木曜日の午前9時30分、ナスダックの開場ベルと同時に、約700万株のSpaceX株が取引された。前夜に清算されたクロス取引は約1株107ドルで行われ、約7億5000万ドルの価値に相当した。これらの株式は実際には公開市場に出回ることはなかった。

この単一の取引は、SpaceXで最も広く予期されていた売却イベントが、事前の憶測よりもはるかに劇的でなく、そして著しくポジティブであった経緯を縮図として示している。

木曜日を迎えるまで数週間にわたり、投資家は波乱に備えるよう警告されていた。状況は不利に見えた。約10億株のインサイダーおよび従業員持ち株、つまり会社の約20%が同時に売却可能となり、一夜にして自由取引可能なフローを2倍以上に増やすことになった。IPO引受契約の標準的な特徴であるロックアップ期間満了（通常、上場後90〜180日間インサイダーの売却を制限する）は、新規公開企業のカレンダーにおいて最も注目されるイベントの一つである。需要が調整される前に市場に供給を溢れさせる可能性があるためだ。株式はすでにIPO直後の高値から半値に下落し、ナスダック100などのベンチマークを追跡するインデックスファンドによる追加の強制買いにもかかわらず、初公開価格を下回っていた。この供給増加が明確な下押し圧力となるか、少なくとも大幅なボラティリティを生み出すと予想されていた。

しかし、わずかな早期の弱さの後、株価は安定し、その後6%上昇した。

インサイダー間の組織的な売却逃げはなかった

懸念されていたのは、数百万ドル相当のSpaceX株を保有するインサイダーが、fire sale（叩き売り）で急いで清算するのではないかということだった。実際には、ロックアップ満了はパニックではなく熟考の瞬間であった。過去10年間の大部分において、SpaceXの従業員は流動性にアクセスするために上場を必要としなかった。同社は半期ごとの自社株買い戻しを実施していた。これは内部的な流動性メカニズムであり、Anthropicなどの企業がこの手法を普及させるずっと前から行われていた。これらの定期的なイベントにより、従業員は時間をかけて持ち分の一部を売却でき、多くの長期保有者はIPOのずっと前にすでに部分的に現金化していた。

2010年代の大半をSpaceXで過ごした元従業員は、各回の買い戻しラウンドを「ゲーム理論のようなもの」と表現し、いくら請求するかを見積もっていた。外部投資家からの需要は通常非常に強く、売却を希望する従業員は意図した持ち分の一桁台のパーセンテージまで按分されていたと、この元従業員は現在の業務の性質により匿名を条件にFortuneに語った。

「こうした人たちは、最初のドルを取り戻そうと待っている人たちではありません」と元従業員は述べた。「過去10年間、機会は何度もありましたから。」

ロックアップ満了により、株主は会社の承認を必要とせずに、保有株式を担保に借入を行ったり、株式をトラストに移したり、ポートフォリオを分散したりする自主権を持つことになる。この元従業員は、非公式の卒業生ネットワークが存在すると指摘したが、それは主に押し寄せるファイナンシャルアドバイザーへの対応や突然の富に関する意思決定をナビゲートするためのものであり、グループ売却を調整するためのものではない。組織的な大量売却の計画はなかった。「おそらく、存在する中で最も才能あるエンジニアリングチームです」と彼は述べた。「あの壁の中にある魔法が何であれ、彼らは常にやり遂げる方法を見つけ出します。」

アナリスト：売却はすでに織り込まれていた

インサイダーがパニックに陥っていなかったのと同様に、外部の観察者もパニックに陥っていなかった。複数のアナリストがFortuneに対し、ウォール街の古典的な格言が当てはまると示唆した。このイベントはすでに株価に織り込まれていた。ロックアップ満了の際によく見られるパターンであり、短期トレーダーがポジションを構築する中で解除の数週間前に株価が下落し、実際に予想された供給が到着すると安定または反発するというものだ。

「過去3〜4週間、ほぼ毎日、このイベントを予期して株価は下落していました」とD.A. Davidsonのアナリスト、Gil Luriaは述べ、7月9日の約152ドルから110ドル方向への下落を指摘した。

イベントドリブンファンド、ヘッジファンド、その他の短期トレーダーにとって、ロジックは単純明快である。追加の株式供給が予想される場合、売り手はイベントの前にポジションを構築し、実際に供給が市場に出た時点でショートカーバーを行う。「常にいたちごっこです」とLuriaは付け加えた。

この解釈によれば、先行する数週間の下落は、決算後のAI資本支出に対する投資家の懸念によるものというよりも、ロックアップ満了前の利益確定売りによるものだった可能性が高い。

Tigress Financial Partnersのチーフインベストメントオフィサー、Ivan Feinsethはこの状況を健全な所有権の移転と特徴づけた。彼によれば、ロックアップ解除は「ファンダメンタルズの悪化のシグナルではなく、インサイダーからより深く、より安定したパブリックフローへの所有権の移行を加速させる、主にテクニカルなイベント」である。

ロックアップ満了は流動性イベントとして機能するため、大手機関投資家はそれを待つ傾向があると、アナリストは説明した。「だから、大きなポジションを構築したい場合、買い価格を押し上げる継続的なビッドの代わりに、流動性イベントを待ち、その後ブローカーに大きな注文をマッチさせてもらう方が良いのです。そうすれば価格への影響を最小限に抑えられます。」

このシナリオにおける買い手層はファンダメンタルズ主導である、とFeinsethは指摘した。長期成長マネージャーやイベントドリブンヘッジファンドは「多くの人が一時的に評価が下がった世代を超える複合成長銘柄と見なすものにポジションを構築する機会として、このディスロケーションを積極的に売り込まれている」と彼は記した。Morgan StanleyもSpaceXに対して「世代を超える複合成長銘柄」という表現を使用している。

強気の根拠を支えているのは、Feinsethが指摘した、依然として維持された投資セオリーと約92%の前年同期比収益成長である。

この記事は元々Fortune.comで公開された。