Bitfinex Securitiesは、CMCC Globalの2つの製品、米ドル建てのCrest Fundとビットコイン建てのLiberty Bitcoin Accumulation Fund(LBAF)のトークン化資金調達を開始しました。上場情報によると、LBAFはケイマン籍のセグリゲーテッド・ポートフォリオ型 ファンド・オブ・ヘッジファンズであり、同一法人内の各ポートフォリオの資産・負債が互いに分離される仕組みで、トークンは関係するファンド文書に基づく経済的所有権を表します。

Libertyはビットコイン建てで年率8〜12%の純年間リターンを目標としています。この数値は投資目標であり保証ではありません。ファンドの資料は本投資を投機的と位置づけ、元本が失われる可能性があること、およびファンドが目標を達成できない可能性があることを警告しています。

製品の概要:

• 目標: BTC建てで年率8〜12%
• リターンの源泉: クオンツ(定量)取引戦略
• 投資家が受け取るもの: ファンドの経済的持分
• 重要な制限: セカンダリーマーケットは想定されていない

Libertyがビットコイン建てリターンを追求する仕組み

この目標を追求するため、ファンドは10〜20社のクオンツ・マーケットニュートラル運用会社および取引ポッドに配分します。公表されている手法には、マーケットメイキング、資金調達費(ファンディングレート)およびベーシスのアービトラージ、ボラティリティ戦略、複数取引所間の取引が含まれます。

このアプローチは、大きく3つのステップで構成されます。

1. 市場の差異を見つける。 運用会社は、現物と先物の価格差、ファンディングレート、ボラティリティ水準、取引所間の差異を特定することがあります。
2. ヘッジを構築・管理する。 取引は、ビットコインの価格方向への露出を抑えつつ、その価格差や資金調達差を捉えることを目的として設計されます。
3. 結果をビットコインで測定する。 投資家の目標はBTC建てで表現されますが、実際のパフォーマンスは取引コスト、損失、ファンド経費の影響を受ける可能性があります。

これらの戦略は、リターンをビットコインの上昇・下落への依存度が低いものにを目指します。ただし、その成果は依然として、運用会社の手腕、確実な執行、流動性のある市場、ストレス期にも義務を履行できるカウンターパーティーに依存します。

不完全なヘッジ、取引所の障害、カウンターパーティーの不履行、または早期に縮小した価格差は損失を生む可能性があります。マーケットニュートラル取引は方向性のあるエクスポージャーを減らしますが、目標の追求に伴う運営リスクや取引リスクを排除するものではありません。

トークン残高の裏側にあるもの

LBAFの保有者は、ファンドのベーシス取引、マーケットメイキングのブック、ボラティリティポジションを指示することはできません。配分および取引の意思決定はCMCC Globalと配下の運用会社が行い、トークンはこの構造における投資家の経済的持分を表します。

この関係は、投資に付随する実務上の権利を左右します。手数料、パフォーマンスの計算、レポーティング、償還手続きは目論見書および申込文書に定められており、持分がデジタル資産インフラを通じて記録されるという事実よりも重要であり続けます。

トークンのラベルではなく法的権利を読む

トークンは、ファンドの持分に関するデジタル記録を投資家に与えます。資本の評価方法や返還方法を含む、その持分に付随する経済的権利は、ファンド文書によって定義されます。

オンチェーンの金融商品が従来型の金融商品を表す場合、常に同じ問題が生じます。トークン化された株式は、株主名簿への直接登録の代わりに法的権利を提供することがあり(トークン化された株式は常に株主とは限らない理由)、トークン化されたファンド持分もまた、それが表す法的権利と併せて読み解く必要があります。

流動性には3つの独立した層がある

Libertyのウェブサイトは、ファンド持分のセカンダリーマーケットは存在せず、今後発展するとも想定されていないとしています。この開示は、早い出口を求める投資家にとって「トークン化」の意味を制限します。テクノロジーはファンド持分を記録できますが、資本へのアクセスは依然としてファンドの流動性条項が管理しています。

実際には、3つの独立した制約が存在します。投資家の分類、KYC、およびマネーロンダリング対策の要件により、潜在的な買い手の層が狭まる可能性があります。一方、ファンドが償還請求に応じられるかどうかは、その戦略、取引所、カウンターパーティーの流動性に依存する場合があります。

CrestとLibertyは異なるものさしを使う

CrestとLibertyは似たファンド・オブ・ファンズのアプローチを用いますが、成功を異なる通貨で捉えています。Crestは米ドル建てで、米国財務省短期証券の一定倍率を上回ることを目指します。一方、Libertyはその目標をビットコインで測定します。

この違いには実務上の帰結があります。ビットコインが急落した局面で、LibertyはBTC建てではプラスのリターンを出しながら、投資の米ドル価値が下落する可能性があります。逆に、ビットコインがはるかに速く上昇した時期に、Crestはその米ドル目標を達成する可能性があります。どちらのベンチマークがより適切かは、投資家が米ドルでの支出、BTCのトレジャリー、あるいはより広範なポートフォリオのいずれを管理しているかによって変わります。

トークン化が変える運用管理であり、投資そのものではない

トークン化は、発行、投資家記録、適格性確認、運用管理のためのデジタルな枠組みを提供できます。これらの機能により、発行者と適格投資家は、規制されたデジタル資産インフラを通じてプライベートマーケットのファンド持分を管理できる可能性があります。

ただし、投資ケースは依然として運用会社、その戦略、資本に関する規約に依存します。「ビットコイン利回り」を単純な製品カテゴリーとして扱う前に、投資家は目標がどのように追求され、どこで損失が生じうるのか、そしてどのようにファンドから退出できるのかを理解する必要があります。

本記事は情報提供のみを目的としており、投資、法律、税務に関する助言を構成するものではありません。ファンドの目標は保証されたリターンではありません。投資家は投資前に、関連する目論見書、申込文書、リスク開示を読むべきです。