ブラックロック初のトークン化マネーマーケットファンド「BUIDL」は、主要暗号資産取引プラットフォームで担保として幅広く受け入れられているが、伝統的金融でのより広範な利用は、銀行の資本負担、未完成の法的文書、銀行営業時間に紐づく決済ルールによって制約されている。

Moneycontrolが配信したBloombergの報道は、ブラックロックのアジア太平洋キャッシュ事業を統括するDan Maleyの、トークン化担保をデジタル資産市場以外へ拡大する可能性についての発言を引用しており、PANewsの要約は3つの制約を彼に帰している。したがって課題は、ファンドをブロックチェーン上で表現できるかどうかだけでなく、銀行や取引相手が既存の担保・保管・決済の枠組みの中でその表現を利用できるかどうかにある。

PANewsによると、BUIDLは2024年の開始以来約23億ドルに成長したが、保有者層は依然として小規模だ。10月6日時点で、EcoがまとめたRWA.xyzのデータは22億5000万ドルを示しており、これはCircleのUSYC(24億1000万ドルOndoのUSDY(23億ドル)に次ぎ、トークン化国債ファンドの中で3位。保有者は106、最低投資額は500万ドルとなっている。

現在、マネーファンドを担保に使うには4つのステップが必要

ISDAの10月6日付論文「Assessing Tokenized Money Market Funds as Eligible Collateral Under the ISDA CSA」は、現在マネーマーケットファンドを担保として使うには、まず現金に換売する必要があると説明している。一方、トークン化ファンドは、受け入れ側が同意すれば直接差し入れることができる。担保の返還はこの4ステップを逆にたどることになる。

暗号資産取引所はすでに受け入れ済み

BUIDLのトークン化と移転代理人を担うSecuritizeは、2025年6月に、Crypto.comとDeribitがBUIDLを担保として受け入れると発表した。Binanceも受け入れを表明しており、OKXは2026年4月に続いた。BUIDLに関するSecuritizeの2026年7月のリリースは、同社のブローカー・ディーラー部門がブラックロックからファンドの販売代理人として報酬を得ていることを開示している。

受け入れには割引が伴う。2026年3月25日、Crypto.comはBUIDLに対するヘアカットを2%から1%に引き下げ、預け入れたBUIDLのより大きな割合がマージンに算入されるようになった。同取引所は、利用可能性、ヘアカット、適格性は管轄区域によって異なり、変更される可能性があると注記している。ヘアカットの水準が異なっても、1億ドルのBUIDL預入におけるドル建ての差はわずかであり、CFTCの0.5%は残存期間1年未満の証券のみを保有するファンドのスワップ初期マージンに適用されるものであり、単純比較はできない。出典:Crypto.com、Chapman and Cutler。

一つの銀行が実行し、もう一つが保管を提供

銀行による先例は2023年10月にかのぼる。JPモルガンのトークン化担保ネットワークが、実際のOTCデリバティブ取引を決済し、ブラックロックが自社マネーマーケットファンドの持分をトークン化し、バークレイズへ担保として移転した。JPモルガンは、この取引を支援するために文書が修正されたと述べた。

4月28日の共同リリースで、OKX、ブラックロック、スタンダードチャータードは、OKXのVIPおよび機関投資家顧客が、OKX Middle Eastで取引する際、銀行の規制された保管で取引所外に保有されるBUIDLを担保として差し入れることができると発表した。リリースはこの取り組みを、G-SIBがこうした構造で保管機関を務めた初の事例と位置づけ、担保はOKX自身の資産から分別管理されると説明している。金額は明示されておらず、スタンダードチャータードがBUIDLを担保に融資を行うかについても言及していない。

同銀行は、Maleyの部門がアジアへ展開するファンドにとっても中心的な存在だ。9月に香港で認可されたブラックロックのHKD Digital Liquidity Fundは、スタンダードチャータードが受託者・保管銀行・管理者を務め、投資家は現通貨または、スタンダードチャータード主導のAnchorpoint Financialが発行する規制された香港ドル ステーブルコイン「HKDAP」で申込・解約が可能となる。同ファンドは9月に香港で認可された。

