Circle Internetの株価は月曜日、モルガン・スタンレーがUSDCステーブルコイン発行体の投資判断をequal-weightからunderweightへ引き下げ、目標株価を106ドルから38ドルへ大幅に下方修正したことを受けて、約4%下落した。

この下落により、同社にとって厳しい1年がさらに続いた。株価は年初来で約30%下落している。Circleは1年以上前にIPO価格を31ドルで設定し、初日の取引では株価が約69ドルで始まった。

Circleに対する弱気見通し

モルガン・スタンレーのアナリストJames Faucette氏は、Circleの中核事業が複数の構造的課題から同時に圧力を受けているという見方を示した。

同行はUSDCの供給予想を2027年について約33%、2028年について44%引き下げた。モルガン・スタンレーは、今後2年間で流通するUSDCの量が大きく縮小するとみており、これはそのトークンを裏付ける準備資産から得られる利息に大きく依存する企業にとって重大な問題となる。時価総額でTetherのUSDTに次ぐ第2位のステーブルコインであるUSDCは、暗号資産取引、分散型金融、国境をまたぐ決済フローで広く利用されており、その残高はデジタル資産市場全体の活動を示す指標でもある。

同社が修正した2028年のGAAP EPS予想は、現在のウォール街コンセンサスを約20%下回っている。

Faucette氏はいくつかの構造的逆風を指摘した。準備資産収益は、USDC供給量と現在の金利水準の双方に非常に敏感だ。CircleはUSDCを裏付けるドル建て資産の大半を短期の米国債と現金で保有しているため、フェデラルファンド金利の低下は、供給量の変化とは独立に、同社がその準備資産から得る利回りを圧縮する。Circleがステーブルコイン発行以外へ事業を多角化するにつれ、同社はより低い利益率の収益源へ移行している。さらに、競争環境は急速に激化している。

競争激化が本質的な論点

BlackRockは、トークン化キャッシュ商品への進出を積極的に拡大している。また、Open USDのような代替ステーブルコインモデルは、根本的に異なる構造で市場に参入している。トークン化マネー・マーケット・ファンドも、実質的には同じ経済的提案をよりなじみのある形で提供し、機関投資家向けの競争要因をさらに増やしている。

ウォール街で広がる懐疑論

モルガン・スタンレーは、Circleの見通しを弱気に見ている最初の大手銀行ではない。JPMorganは2025年6月に調査を開始し、underweightと80ドルの目標株価を設定しており、その時点でも同社のバリュエーションに懐疑的な姿勢を示していた。

Circleは2025年6月5日に上場を完了したが、その過程では何年にもわたって複数の上場ルートを模索していた。以前にはSPAC取引も追求したが、最終的には破談となり、通常のIPOによる上場は待望の節目となった。

投資家が注視すべき点

USDC供給の縮小予想は、特に注目に値する。モルガン・スタンレーの見通しが正しければ、Circleは成長を示す必要がある局面で、市場自体が縮小するという状況に直面することになる。2028年の供給予想が44%引き下げられたことで、楽観的なシナリオを描ける余地は大きく狭まる。

CRCLを保有する投資家は、今後数四半期において、USDC供給の動向と、準備資産以外の収益源の構築進捗という2つの指標に特に注意を払うべきだ。供給減少がモルガン・スタンレーの想定どおりに進み、事業多角化が低マージン収益しか生まない場合、38ドルという目標株価は例外的な見方ではなく、基準シナリオに近づく可能性がある。