米証券取引委員会（SEC）企業金融部の職員は11月2日、暗号資産FAQを拡充し、9月25日に初版が公表されたガイダンスページに質問1.4～1.6を追加した。各回答は、3月17日に公表された同部の解釈における支配判定基準の一要素を扱う。この判定基準は、運営・経済・議決の支配権を持つ「中央当事者」（個人、団体または集団）が暗号資産システムの背後に存在するかどうかが焦点となる。

新ガイダンスでは、質問1.4はガバナンス参加者がいつ集団とみなされ中央当事者を構成し得るかを問い、質問1.5は中央当事者によるシステム参加の監督が何を意味するかを説明する。質問1.6は、機能するシステムと誰も支配しないシステムとを区分する。

集団に関する回答には明示された適用範囲がある。すなわち、解釈の第III節におけるデジタル商品の分類のみを対象とし、取引所法における取引所の定義を含む、集団に関連するその他の証券法制の規定には及ばない。

ジャーナリストのエレナー・テレット氏は、今回の追加について、CLARITY法が法律で扱うことになる分散性の論点を明確化する試みだと述べた。この比較は同時にガイダンスの限界も示す。法律は拘束力を持つが、これらの回答は企業金融部職員の見解を反映したものであり、法的効力はなく、委員会による承認も不承認も受けていない。この問題を追跡する者にとっての参照点は公開されている。両回答が掲載されているFAQページと、これらの論点を職員見解から拘束力ある法律へと移行させる手段であるCLARITY法の審議状況である。

中央当事者の区分が重要な理由

SECの3月17日解釈は、暗号資産をデジタル商品、コレクティブル、ツール、ステーブルコイン、デジタル証券などのカテゴリーに分類する。システムが中央当事者の支配を受けず自律的に運営される場合、分散型とみなされる。

職員は9月公表の第一批回答で、この区分に実際の影響を結び付けた。職員によれば、機能するシステムに中央当事者が存在しなければ、発行者によるそのシステムに関する発言が新たな投資契約を生むことはおそらくない。システムの成否に影響を与え得る支配を誰も保持していないためである。同一の回答群は、解釈における「機能的」と「分散的」の定義が委員会による資産分類に影響することも確認した。

質問1.6は、この二つの定義を分離する。システムは、ネイティブ資産がプログラムされた用途に従って利用できる場合に機能的とされる。分散性は別の問題を問う。すなわち、誰の支配も受けずにシステムが運営されているかどうかである。職員は、デジタル商品に関連する機能的なシステムは分散性の特徴を示すが、その程度は状況による、と述べた。

これらのいずれも、特定のトークンに地位を与えるものではない。解釈はまた、資産の分類とそれを巡る取引を分離しており、それ自体は証券ではない資産でも、投資契約の対象として販売され得る。

独立した投票者が集団とみなされる場合

質問1.4の下では、機能するシステムの幅広いガバナンスへの参加者は、無関係であり、ガバナンス・プロセスの外で共同して行動する正式・非正式を問わない別個の合意や了解を持たない場合、一般に集団とはみなされない。委任（デリゲーション）もこの審査の対象となる。ガバナンスが財団や協会を通じて運営され、システムのネイティブトークンの保有が参加条件となっている場合にも、同じ考え方が適用される。

この最後の論点に、業界は最も迅速に反応した。a16z cryptoのマイルズ・ジェニングス氏は、この回答により、プロジェクトは分散型ガバナンスを放棄することなく、ワイオミング州の分散型非法人非営利団体（DUNA）といった法的実体を利用できると述べた。FAQ自体は特定の実体形態に言及していない。

集団であることは第一段階に過ぎない。中央当事者の定義に該当するには、集団が運営・経済・議決のいずれかの支配権を保持していなければならない。脚注は、職員が想定するガバナンスのあり方を記述する。それは透明でルールに基づくものであり、多様なステークホルダーが独立して参加するものであるべきだ。提案、討議、投票、実施は公開され、権限は関係する参加者や委任を通じて集中させてはならない。

これらの条件を併せて読むと、両方向に働く。数千の投票ウォレットは参加を示すが、独立性を示すものではない。少数の委任者に議決権の大半が集中していたり、関係するウォレットがブロックとして投票していたりすれば、脚注の権限集中への警告が問題となる。逆に、提案への幅広い支持は裏取引の証拠ではない。公開討議を経てセキュリティ修正を支持する投票者は、ガバナンス・システムを意図された通りに利用しているに過ぎない。

