モルガン・スタンレーは火曜日、10月28日に稼働を開始した新サービスを通じて、米国株と米国債のブロックチェーン版を作成したと発表した。この提供サービスはDTCC Tokenization Service（DTS）と呼ばれ、Depository Trust & Clearing Corporation（DTCC）の子会社であるDepository Trust Company（DTC）が運営しており、規制された金融システム内での証券の移転を容易にすることを目指している。同行はこの動きをXへの投稿で発表した。

この開始により、米国株が直ちに24時間自由に取引可能になるわけではない。

DTCのルール内にとどまるデジタルツイン

モルガン・スタンレーによると、同社はDTSを利用する最初の銀行の一つである。DTCCによれば、バンク・オブ・アメリカ、シティ、J.P.モルガン、フィデリティ、ステート・ストリートを含む約20行がこのサービスに参加している。

DTSは、114兆ドル超の証券を管理しているとされるDTCにすでに登録されている金融商品の「デジタルツイン」を作成する。トークンは基礎となる金融商品の所有権を保持し、投資家保護を維持する。ユーザーはこの目的のために承認されたウォレットにトークンを送金したり、元の登録状態に戻したりすることができる。

このサービスは、プライバシー機能を内蔵した機関投家用ブロックチェーンであるCanton、およびイーサリアムのソフトウェアクライアントであるBesu上で動作するプライベートなDTCCネットワークに接続している。追加のネットワークは2027年に稼働する予定である。

2025年12月にSECスタッフが発行したレターにより、3年間実施されるパイロットが認められており、ラッセル1000銘柄（米国の大型株指数）、主要指数連動ETF、米国債が対象となっている。この種のスタッフレターはルールを書き換えるものではなく規制の緩和を与えるものであるため、現在のところパイロットの資産範囲と3年間の期間が、DTCのフレームワーク内で銀行がトークン化できる対象を制限している。

大きな取引高、小さな株式保有

オンチェーンの株式取引は一見印象的に見えるかもしれないが、データを分析するとより控えめな実態が見えてくる。9月にPanteraが発表した調査によると、6月の株式型パーペチュアル取引の合計出来高は、HyperliquidとLighterの取引所で678億ドルに達した。それに比べ、トークン化株式の現物取引は42億ドル以下にとどまった。

678億ドルという数字には文脈が必要である。株式型パーペチュアルでは、トレーダーは実際に株式を保有することなく株価に賭けることができる。レバレッジと頻繁な取引により、比較的少額の資金でも大きな取引高を生み出すことができる。したがって、この数字は取引活動を反映しており、投資家が実際にトークン化株式に投入した資金の額を示すものではない。

流動性が薄く、変動が大きく、主にオフショア

所有市場はさらに小さい。IMFの10月の報告書は、トークン化株式の評価額を23億ドルとした。同報告書では、従来の市場と比較して流動性が薄く、変動が大きく、取引がより断片化していることが指摘されたが、24時間取引は価格発見の初期の兆候を示している。

Alliumのデータによると、トークン化株式の取引高の約90%は米国以外から発生している。Solanaでは、トークン化株式取引の63%が米国の取引所が閉まっている時間帯に行われた。IMFによると、Ondo FinanceとBacked Financeの合計がトークン化株式価値の70%超を占めている。このオフショア中心の状況と比較すると、DTSと参加する約20行は、トークン化米国株式のDTC登録済みのオンショア側を代表している。

本当の狙いは担保活用、しかし発行企業は慎重

担保活用はより明確な利益をもたらす可能性がある。Nasdaq–ValueExchangeの調査（203人が回答）では、70%が決済問題に日常的に直面していることが判明した。同調査は、ティア1企業が368億ドルの過剰または非収益の担保を保有しており、これを解放すれば年間3億4600万ドルの利息が生み出される可能性があると推定している。現時点でDTCは、自社のリスク計算においてパイロットトークンに担保価値を割り当てていない。

企業側も反発している。CNBCが報じた反対意見はその後拡大している。OKXとNYSEの親会社であるIntercontinental Exchangeによる合弁計画であるOKXICEからの11月3日の届出には、マイクロソフト、アルファベット、ゴールドマン・サックスを含む59の発行企業が、その取引所での第三者株式トークンに反対を表明している。

モルガン・スタンレー自身も慎重な姿勢を維持している。ストラテジストのフェリックス・ストラットマンは10月29日、トークン化株式は「必ずしも株式市場のより効率的な状態をまだ表していない」と述べた。当時、トークン化された実世界資産の総額を300億〜400億ドルとしつつ、2030年までに2.3兆ドルへの成長を予測した。

中期的な節目はすでに定まっている：新たなネットワーク接続は2027年に開始され、パイロットはSECの3年間の枠内に制限されており、現時点でDTCはトークンに担保価値を割り当てていない。発行企業の反対リスト——OKXICEだけで59社——が、トークン化米国株式のこの最初の規制段階を取り囲むもう一つの境界線となっている。