8月18日に公表された規則は、ステーブルコイン発行体だけでなく、取引所、ウォレット、ブローカーにもコンプライアンス義務を課す。同日、FASBは規制当局の要求よりも厳格な現金同等物テストの案を公表した。

米財務省の新しいステーブルコイン規則案は、その大部分の報道で発行体向けのライセンス枠組みとして論じられている。しかし、その枠組みは不完全だ。より重大な条文——取引所、ブローカー、ウォレット提供者に運営上の変更を強いるもの——は規則案の§1523.3であり、デジタル資産サービス提供者は、許可された発行体が発行したトークンでない限り、米国居住者に対して決済用ステーブルコインを提供または販売してはならないと定めている。これは流通業者(distributor)に対する義務である。発行体はライセンスを取得しなければならず、プラットフォームは確認しなければならない。これは、中間業者が商品の提供者の地位のみに依存するのではなく、オンボーディングおよび検証義務を負うという、他の金融コンプライアンス制度でおなじみの構造である。

財務省は8月18日、連邦官報(91 FR 53368、ドケットTREAS-DO-2026-0496、RIN 1505-AC95)で規則制定通知(NPRM)を公表し、GENIUS法——米国ステーブルコインのための国家イノベーションの指導および確立に関する法律——第3条を実施した。規則案は新たな12 CFRパート1523を創設する。連邦官報のDATESの記載に基づき、意見提出期限は2026年10月19日である。§1523.3の禁止規定は2028年7月18日に発効し、発行体に対する根拠法令上のライセンス要件は2027年1月18日に発効する。

同日、米国財務会計基準審議会(FASB)はASCトピック230——キャッシュ・フロー計算書——を改正する公開草案を公表し、ステーブルコインを現金同等物として扱うための3段階のテストを提案した。以下に述べるこのテストは、GENIUS法の許可発行体基準よりも範囲が狭く、充足が難しい。FASBの意見提出期限は2026年11月19日である。

いずれの規則も最終的なものではない。いずれも施行されていない。

NPRMが実際に要求するもの

NPRMの構造は3つの運用条項からなる。規則案§1523.2は発行を、§1523.3は提供および販売を扱う。§1523.4はセーフハーバーを創設する。すなわち、GENIUS法第5(f)条に基づく申請中の案件、異常かつ緊急の状況に関する救済、およびデ・ミニミス取引である。

NPRMで定められた法定免除は、ピアツーピア送金、同一親会社を有する口座間の越境送金、ソフトウェアによるセルフカストディウォレットをカバーする。それ以外のすべて——決済用ステーブルコインを米国居住者に流通させる取引所、ブローカー、または托管ウォレット——は§1523.3の適用範囲に入る。

NPRMは「米国内に所在する」を、米国に物理的に存在する個人(一時的に滞在する非居住者を除く)および米国の州で設立された法人または米国内に主たる事業所を有する法人と定義している。文書には、これらの定義および義務をいかに精緻化すべきかについて公衆コメントを求める43の番号付き質問が含まれている。43の質問のいずれも利回りに関するものではなく、発行体が利回りまたは利息を支払うことの禁止は、規則制定の主題としてではなく、法定の制限としてNPRMに引き継がれている。

外国発行体は別途扱われる。第18(a)条に基づき、外国発行体は同等の外国制度の下で規制され、OCC(通貨監督庁)に登録し、米国の合法的な命令に従う技術的能力を示さなければならない。NPRMには、規則の発効時にそのコンプライアンス能力を示せない発行体による外国発行ステーブルコインに対する即時の制限が含まれる。財務省がその「技術的能力」をどのように定義または検証するかは、NPRMが提起しているが回答していない未解決の問題である。この同等性の判断は実際的な重みを持つ。2024年12月から施行されているEUの暗号資産市場規制(MiCA)は現時点で最も発展した外国のステーブルコイン制度であり、財務省がMiCAの認可を「同等」とみなすかどうかは、どのオフショア発行体が米国ユーザーに到達できるかを左右する。

GENIUS法第3(f)条に基づく罰則は、違反ごとに最大100万ドル、違法な発行への故意の関与に対して最大5年の懲役に達する。スコット・ベッセント財務長官は公表に伴う声明で、財務省はステークホルダーからの意見を歓迎すると述べた。

流通業者の問題

§1523.3の実質的な重みは、GENIUS法の主要条文が対象とする発行体ではなく、プラットフォームにかかる。決済用ステーブルコインを上場する取引所またはブローカーは、米国居住者に販売する前に、そのトークンの発行体が許可発行体の地位を有することを検証するメカニズムを必要とする。しかし、どのような種類のメカニズムを実装すべきかは、規則案ではまだ特定されていない。

この検証問題は現実のものである。GENIUS法の発行体ライセンス制度は2027年1月18日まで発効せず、§1523.3の流通業者禁止は2028年7月18日まで発効しない。発行体ライセンスと流通業者義務の間のこの18か月の間隔は、プラットフォームに確認が義務づけられる前に許可発行体が地位を確立する時間を与えるもので、おそらく意図的なものと思われる。しかしNPRMは、プラットフォームがどのようにその確認を行うべきか、どのような文書が十分なデューデリジェンスを構成するかを特定していない。

米国銀行協会は別途、CLARITY法に関連して、流通手数料契約——特に、発行体が支払う利息とは技術的に異なる形で、準備金収益を取引所経由で保有者に還元する契約——に関する文言を厳格化するよう議会に求めている。

GENIUS法の利回り禁止は発行体レベルで機能する。発行体が取引所に支払う流通手数料が、そこから保有者に価値を還元する場合、その禁止の趣旨に反するかどうかは、NPRMが解決していない問題である。