オンチェーンの記録はこの検証の一部しかカバーしない。あるアドレスがどれほどの議決権を保持するかは示すが、誰が鍵を管理し、その人物が他で何に合意したかは示さない。この齟齬は、マーケットメーカー契約の開示を巡る議論にも共通して見られる。

投票の外に位置する権限

質問1.5は、プロトコル、バリデータ、ユーザーの各レベルで監督がどういうものかを列挙する：

• アクセスの付与または制限
• 投票手続きの変更
• トランザクション検証者の決定
• コードの変更
• トランザクションの取り消しとアクセス権の剥奪

いずれの例でも、中央当事者は単独でその権限を行使できる。回答はこれに対し、重要な運営がルールに基づくコードにより自動的に実行されるシステムを対比させる。そのようなシステムでは、残された裁量は、参加者自身が中央当事者でないガバナンスを通じてのみ行使される。

したがって実務上の判定は、これらの権限のいずれかに投票を迂回する経路が存在するかどうかである。Arbitrumは文書化された例を提供している。その憲章は、トークン保有者を待たずにセキュリティ評議会が緊急時に行動することを認めている。4月21日、評議会はArbitrum One上のKelpDAO攻撃者が保有する約30,766 ETHを凍結した。

この種の凍結は、質問1.5に記述された取り消し・アクセス権限に類似する。この枠組みに続く問いは、誰が署名鍵を保持するのか、それらの人々が互いに、また単一の組織からどの程度独立しているのか、何が彼らを制約するのか、である。FAQはArbitrumに言及しておらず、職員がこの仕組みをどう評価するかを示す記述はない。Arbitrumは構造を文書化しているが、個々の署名者の独立性は別途の報告を必要とする。

文書化されているArbitrumのセキュリティ評議会：

• メンバー：12名、ArbitrumDAO憲章に定められた選挙により選出
• 緊急対応：12名中9名の署名で即時執行、その後透明性報告書を公表
• 通常のアップグレード：同様に12名中9名の署名の後、提案プロセスの遅延を伴う後続段階へ
• 上書き：DAOは憲章改正提案により緊急権限を縮小または除去できる

出典：Arbitrum DAOガバナンス文書

小規模なプロトコルはこれを明文化することが少なく、答えはしばしば契約の中にある。OpenZeppelinのガバナンス文書は、タイムロックのプロポーザーまたはキャンセラー権限をガバナー以外の者に与えると、その当事者がガバナンスを迂回したり承認済みの行為を停止できたりすると警告している。Governorコントラクトの特定が検証の出発点であり、タイムロックの各権限とアップグレード可能なコントラクトの各管理者鍵には、依然として所有者の特定が必要である。マルチシグの閾値は変更に必要な署名数を、タイムロックは発効までの待機期間を示す。しかし、いずれもその署名の背後に何人の独立した人間がいるかは示さない。

権限が及ぶシステムの特定

質問1.5の脚注には見落としやすい限定が加えられている。ネットワークを支配しない財団や協会であっても、そのネットワーク上に展開されたアプリケーションの運用パラメータを設定するなど、別個の暗号資産システムを支配し得る。したがって支配の認定には精確な対象の特定が必要である。ネットワーク、アプリケーション、トレジャリー（金庫）、トークンコントラクト、あるいはグラントプログラムのいずれかである。

対象によって帰結は異なる。Coindooの9月の報道にある、グラント濫用が疑われる者をDAO資金から排除するArbitrum提案は、トレジャリー資金へのアクセスに関するものだった。誰かのチェーンへのトランザクション送信を阻止することは全く別の権限であり、一方への権限は他方への権限を何ら意味しない。

分散性の主張を自ら検証する

この枠組みは三つの問いに帰着する。どの権限が存在するか、誰がそれを保持するか、何がそれを制約するか。それに答える記録は通常公開されているが、散在している。

• 権限： ブロックエクスプローラー上で検証済みのコントラクトコードと権限割り当て。オーナーおよびプロキシ管理者アドレスを含む
• 保持者： マルチシグ署名者リスト、評議会選挙結果、委任者声明、プロジェクトのガバナンスフォーラム上の関係性開示
• 制約： タイムロックの長さ、プロジェクトの憲章または定款、事後報告書、トークン保有者が権限を除去できる仕組み

これらの記録に欠落があれば、分散性の主張は反証されたのではなく未検証のままとなり、問題のない結果はいかなるトークンについても法的見解を意味しない。投票数は参加者数を示すに過ぎない。11月2日以降、より鋭い問いは、誰が投票なしに行動し得るのかである。

本記事はCoindooにより初めて公開された。