Offworldのウェブサイトは、シールドZECをSolanaとAztecにローン担保としてもたらす2つの製品を記述している。両チェーン上のプライベート残高へシールドZECを移動させるOffworld Bridgeと、両ネットワークでそのZECを担保に借入を可能にするOffworld Lendである。

それがこのサイトが開示している内容のすべてである。ローンチ日時も、デプロイ済みコントラクトも、LTV(Loan-to-Value)数値も、流動性数値も、監査もなく、製品がどのZcashプール、開示メカニズム、清算方法を使用するかについての記述もない。したがって、以下に述べることはすべて、この設計が合格しなければならない試験であって、それをどう合格するかの説明ではない。

この試験が重要なのは、これらがなくてもSolana上でZECを担保とした借入がすでに可能だからである。2026年9月、SolanaのレンディングプロトコルKamino Financeが、Allez LabsがキュレーションするアイソレーテッドマーケットをXで発表した。そこではブリッジされたZECが最大1.7倍のレバレッジでUSDCローンの担保となる。そのマーケットは完全に公開されている。Offworldが存在する唯一の理由は、その上に約束するプライバシーであるため、問題はそのプライバシーがローンの各段階で維持できるかどうかにある。

ステージ1:ZECはシールドプールを出なければならない

SolanaやAztec上ではネイティブZECを保有できない。借り手はZcash上でコインを預け入れ、宛先チェーン上である種のクレームを受け取る。そのクレームの形態が、その後の多くのことを決定する。

既存のルートはそのトレードオフを示している。CoinDeskが報じたように、ラップされたZECは2025年10月にZolanaブリッジを通じて通常のSPLトークンとしてSolanaに到達し、1対1で裏付けられているものの、残高と送金は公開されている。Kaminoが価格付けとカストディを行っているのはこのトークンである。プライベート版では、このクレームを暗号化された残高としてミントする必要があり、その場合、クレームの裏付けの証明は誰もが検査できる公開台帳エントリではなくなる。

裏付けの証明はZcashではほとんどの資産より難しく、2026年にその理由が示された。2026年5月29日、セキュリティ研究者のTaylor Hornbyが、2022年5月から存在していたOrchardシールドプールの偽造欠陥を発見した。Zcash Open Development Labは6月2日までに修正をリリースした。Zooko Wilcox、Jason McGee、Hornbyによるこの開示は、このバグにより無制限の検出不能なZECをミントできた可能性があり、Orchardのプライバシーによりそれが実際に起きたかを証明することは不可能であるとしている。シールドされた入金を受け入れるブリッジはこの不確実性を引き継ぐ。ノートの存在は検証できるが、そのノートが実際の供給を表すかどうかはプール自体の健全性に依存する。

ユーザーがブリッジに求めるもう2つの要素は、償還ルールとカストディである。引き出しが遅延した場合や一方のネットワークが停止した場合、誰が基礎となるコインを保有し、どの条件下で返送されるかが、宛先チェーン上のクレームが額面価値を維持するかを決める。迅速に償還できないクレームは、ストレス下では対象コインを下回る価格で取引される傾向があり、担保をネイティブZEC価格で評価するレンディングマーケットは、清算人が実際に回収できる額を過大評価することになる。

2026年11月時点のZcash、Solana、Kamino、Offworldのドキュメントに基づきCoindooがまとめた比較。Offworldの欄はそのウェブサイトが記述する内容のみを反映している。

ステージ2:見せずに担保を証明する

プライベート残高がSolanaやAztec上に存在するようになると、貸し手はそこから3つのことを確認する必要がある。残高が存在すること、借り手がこのローンにそれを充てていること、そして債務が残っている間、それが他で支出または担保として差し入れできないことである。

Zcashは最初の要件に部分的に答える。Saplingのビューイングキー仕様は、保有者が支出能力を渡すことなく、第三者に受信・送信ノートを見せる方法を記述している。ビューイングキーを持つ貸し手は残高を確認できる。しかし、凍結や移動はできない。

第2と第3の要件には、Zcashが単独では提供しないものが必要である。レンディングコントラクトに書き込まれたルールと、それを執行する手段である。ゼロ知識証明は「このノートは未使用で少なくともXの価値がある」といった命題をノートを明かさずに示せるが、命題が真でなくなったときにコントラクトが行動できる必要がある。借り手が預け入れ時に支出権限をコントラクトに事前委任するか、担保がコントラクトが管理するエスクローに置かれるかのいずれかである。どちらの選択肢も機能する。しかしどちらも、ポジションのプライバシーがその権限をコントラクトが扱う方法と同じ程度の強さしか持たないことを意味する。

