米証券取引委員会(SEC)の企業金融部門は、機能している暗号資産ネットワーク上のプロジェクトによるトークン買戻しの発表は、ハウイ・テスト――ある取引が投資契約ひいては有価証券に該当するかを判定する最高裁判所の基準――における「本質的な経営努力」の約束には当たらないと明確化した。

金曜日に公開された新しいFAQの中で、企業金融部門は、暗号資産システムが一度機能すれば、トークン買戻しプログラムの発表はハウイ・テストを満たすような経営面のコミットメントには該当しないと述べた。さらにこのガイダンスは、稼働中のネットワークについては、システムの維持・アップグレード・拡張の誓約も同様に基準を満たさないと付け加えている。システムの現行の用途の宣伝や、利益を強調しない曖昧で将来的な表現も、同様に対象外となる可能性が高いとしている。この区別により、プロジェクトの開発状況が法的分析の中心に置かれることになる――同一内容の買戻し発表でも、基盤となるネットワークが実際に機能しているかどうかによって、判定が分かれ得るのだ。

まだ機能していないネットワークについては分析が変わる。職員らによれば、そのような場合、発行者がトークン保有者に利回りやリターンを生み出す手段として買戻しを提示すれば、一線を越える可能性がある。

このFAQには法的拘束力はないが、SECの3月の解釈リリースや、プロジェクト完全な登録なしにトークンを販売できるようにする「暗号資産規則(Regulation Crypto Assets)」提案を下地としている。また、CLARITY法案が上院で否決された後に発表された、トークン化された株式向けの新たなイノベーション豁免にも続くものだ。SECのポール・アトキンス委員長は7月に、法案が頓挫した場合には当局が介入すると示唆しており、商品先物取引委員会(CFTC)も8月に同様の警告を発していた。一連の動きを読み解くと、立法ルートが上院で挫折した後、当局が職員ガイダンス、解釈リリース、提案といった自らの規則策定ツールによってその約束を履行していることを示している。

MetaLeX Labsに所属し、Delphi Labsの元ゼネラルカウンセルでもある企業証券弁護士のガブリエル・シャピロは、このガイダンスが非常に大きな一歩だとの見解を示した。「証券法は、少なくともSECの暗号資産への適用に関しては、オプトイン式に見え始めている」と彼はX上で書いた。買戻しに関するセクションについては、「予想以上に踏み込んでいる」と述べた。

シャピロの読み解きでは、開発チームは開発を続け、買戻しでトークン価格を支えながら、保有者に株主型的な権利を与えることなく、公開投資の多くの恩恵を享受できるという。「当局は、経済的実態を契約の書き方で回避してはならないことが狙いだったはずの規制体制に抜け穴を開けた」と彼は書いた。暗号資産のより大きなトレンドは、トークン化された株式ではなく、「負担なしに株式のあらゆる利益を得ようとする動き」だとも彼は主張している。

シャピロはさらに、このガイダンスは確定したものではないと警告している。暗号資産業界は規制当局を前進の道として広く受け入れてきたが、当局の規則は法律よりも撤回が容易だ。シャピロも同じ点を指摘した。「私的原告や将来のSECには、別の考え方かもしれない。」残された論点は耐久性だ。係属中の「暗号資産規則(Regulation Crypto Assets)」提案が最終的に確定するか、そしてシャピロが警告したように、私的原告や将来のSECが法律を別の形で解釈するかどうかである。

出典:Decrypt