暗号業界が成熟し、伝統的金融（トライファイ）のプレイブックから多くを学ぶにつれ、プロジェクトは上場企業でおなじみの行動を取り入れつつあります。最新の流行はトークン買い戻し、すなわちプロトコル収益を使って自社トークンを買い戻す仕組みです。株式市場では買い戻しは長らく資本還元の柱であり、S&P 500企業は毎年数千億ドル規模で自社株を買い戻してきましたが、暗号業界も今や同じロジックを取り込んでいます。

2026年に入り、暗号プロジェクトの買い戻し支出は約6億4,000万ドルに達しました。これは前年同期比で約17%増、2024年の36万6,000ドルと比べると桁違いの水準です。HyperliquidとPump.funがこの支出のほぼ90%を占めています。

なぜ突然人気が出たのでしょうか。買い戻しはトークンへの需要を生み出し、バーンは供給を減らして残った各トークンの価値を高めるため、価格に上昇圧力がかかる可能性があります。また、買い戻しはホルダーに基盤プロトコルの経済活動とのより具体的なつながりを与えます。供給削減の実験としては初めてではありません。2021年のイーサリアムのEIP-1559アップグレードは手数料バーン機構を導入し、ETHを恒久的に流通から除去することで、ネットワーク活動がトークン供給を縮小しうるという考え方を定着させました。

分散型取引所アグリゲーター1inchの最高法務責任者、Orest Gavryliak氏は Magazine に次のように語りました。「収益を財源とする買い戻しとバーンを実施するプロジェクトは、通常2つの目的のいずれかを持っています。流通トークン供給を減らすか、プロトコル収益への投資の妥当性を示すかです」

プロジェクトが「トークンを買い戻してバーンした」と伝える方が、ガバナンス権の仕組み、手数料の決定方法、プロトコルの利用方法を説明するよりも「はるかに分かりやすい」とGavryliak氏は言います。

ただし裏面もあります。プロトコルが自社トークンの購入に使う1ドルは、開発者の採用、事業拡大、バランスシートの強化、プロダクト構築に充てられたはずの1ドルです。買い戻しが最も熱いトークノミクス手法の一つになる中で、それを利用するプロジェクトにとって実際に良いのかどうかが問われています。

なぜ暗号プロジェクトは自分自身を買い戻すのか

そもそもトークンを発行して資金調達するプロジェクトが、自社トークンを買い戻すのは逆効果に思えるかもしれません。そうではありません — 重要な但し書き付きで。発生した収益でトークンを買い戻し（その後保有またはバーンする）ことで、プロトコルの成功とトークンの価値の間に暗黙のつながりが生まれます。これは暗号プロジェクトが長年確立に苦労してきた点です。

Bitwise Europeのシニア・リサーチ・アソシエイト、Max Shannon氏はこう説明します。「買い戻しとバーンは、トークンホルダーに価値を蓄積する効果的な手段であり続けます。公開市場でトークンへの継続的な買い注文を生み出し、トークンの成功をプラットフォームの採用に直接結びつけます」

これは、ここ数年ナラティブの追跡や「より愚かな者理論」への投機に費やしてきた業界にとって大きな転換点です。FartcoinやPeanut the Squirrelを買ったユーザーは、その健全な経済モデルゆえに買ったわけではありません。

取り組みの度合いはプロトコルによって大きく異なります。例えばHyperliquidは収益の99%をHYPEの買い戻しとバーンに充てており（Hyperliquidのバーンデータ）、一方Pump.funは収益の50%をトークンの買い戻しとバーンに充て、すでに4億4,665万ドル相当のPUMPが流通から除去されています（Pump.fun）。

DeFiインフラプロトコルのSparkはやや異なるモデルを採用しています。共同創業者兼CEOのSam MacPherson氏によると、プロトコルの剰余金を財源とする公開市場での買い戻しを通じて、1億4,300万SPK以上を取得しました（Sparkの財務データ）。これらのトークンはバーンされず、エコシステムの長期参加者に報いるためSparkのトレジャリーに保管されています。

MacPherson氏は Magazine に対し、狙いは単なる供給削減ではないと語りました。「トークンホルダーは、プロトコルが収益を生むたびに分配を受けるのではなく、プロトコルの長期的な経済的成功に参加すべきです」