ステージ3:価格下落が本当の試験となる

レンディングプロトコルは執行をヘルスファクターとして表現する。Aaveの清算ドキュメントは、それを清算閾値で割り引いた担保価値を債務で割った値と定義し、1.0を下回るとポジションは清算され得る。算術は単純である。以下のラダーが示すのは単純ではない部分である。借り手の残高が暗号化されている場合、清算人が各段階で知ることを要求され、行うことを許されなければならないことである。

固定債務5,000ドルに対する100 ZECのポジション、清算閾値75%の例示。Coindooによる計算。利息、手数料、清算ボーナスは除外。ZECの市場価格でもOffworldの条件でもない。

最下段を埋める設計は3つ考えられ、それぞれが異なるものを漏らす。第一はオラクル価格と、ポジションが閾値を超えたことを示すゼロ知識証明を組み合わせるものである。借り手の残高は隠れたままだが、証明自体が清算規模のポジションの存在をネットワークに伝え、売却の時点は公開となる。第二は、借り手が預け入れ時に清算キーをコントラクトに渡すものである。使用されるまで何も明かされないが、単一のコントラクトが全借り手の担保に対する支出権を保持することになる。第三は、担保を宛先チェーン上のエスクローに移して公開で清算するもので、監査は最も容易だが、ローン開始の日からプライバシーが終わる設計でもある。

2026年6月の売り崩しは、いずれの設計も対応しなければならない規模である。The Blockが報じたところによると、Orchard開示の数日以内にZECは50%超下落して約310ドルとなり、各所で約1億1,600万ドルの清算が発生した。その下落に直面するプライベートレンディングマーケットは、数千のポジションについて同時に閾値超過を証明し、価格を取得し、担保を売却しなければならず、しかも下落を引き起こした出来事がシールドされた供給自体の健全性への疑問である間に行う必要がある。

ステージ4:SolanaとAztecが線を引く場所

Offworldがどの清算設計を選んでも、それはホストチェーンが定めるプライバシールールの中で動作し、どちらのチェーンもすべてを隠すことはできない。

Solanaのプライバシードキュメントは、デフォルトのPrivacy Ringが資産と金額を暗号化しつつ、送信者と受信者のアドレスは可視のままにすると記述している。レンディングマーケットにとってこれは、金額は見えなくても、清算人のアドレス、借り手のアドレス、そして両者が相互作用したという事実が台帳に残ることを意味する。CoindooはSolanaのプライベート送金に関する記事で、この分断がもたらす帰結を検証した。

Aztecはデフォルトでプライベート関数を実行するが、Offworldのコントラクトには、オラクル価格や外部アクターが発火できなければならない清算のために、公開関数もほぼ確実に必要になる。Aztecの開発者ドキュメントは、公開関数がプライベートストレージに書き込んだものは誰でも読めることを警告している。公開からプライベートへと渡る清算経路は、その境界を越える際に借り手のデータを持ち越さないよう構築されなければならない。

Offworldが公表すべきこと

これらを問題視しない立場も一理あり、その証拠がKaminoである。ZEC保有者はすでに完全に公開されたポジションでUSDCを借りているため、預け入れ時にプライバシーを望む借り手は、清算という避けようとしている結果においては露出を受け入れても構わないと考えるかもしれない。その見方では、Offworldのプライバシーはローンの通常のライフサイクルをカバーすれば足り、上記の第三の設計で十分ということになる。

Offworldが提示しているのがそのトレードなのかどうかは、まさにそのウェブサイトが語っていないことである。それを決めるのは、デプロイ済みコントラクト一式、清算人・オペレーター・公衆が各段階で何を見られるかを述べた脅威モデル、独立監査の範囲、公表された評価と清算パラメータ、借り手のいる資金提供済みマーケットである。それらが現れる順序がシグナルとなる。マーケット開始前に仕様が公表されるなら、チームは清算のプライバシーを製品要件として扱っていることになる。仕様が後回しのままマーケットが先に開くなら、借り手は自分の担保で答えを見つけることを求められていることになる。

本記事はCoindooで最初に公開されたものです。