上院がClarity Actの手続き投票で承認できなかったことにより、米国の暗号資産ルール策定の任務は、少なくとも当面は議会から連邦規制当局へと移りました。

法案頓挫から48時間以内に、SECはトークン化株を対象とするイノベーション免除を発表し、CFTCはノーアクション relief を発表して暗号資産市場のルール策定案をホワイトハウスへ送付、連邦準備制度理事会（FRB）はGENIUS法に基づくステーブルコインの準備金・自己資本ルールを提案しました。業界関係者の多くは規制当局の道を当面「より実現可能」と受け止めていますが、当局のルールは法律に比べて策定に時間がかかり、裁判で争われやすく、将来の政権による撤回も容易です。

ここ約2年間、暗号資産業界のワシントン戦略は「明確さ（clarity）」という一語にかかっていました。市場構造法を成立させれば、残りは後からついてくると考えられていたのです。しかし先週、その戦略は壁に突き当たりました。上院は、法案を本会議審議に進めるのに必要な60票に遠く及ばない49対50の手続き投票で、Clarity Act の承認に失敗したのです。1年以上をかけて策定された包括的な市場構造法案は、ドナルド・トランプ大統領の暗号資産関連事業に絡む倫理規定をめぐる協議が数ヶ月にわたり難航した後、民主党に加えて共和党3名も反対しました。中心担ったシンシア・ラミス上院議員は、今年中の成立はほぼ絶望的だと述べました。

しかし法案の頓挫はルール策定を止めたわけではありません—その方向を転換させたのです。48時間以内に、連邦規制当局が自らその空白を埋める動きに出ました。

まず最初に、最も目立つ形で動いたのがSECです。ポール・アトキンス委員長は、Clarity Actの失敗に直接言及しながら、デジタル資産向けの新しい「イノベーション免除」を発表しました。これは、要件を満たす取引所がブロックチェーントークンとして表される米国株（トークン化株式）を、全国証券取引所として登録することなくオンチェーンで取引できる枠組みです。当局が議会を待たずに自らの権限で暗号資産政策を設定する意向を示した、これまでで最も明確なシグナルとなりました。

CFTCも遅れを取らず、並行して動いています。CFTC職員はノーアクション・ポジション、すなわち記載された活動について当局が執行に乗り出す意向のないことを示す職員レベルの救済措置を発出し、受動的なソフトウェアプロバイダー、暗号資産ウォレットアプリを含む—が、紹介ブローカーとして登録せずにユーザーへ規制されたデリバティブへのアクセスを提供できるようにしました。また当局は、より広範な暗号資産市場のルール策定案をホワイトハウスの審査に送付しました。これは重要な連邦ルールの公表前の通常の手続きですが、その本文はまだ公表されていません。

次に動いたのは連邦準備制度理事会（FRB）です。木曜日、中央銀行は傘下のステーブルコイン発行体に対し、トークンを安全で流動性の高い資産で全額裏付け、運営リスクに備えた自己資本を保有することを義務付けるルール案を提案しました。これは、ドナルド・トランプ大統領が2025年に署名したステーブルコイン法であるGENIUS法の複数による展開の一環です。ルール案のため、確定前にはパブリックコメント期間に付されます。この展開にはOCCも含まれており、OCCは1月の法定期限を前に、11月までに独自のステーブルコインルールを確定させるべく急いでいます。

その結果、単一の議会立法ではなく、ルールごとに構築される規制環境が生まれつつあり、業界関係者の多くはそれを受け入れています。Solana Policy Instituteのクリスティン・スミス会長は、業界は「今や規制当局の指針を頼りにしている」と述べ、これを「現時点でより実現可能な道」と呼びました。

ただし課題もあります。当局が策定するルールは確定に時間がかかり、裁判で争われやすく、法律よりも将来の政権による撤回が容易です。ゲイリー・ゲンスラー氏が委員長を務めていた頃、SECが暗号資産業界で最も嫌われる敵であったのは、そう遠くない昔のことでした。ジョー・バイデン政権下で当局は「執行による規制」キャンペーンを展開し、暗号資産企業の幹部らに戦慄を走らせました。市場構造法は、あの頃が二度と戻らないようにするためのものだったのです。

しかし現時点では、業界は得られるもので妥協するしかありません。いま得られているのは、これまで敵対的だった規制当局が提供する行動規範であり、おそらく史上最も業界に友好的な議会からのものではありません。近くの目途は具体的です。OCCの11月目標、1月の法定期限、そしてCFTCの暗号資産市場ルール案の公表です。それらのルールが定着するかどうかが、今後数ヶ月、そして数年にわたる物語となるでしょう。