利回りを支払うEthenaのUSDeは、GENIUS法の定義において明確に決済用ステーブルコインではない。発行時点のDefiLlamaによれば、その供給量は8月20日時点で40.38億ドルだった。

FASBのテストはより厳格

会計上の問題は規制上の問題とは別であり、8月18日に公表されたFASBの公開草案はNPRMよりも厳しい線を引く。提出者にとっての実際的な利害は明白である。現金同等物に分類されたステーブルコインはキャッシュ・フロー計算書の現金項目に計上されるが、テストに不合格のステーブルコインは現金以外の項目として表示される——これは報告される流動性プロファイルを大きく変えうる分類である。

FASBがASCトピック230の下でステーブルコインを現金同等物として扱うために提案する3段階のテストは、以下を要求する:

1. 既知の金額の現金と引き換えに発行体にオンデマンドで請求できる契約上の権利があること;
2. 発行体が、短期の高流動性資産による少なくとも1:1の準備金を分離された口座で保有していること; および
3. セカンダリーマーケットの流動性は直接的な償還権の代替にはならないこと。

FASBのリチャード・ジョーンズ議長はこれを3つの質問に要約した。現金を請求する権利があるか、それがオンデマンドか、そしてその権利を裏付けるものは何か。

切断効果を持つのは3番目の条件である。セカンダリーマーケットでパリティで取引されていても、発行体との直接的な契約上の償還権を欠くステーブルコインは、市場流動性にかかわらずテストに不合格となる。FASBは、作成者から相違する扱いが報告された後、より一貫した適用を促進するためASCトピック230に例示を追加すると述べた。公開草案はまた、提出者に現金同等物の重要な構成要素とその金額の開示を求めている。意見提出期限は11月19日である。

市場の現在地

8月20日時点で、DefiLlamaはステーブルコイン全体の時価総額を3,009.4億ドルと示した。USDTは1,829.97億ドルで市場の約60.81%を占めた。USDCは719.67億ドル、以下USDS 67.13億ドル、DAI 47.67億ドル、USDe 40.38億ドル、PYUSD 27.58億ドル、RLUSD 17.61億ドルと続いた。

Visa Onchain Analyticsは、2026年6月の調整済みステーブルコイン取引量が過去最高の1.79兆ドルで、そのうちUSDCが約67%を占めたと報告した。

Circleは8月5日に2026年第2四半期の決算を報告した。収益および準備金収益は7億100万ドル(前年同期比7%増)、継続事業からの純利益は4,800万ドル、調整後EBITDAは1億4,300万ドル(8%増)、流通中のUSDCは733億ドル(19%増)、オンチェーンのUSDC取引量は14.8兆ドル(151%増)。流通・取引およびその他のコストは合計4億1,200万ドル(1%増)だった。

Circleは2026年のその他収益ガイダンスを3億1,000万〜3億3,000万ドルに引き上げ、Arcのパブリックメインネットのローンチ日を2026年9月16日と公表した。OCCは7月10日、Circleに対しFirst National Digital Currency Bank, N.A.の設立に関する最終承認を与えた。ただし、この国立信託銀行チャーターは、GENIUS法上の許可決済用ステーブルコイン発行体の地位とは別の承認であり、後者は引き続き別個の判断事項である。

Tetherの2026年第2四半期のアテステーション(6月30日を期末とする四半期を対象)は、BDOにより7月31日に作成・公表された。それによれば、総準備金は1,877.5億ドルで、流通するUSDTは約1,846億ドルだった。このアテステーションは監査ではない。過剰準備金が前四半期比で約82.3億ドルから約41.1億ドルに減少したこと、および非現金準備資産に約146.2トンの金(約188.3億ドル相当)と約98,933 BTC(約58.0億ドル相当)が含まれることが開示された。

規制の積み重ね

NPRMは、まだ完成していない規制の積み重ねの一角である。OCCのGENIUS法実施案は報道によれば376ページに及び、2026年2月から意見募集が行われている。ジョナサン・グールド通貨監督官は8月19日のSALTで、OCCは「迅速に動く意向」であり、申請が「新年以内に」処理できるよう2026年11月までにOCCの最終規則を狙うと述べた。連邦準備制度理事会のGENIUS法規則は8月20日時点でまだ公表されていなかった。

GENIUS法は2025年7月18日に署名された。実施規則は法令上2026年7月18日が期限だったが、この期限は過ぎた。法律の中心的な発効日は2027年1月18日である。

2025年12月、OCCはBitGo、Fidelity Digital Assets、Paxos、Circleに条件的な国立信託銀行承認を与えた。審査中の申請者にはBridge National Trust Bank、Laser Digital National Trust Bank(野村アフィリエイト)、Morgan Stanley Digital Trustが含まれる。繰り返すが、国立信託銀行チャーターはGENIUS法上の許可決済用ステーブルコイン発行体の地位と同じものではない。

上院は夏季休会前にCLARITY法を採決せず、2026年9月の再開後に動きが期待されている。ステーブルコイン報酬に関するティリス・オールソブルックス間の妥協案は2026年5月に報じられた。

注目すべき主要な日付:

• 2026年9月 — 上院再開。CLARITY法への動きが期待される
• 2026年10月19日 — 財務省NPRMの意見提出期限(連邦官報のDATESの記載が優先)
• 2026年11月 — グールド通貨監督官によるOCC最終規則の目標
• 2026年11月19日 — FASB公開草案の意見提出期限
• 2027年1月18日 — GENIUS法の発行体ライセンス発効日
• 2028年7月18日 — §1523.3流通業者禁止の発効日

NPRMの43の質問が完全には答えていないのは運営上の問題である。2028年7月が来たとき、取引所がトークンの発行体が許可発行体であることを正確にどう確認するのか——そしてTetherが許可発行体でない場合、約1,830億ドルのUSDTに何が起こるのか。