買い戻しによりSparkはこの整合性を生み出しつつ、「取得したSPKを最終的にどう、いつ活用するかについての柔軟性を保持できる」と同氏は言い、プロトコルがトークンを「単なる配当メカニズム」ではなく経済的に意味のあるものにできるとしています。

また、トークン買い戻しはホルダーへの収益還元として税務上極めて効率的な方法でもあります。配当や報酬に伴う重い税負負担をユーザーは避けられるためです。

トークンを買うことが本当に最善の資金用途なのか

すべてが合理的に聞こえても、より大きな問いは、自社トークンの買い戻しがプロジェクトの資金の本当に最善の用途なのかということです。おそらくすべてのケースでそうとは限りません。

「問うべきは、次の1ドルの剰余金の最も価値の高い用途は何か、ということです」とMacPherson氏は言います。プロトコルが魅力的なリターンで資本を再投資できるなら、それは収益をそのまま分配するよりも「はるかに価値がある」可能性があるとします。

買い戻しは、基盤となるビジネスを実際に改善することなくトークンエコノミクスを支えることができます。また、買い戻しがトークン価格の上昇につながるという確固たる保証もありません。Pump.funは2025年7月以降PUMPを積極的に買い戻してバーンしてきましたが、トークンは依然として2025年9月の最高値から約50%下の水準で推移しています。UNIも、Uniswapが2025年11月にUNIfication提案を発表した後の上昇幅の約半分を返しています。

Shannon氏は、これらの価格変動には「多くの要因」が寄与しており、買い戻しの失敗を証明するものではないと指摘しつつ、次のように述べています。「これらを機に投資家の間では、スタートアップ的なこれらのプロジェクトは、買い戻しとバーンに充てる収益の割合を減らし、チームとプロジェクト自体への再投資を増やす方が良いのではないかという議論が生まれています」

投資家は、価格を押し上げる買い戻しスキームと成功したビジネスモデルを慎重に区別すべきです。本物の剰余金を生み出す持続可能なプロトコルは、資金の一部をトークン購入に充てるのが最善と判断するかもしれませんが、苦しく続いているプロジェクトが単に価格を動かすために買い戻しを試みる可能性もあります。MacPherson氏の言葉を借りれば、「買い戻しが持続不可能なプロトコルを持続可能にするわけではありません」。

トークンが株のように見え始めるとき

トークン買い戻しは表面上は自社株買いプログラムに似ていても、トークンが株式になりつつあるわけではありません。

株主は会社の一部を所有し、議決権、配当、残余資産への請求権を持つ場合があります。トークンホルダーは一般的にこれらの法的権利を持たず、Gavryliak氏はこの区別が決定的に重要だと言います。「これは市場メカニズムであり、法的に執行可能な権利ではありません」

MacPherson氏はSPKをオンチェーンプロトコルにおける「疑似エクイティ」の一形態と表現しています。伝統的な法人意味での法的所有構造は存在しないものの、経済的にはSparkは「同じ特性の多くを作ろうとしています。ガバナンスへの参加、長期的な整合性、そしてプロトコルに最もコミットした人々がその成功から恩恵を受けられるメカニズムです」。

買い戻しが配当のように見え始めるとき

暗号がトライファイ式の買い戻しに倣う中、規制当局がこれらのメカニズムが実際に何を意味するのかを検討し始めており、不穏な兆しが見え始めています。

2025年のDigital Asset Market Clarity（CLARITY）法は依然として草案であり、確定した法律として扱うべきではありませんが、Gavryliak氏はその提案枠組みがトークンの価値がどこから来るのかという重要な問いを浮き彫りにすると述べています。「ネットワーク自体の機能から価値が生じるなら、その資産はコモディティのように見えます。しかし、製品の提供、マーケティング、トークンホルダーへのリターンの提供といったプロジェクトチームの努力に価値が基づくなら、それはすでに証券です。要するに、株の服をトークンに着せてコモディティであると期待してはいけません」

結局のところ、暗号投資家が知りたいのは、トークンの土台にあるもの — 収益、ユーザー、持続可能な経済 — と、トークンがそれらから恩恵を受ける信頼できる方法です。買い戻しは一つの解を提供するかもしれませんが、土台の問題を解決せずにトークンを実際より価値があるように見せる、又一つの金融工学にすぎない可能性もあります。Gavryliak氏はこう問いかけます。「買い戻しが止まっても、トークンを保有する理由はまだありますか？答えがノーなら、問題はトークノミクスより深いところにあります」