenJarコントラクト内に蓄積される。サーチャーと呼ばれる独立したトレーダーや自動化ボットが、コントラクトが要求する量のUNIを供給することでこれらの資産を請求できる。インセンティブは単純だ。回収資産の価値が必要なUNIと取引コストの合計を上回る場合に、この操作は利益を生む。

合成トークンはArcにおけるUNIの表現であるため、これは経済的に1回のバーンであり、2回ではない。それを破壊することで、対応するEthereum上のカノニカルなUNIが解放され、恒久的にバーンアドレスへ送られる。これは誰も管理しておらず、トークンを回復できないアドレスだ。

このメカニズムは、他のサポート対象ネットワークで回収されたプロトコル手数料についてすでに稼働している。先行するv4手数料提案は、より広範なシステムを通じて1日に約18万6,000UNIがバーンされた記録を引用していた。

Arcへの拡張は、UNI保有者に配当、プロトコル収益への請求権、または直接支払いを与えるものではない。主な直接的効果は、回収された手数料の放出が成功した際に、UNIを取引可能な流通から除去することだ。

バーンがUNIの価格に与えうる影響

トークンのバーンは、保有または売却可能なUNIの量を減らす。需要が変わらないまま供給量が減少すれば、買い手はより少ないトークンを争うことになり、価格上昇を支えうる。

その効果は規模による。小規模なバーンは、通常の売り、弱い需要、既存保有者からのトークンの流通復帰によって相殺される可能性があり、供給の一部が除去されている間でもUNIの価格は下落しうる。

サーチャーはArcの蓄積手数料を請求する前にUNIを取得する必要がある場合もあり、各放出の前後に需要を追加しうる。ただし、必要なトークンをすでに保有している場合もあるため、すべてのバーンを公開市場での購入と同等とみなすべきではない。

バーンの増加はリクイディティプロバイダーの収益減少を意味しうる

プロトコル手数料の取得は無料ではない。TokenJarに振り向けられる部分は、トレーダーに必要な資産を供給するリクイディティプロバイダーが稼げなくなる部分でもある。

取得を増やせば取引ごとに生み出されるバーンは増えるが、LPが得られるリターンは減少しうる。競合取引所がより良い正味リターンを提供すれば、リクイディティは他へ移動し、スリッページが増大してArcのUniswapマーケットはトレーダーにとって魅力を失う可能性がある。

これがガバナンスに課されるトレードオフだ。プロトコル分配分を大きくすれば同一取引量からより大きなバーンを生み出せる一方、小さくすれば取引を効率的に保つリクイディティプロバイダーに多くの収益が残る。したがって、最も生産的な設定は必ずしも最高の手数料率ではない。ガバナンスは、将来の手数料創出が依存するリクイディティを弱体化させずに、どれだけの収益を振り向けるかを決めなければならない。

温度確認投票は手数料を有効化しない

現在のSnapshot投票(Uniswapガバナンスプロセスのオフチェーンのシグナリング段階)は9月18日から9月23日まで実施されている。温度確認が成功しても、Arcの手数料変更が発効する前に、引き続きオンチェーンのガバナンス投票が必要となる。

AMM(自動マーケットメイカー)コントラクトとEthereumとArc間のガバナンスメッセージング経路は、提案の公開時点ですでにデプロイされていた。しかし、手数料システムの複数の部分のアドレスはまだ「TBD」とされていた。これにはTokenJar、v3およびv4の手数料アダプター、v4ポリシーコントラクト、Wormhole転送設定の構成要素(Wormholeはクロスチェーンメッセージングプロトコル)が含まれる。

提案の執筆者らは、残りのコントラクトはオンチェーン投票前にデプロイされるとしている。温度確認投票でこれらが欠けていてもガバナンスが大枠の計画を支持することは妨げられないが、有権者が最終的な実行パッケージを評価するには完成したアドレスが必要となる。

温度確認投票後に確認す点

• 欠落している手数料コントラクトのアドレスが公開される。
• ガバナンスが最終的なオンチェーン提案を承認する。
• ローンチ週以降もArcの取引が活発に続く。
• 対象のUniswapプールにリクイディティがとどまる。
• プロトコル手数料がTokenJar内に蓄積し始める。
• EthereumのトランザクションでUNIがバーンアドレスに到達したことが確認される。

ガバナンスはパイプを作れるが、流すことはできない

この提案は、当初の展開では実現しなかった形でArcをUNIに経済的意義を持たせるだろう。ただし、その結びつきは間接的なままだ。取引が手数料を生み出し、ガバナンスがその一部を取得し、サーチャーが回収資産を放出し、対応するUNIが最終的にEthereumのバーンアドレスに到達しなければならない。

システムが機能するために、Arcは開始時の取引量をすべて維持する必要はない。必要なのは継続的な取引と、マーケットの競争力を保つ十分なLP収益だ。それこそが、温度確認投票の結果ではなく、Arcが意味のあるUNIシンクとなるか、単なる手数料コントラクトが動くもう一つのネットワークにとどまるかを決める要因となる。

この記事は情報提供のみを目的としており、金融または投資助言を構成するものではない。ガバナンス提案、ネットワークデータ、暗号資産市場の状況は急速に変化しうる。