Strategyは、Bitcoin保有額の評価に用いる指標を全面的に見直し、債務と優先株の請求権を控除して、同社の暗号資産保有分のうち実際に普通株主に帰属する部分を切り出す一連の新たな「純」指標を導入した。

同社は、この変更について、転換社債から優先株式型の「デジタルクレジット」への継続的な移行を反映したものであり、新たな評価基準が必要だと説明している。この区別は重要だ。資本構成上、優先株と債務は普通株式に優先するため、Bitcoinの総保有額だけでは、MSTRの普通株主が利用できる残余エクスポージャーを示せないからだ。

New and updated market metrics are live at As Digital Credit becomes a larger portion of our balance sheet, we've sharpened our precision based on investor feedback. This video walks through what's new and why. 00:00 - Intro to Strategy's new and updated… pic.twitter.com/ndCoDc9PDW

— Strategy (@Strategy) July 23, 2026

同社の投資家向けサイトに投稿された30分の動画で、投資家対応責任者のChaitanya Jain氏は、事業が「転換社債の時代から、いまやデジタルクレジットに焦点を当てる段階」へ移る中で、指標は「進化」する必要があったと述べ、投資家がより高い明確性を求めていることを挙げた。エグゼクティブ・チェアマンのMichael Saylor氏もソーシャルメディアでこの見方に同調し、「Bitcoin Capital Markets require a new financial language」と述べた。

純準備金と1株当たり純Bitcoin

中心となる指標は「純準備金」で、その規模は約350億ドルとなる。この数値は、Strategyの570億ドル相当のBitcoin保有（843,775 BTC）と32億ドルの現金から、155億ドルの優先株と約68億ドルのアウト・オブ・ザ・マネーの転換社債で構成される222億ドルの優先的請求権を差し引いた後に残る金額を示す。

この残余額を新たな完全希薄化後の株式数で割ることで、「1株当たり純Bitcoin」が算出される。同社によると、この指標は2020年末の13ドル（44,000 sats）から95ドル（143,000 sats）へ上昇しており、年平均成長率は43%となる。同期間のBitcoinの16%を上回る水準だ。

再定義されたmNAVと新たな信用指標

Strategyはまた、mNAVをMSTRの株価を1株当たり純Bitcoinで割ったものとして再定義し、価値増加のしきい値を1.0倍に固定した。同社は「増幅」を、Bitcoin準備金を純準備金で割った株式倍率として再構成し、その水準は約1.5倍としている。mNAVを1株当たり総Bitcoinではなく純Bitcoinに結び付けることで、新たな指標は、Bitcoin準備金がすべて普通株式に帰属するかのように扱うのではなく、優先的請求権を評価枠組みに組み込むものとなる。

新たな信用指標は、債務を活用したStrategyのモデルの持続可能性を示すために設計されている。「ハードルレート」は約10.8%で、同社の実効的な信用コストを示す。損益分岐レートは約3.2%で、「フローレート」は約−11%となり、準備金が債務と配当義務をカバーできなくなるまでにBitcoinがどの程度下落し得るかを推計している。

決算を控え、株価に圧力

今回の指標見直しは、MSTRにとって難しい局面で行われた。同株は金曜日に約93ドルで取引され、当日は小幅安となり、2024年の高値を大きく下回っている。7月30日に予定される第2四半期決算の数日前のことだ。新たな算式では、同株のmNAVは1.02倍となる。従来の方法、すなわちStrategyの1株当たり総Bitcoinに対して測定した場合、同株はディスカウントで取引されているように見えていた。しかし、約220億ドルの優先的請求権を控除した後の1株当たり純Bitcoinで割ると、同じ株価はパリティに引き上げられる。

これは、昨年10月に始まった弱気相場の中で行われたStrategyの最新のガイダンス調整である。同社の主要な優先株であるSTRCは、引き続き額面価値100ドルを下回って取引されている。

デジタルクレジットの枠組み

Strategyの「デジタルクレジット」という位置付けは、6月下旬の方針転換にさかのぼる。同社はこのとき、「アクティブ資本管理」の枠組みを承認し、現金準備の補強、優先配当の支払い、自社株買いの資金調達を目的として、最大12.5億ドル相当のBitcoin売却を初めて認めた。これは、Saylor氏が長く掲げてきた「決して売らない」という姿勢からの正式な転換だった。その後の数週間で、同社はBitcoinではなくMSTR株を売却して資金を調達し、843,775 BTCの保有を維持する一方で、普通株主の持ち分を希薄化させた。

そのため、新たな枠組みの下でBitcoin準備金、優先株に関する義務、普通株の希薄化を比較しようとする投資家にとって、同社の今後の開示は特に重要となる。

現時点では、Strategy自身の試算は、この構造が持続可能であることを示している。ただし、それは現在約64,000ドルで取引され、過去最高値を約50%下回っているBitcoinが、2030年代初頭まで年率約11%を超えて下落しない場合に限られる。