ギャラクシーの最新ベンチャーリサーチを先行確認したところ、第3四半期に暗号資産スタートアップのバリュエーションが過去最高を更新した一方で、取引規模の中央値は縮小した。この乖離は、民間暗号資産市場における成熟企業と新設チームの分裂が深まっていることを示している。

10月23日に公開された同社の第3四半期ベンチャーレポートの先行プレビューで、ギャラクシーのリサーチ担当副社長タデウス・ピナキエヴィッチは、バリュエーションの中央値が約9,000万ドルで過去最高に達したと述べた。同じデータによれば、暗号資産取引の中央値は四半期前の史上最高水準である約490万ドルから約300万ドルへ低下していた。

2四半期の低迷を経てバリュエーションは過去最高に回復

過去最高のバリュエーションは、一段の下落の後に訪れた。ギャラクシーの第2四半期レポートによれば、暗号資産スタートアップのバリュエーションは2025年第4四半期にピークを付け、2026年上半期を通じて急落した後、今四半期に回復した。暗号資産以外のベンチャーキャピタルのバリュエーションも新水準に達しており、暗号資産は独自の動きではなく、より広範な民間市場と連動して推移していたことを意味する。

取引規模は異なる周期で動いた。取引規模は第2四半期にピークを迎え、ちょうどその時期にバリュエーションは底を打ち、その後バリュエーションが上昇するにつれて昇分の大半を失った。2つの記録が正反対の方向を示しながら相次いで誕生した。

このバリュエーション数値には注意点がある。ギャラクシーがバリュエーションデータを持っていたのは第2四半期取引のわずか16%で、サンプルは後期ステージ企業に偏っていた。

後期ステージ取引に基づく記録、プレシードに押し下げられた中央値

有力な説明は、取引構成の変化にある。プレシード——企業の最初の機関投資家ラウンド前の、ベンチャー資金調達の最も初期の段階——はその構成の新規設立側に位置し、ギャラクシーは創業者の活動水準と投資家のリスク許容度を測る指標としてその割合を追跡している。同社は後期ステージの割合について、歴史的な水準と比べ依然として高水準にあると説明しており、これは市場の成熟の兆しである。プレシードの割合は第2四半期にすでに上昇傾向にあったため、25%への跳ね上がりは上昇の開始ではなく継続を意味する。いずれの読みも、2つの記録が乖離した理由として取引構成を有力視している。

小規模な初期ラウンドの割合が大きくなると、どのステージも調達額が減らなくても取引の中央値を押し下げる可能性がある。中央値はラウンド規模を順に並べたリストの中間の取引を示すものであり平均ではないため、少数の超大口ではなく、ラウンドが市場にどのように分布しているかによって動く。一方、バリュエーション数値は市場の異なる層から得られたもので、バリュエーションが開示された少数の取引は後期ステージ企業に大きく偏っているため、この記録は主に投資家にとっての成熟企業の価値を反映している。この説明はデータと整合するが、ギャラクシーはそれを裏付けるステージ別の数値をまだ公表していない。

第3四半期より前から、資金の大部分はすでに確立された企業へ流れていた。第2四半期、投資家は384件の暗号資産取引に56.8億ドルを投入し、後期ステージ企業が資本の約78%を獲得した。この傾向が第3四半期でも続いていれば、投資家は新興チームに少額の小切手をより広く振り向けつつ、資金の大は成熟企業に維持していたことになる。

資金は古参企業に、取引数は新興企業に

ギャラクシーの第2四半期の内訳は、この分裂がどれほど深いかを示している。トレーディング・取引所・投資・レンディングのカテゴリーの企業は、わずか51件の取引で約35.2億ドル——全資本の約5分の3——を調達し、その資金の9割以上が後期ステージ企業に向かった。

第2四半期の資金の流れ:

• 単一カテゴリーに約60%(51件の取引)
• 2018年設立の企業に約20億ドル
• 米国企業に73.5%

第2四半期の取引の流れ:

• 決済とDeFiがそれぞれ40件
• 最も多いのは2025年設立の企業
• 米国企業は39.1%

取引件数で見ると、活動ははるかに分散していた。決済・リワード系スタートアップとDeFiプロジェクトがそれぞれ40件を締結し、次いでWeb3・ゲーム企業が37件、トークン化が36件、エンタープライズブロックチェーンが34件、インフラが32件だった。ギャラクシーは、エンタープライズブロックチェーン、DeFi、プライバシー・セキュリティ、トークン化、マイニング、決済において有意なプレシードまたはシードの活動を確認した一方、ウォレットやレイヤー2プロジェクトは成熟企業に偏っていた。

企業の設立年も同じパターンに従う。2018年設立のスタートアップが第2四半期に最も多くの資本を調達し、約20億ドルに達し、約11億ドルの2020年組を上回った一方、取引件数では2025年、2022年、2023年設立の企業が上位だった。地理的にも同じように分裂している。米国企業は資金の73.5%を獲得したが、取引件数では39.1%に過ぎなかった。

縮小した中央値が創業者にとってより重要である理由

バリュエーションは所有権の価格を決め、調達した資金は企業が事業を続けられる期間を決める。月次純バーン25万ドルの場合、両四半期の中央値の違いは次のようになる:

• 300万ドルのラウンド(第3四半期の中央値):ランウェイ12か月
• 490万ドルのラウンド(第2四半期の中央値):ランウェイ約20か月

高いバリュエーションは、同じ資金を得るために創業者が売却する持ち分を少なくできるが、ランウェイを1か月も延ばすことはできない。

こうした小切手を支給するベンチャーファンドは統合が進んでいる。ギャラクシーは、第2四半期にわずか5件の新設暗号資産ベンチャーファンドが約39億ドルを調達したと集計した。これは2019年以来で四半期として最も少ないが、新設ファンドの平均規模は約3億7,800ドル、中央値は約8,000万ドルに拡大した。年換算では、上半期の資金調達は2026年には約100億ドルとなり、2025年の調達額87.5億ドルを上回る見通しだ。より少ない運用会社により多くの資金が流れており、ギャラクシーによれば、AI、現物暗号資産上場投資商品、デジタル資産財務戦略企業が同じアロケーターを奪い合っている。大型ファンドは大型の小切手を出す傾向があり、最小規模の初期ラウンドは、より限られたアーリーステージ専門家のグループに委ねられる可能性がある。

ギャラクシーの第3四半期フルレポートが明らかにするべきこと

ギャラクシーは四半期フルレポートが近日中に公開されると述べている。その中の3つの数値がこの読みを検証する。

**総資本と取引件数。**上半期は744件の取引で100.2億ドルだった。2025年の203億ドルに並ぶには、四半期あたり約51億ドルが必要だ。2025年第1四半期に1件の取引がそれを左右したように、少数の大型ラウンドが合計を大きく動かしうる。

**ステージ別の取引規模。**各ステージ内の中央値が安定していれば、全体の中央値が下落した主因としてプレシード構成が確認されることになる。

**後期ステージへの資本割合。**第2四半期の78%に近い数値であれば、初期取引が増える中でも資金の大半が成熟企業に向かい続けていることが示される。

本記事は情報提供のみを目的としており、金融または投資に関する助言を構成するものではない。非公開企業のバリュエーションおよび資金調達の推計は、入手可能な開示情報に依存している。