規制された銀行にまだ必要なもの

7月13日、CFTCは8月17日に発効する最終規則を承認し、大部分のマネーマーケットファンド持分をクリアリングされていないスワップの初期マージン担保から除外していた制限を撤廃した。法律事務所Chapman and Cutlerは、この変更により適格ファンドの対象が最低4から約72の国債ファンドへと拡大する可能性があるとし、ポートフォリオ残存期間に応じた0.5%、2%、4%の固定ヘアカットを設定すると述べている。この規則は、-prudential規制当局のマージン規則の対象外であるスワップディーラーにのみ適用され、同社の8月3日付アラートの時点で、prudential規制当局は並行する変更を採用していなかった。

資本はもう一つのブレーキである。連邦準備制度理事会(FRB)、OCC、FDICによる3月5日の省庁間FAQは、トークン化証券に非トークン化証券と同一の資本扱いを与えており、ISDAとGlobal Digital Financeの7月の報告書が伝えている。バンキングブックでマネーマーケットファンドを保有する銀行にとって、これは最低20%のリスクウェイトを意味しうるものであり、報告書は、銀行の資金運用部門や小規模銀行が受け入れに消極的になる可能性があるとしている。同じ報告書が引用するThe ValueExchangeの調査では、44%の企業が2027年末までにトークン化マネーマーケットファンドを担保として受け入れると予想している。

文書自体もまだ完成していない。ISDAの10月の論文は最終見解ではなく、標準的な修正条項、その形式、スケジュールについて市場参加者の意見を求めている。商業的な需要、規制の一貫性、市場におけるトークン化構造の執行可能性については扱っていない。どの記録—トークン、移転代理人の名簿、保管機関の帳簿—が法的なものであるかによって、取引相手が管理権を取得する方法が変わる。

7月の報告書は、48社とともにサンドボックスで担保ワークフローを検証し、既存の米国の枠組みが、法規制上の10項目のうち8項目で3つのトークン化モデルすべてに適合することを確認した。2つの例外は、マネーマーケットファンドが除外されているクリアリング済み変動マージンと、明確なガイダンスが存在しないSECの初期マージンである。

この分析は、投資会社法に登録されたマネーマーケットファンドを対象としている。BUIDLの開示資料は、同法に登録されていない私募ファンドであると記載しており、結論がそのまま当てはまるとは限らない。開示資料はさらに、その持分は銀行預金ではなく、譲渡制限があり、保有者に対して特定資産への請求権ではなくファンド自体への持分を与えるものだと付け加えている。ムーディーズは2026年5月13日、BUIDLにAaa-mfのマネーマーケットファンド評価を付与したが、これは信用格付けではないと同社は述べている。

トークンは夜間も動くが、現金は銀行の営業時間に従う

トークン化された移転は日曜日でも数分で決済できるが、ISDAは、標準的な担保条項が銀行と決済システムを基準に営業日を定義していると指摘する。当事者はこれらの条項を修正し、市中銀行が閉まっている間も移転が可能であることを確認する必要がある。

Circleは2024年4月にスマートコントラクトを追加し、BUIDL保有者が持分をUSDCに交換できるようにした。これはデジタルドルへの出口を提供する。銀行口座のドルにはさらなる換算が必要であり、Circleは現在、Ecoのデータで1位とされる自社のトークン化ファンドUSYCを運用している。トークン化市場の流動性も、IMFが指摘する懸念事項である。

注視すべきポイント

現時点で、担保としてのBUIDL採用の証拠は主に暗号資産市場からのものであり、銀行は周辺的な位置づけだ。次の測定可能なステップは、より多くの銀行が規制された保管を提供するか、自らの担保枠組みの中でトークン化ファンドを受け入れるか、そして前述の法的・マージン規則の変更がBUIDLのような私募ファンドにも利用可能になるかどうかにある。

本記事は情報提供のみを目的としており、金融、法律または投資に関する助言を構成するものではありません。

出典:Coindoo