通貨の未来をめぐる攻防が始まっており、その多くはいくつかの専門用語の裏で展開されている。世界中の人々がどのように取引し、稼いだお金を使うのかが今まさに決定されつつあり、ビットコイン、ステーブルコイン、中央銀行デジタル通貨（CBDC）の違いは歴然としている。それぞれがまったく異なる通貨の未来を約束しているのだ。

似ている表玄関、まったく違う内部構造

一見すると、こうしたデジタルマネーのすべての形態は、ユーザーにとって根本的に同じように見える。スマートフォンのアプリを開き、QRコードをスキャンして支払い、自分のQRコードを表示して他の人が送金できるようにする。しかし表面的な類似性の下には、大きく異なる世界が広がっている。

中央銀行デジタル通貨は、自国の中央銀行が直接発行するものであり、自国通貨のデジタル版にあたる。ほとんどの国は商業銀行システムを通じて貨幣を供給しているが、CBDCはその工程を完全に省略する。便利に思えるかもしれないが、それは国家の手に大きく権限を集中させ、濫用の可能性を生むことをも意味する。商業銀行と異なり、中央銀行は金利を設定し貨幣を創造する直接的な権限を持つ。分析によれば、個人ごとに異なる金利が適用される世界は、すべての取引が監視され、政治的順守の観点で採点され、それに応じて口座が処理される世界と大差ないという。

これは純粋に仮定の議論ではない。欧州中央銀行（ECB）は2024年にデジタルユーロの実現に向けた準備段階に移行し、中国は2020年からデジタル人民元「e-CNY」の実証実験を行っており、国際決済銀行（BIS）の調査では、世界の中央銀行の圧倒的多数が何らかの形でCBDCの研究や試験に取り組んでいることが一貫して示されている。

ステーブルコインはその中間に位置する。ステーブルコインは民間企業が発行しており、貨幣を創造したり中央銀行レベルの権限を行使したりすることはできない。とはいえ、ステーブルコインの発行者も企業であり、政府から命令されればユーザーの資金を凍結することができる。

ビットコインをはじめとする暗号資産は、異なるケースを提示する。ビットコインはプライベートで検閲できないという一般的な見方は、完全に正しいわけではない。しかし、銀行や仲介者なしに世界中へお金を送る可能性を提供している。ただし、その保護は取引所やETFで保有するビットコインには及ばない。カストディアン（保管機関）に預けたコインは奪われる可能性がある。たとえば、ビットコインを保管していた企業が破産した場合などだ。取引所に保管されたビットコインは、実のところ銀行預金的な資産、すなわち基礎となる資産に対する紙上の請求権であり、実際の所有権と混同すべきではない。このラッパー経由の保有方法は、2024年1月に米証券取引委員会（SEC）が最初の現物ビットコイン上場投資信託（ETF）を承認したことで、格段に利用しやすくなった。保有者の大多数が実際にセルフカストディしたコインではなく、こうしたラッパーの形でビットコインを保有している可能性もある。

一方、ビットコインをセルフカストディしている人は、今日の金融システムを支える銀行や信頼のネットワーク（および検閲の可能性）に依存しなくなる。また、取引方法の選択を通じて、どの情報を公開しないかについて異なる選好を示すこともできる。

異なるリターン特性とリスク

最も基本的なレベルでは、中央銀行デジタル通貨は基礎となる自国通貨と本質的に同じ価値を持つ。国によっては保有額に対して少額の金利が支払われる場合もあり、銀行口座と決済手段が一体化した機能を持つ。しかし概して、CBDCの「リターン」はほぼゼロに近いだろう。既存の通貨や当座預金残高とほぼ交換可能だからだ。

ステーブルコインの多くは米ドルで裏付けられており、保有者は発行者（Circle、Tetherチーム、その他の発行者）と当該トークンを米ドルまたは裏付け資産と交換できる。現在最も一般的なのはUSDCとUSDT（Tether）の2つだ。理論上、ステーブルコインはインフレから保有者を守り、自国通貨が弱まる中でも米ドルが価値を保つ限り、米ドル需要への道を提供する。資本規制のある中国や、銀行規制と深刻なインフレに直面するイランのような国では、市民が課された金融システムの外側で物理的に米ドルを保有したがる誘惑は非常に大きい。また、取引所やサービスが何らかの利回りを提供し、銀行に近いリターンへのアクセスを可能にする可能性もある。

ステーブルコインは今や、米ドルと連動して動く資産を、現金を入手したり保管したりする必要なく、閉まることのない市場へのアクセスとともに提供している。米ドルで貯蓄できる仕組みに慣れている人にとっては、リターン特性は同じだ。しかし、米ドルに対して急速に価値が下落する通貨を持つ人（世界のほとんどの通貨がこれに該当する）にとっては、米ドルで取引し貯蓄できる能力は大きな救いとなるかもしれない。従来の意味でのリターンは得られないが、インフレの影響から保有者を守ることになる。

リターンの面で最も際立っているのはビットコインだ。さまざまな資産と相関を持ちながら、米ドルに対して評価されている。長期的には、この十数年ほどで、1BTC数米ドルから一時は1BTC10万米ドル超へと上昇するという驚異的なリターンを示してきた。近年においても、米ドルベースでのビットコインのリターンは強力だ。2023年と2024年の両方で、最も高いリターンを記録した金融資産だった。

ビットコインの限定された供給は、成長の障壁が緩むにつれてますます増えていくより一般的な資産に対して、希少な資産が価格評価されるという力学を生み出している。そのリターンには、米ドルおよびその他の主要通貨の長期的なマネーサプライの伸びとの相関が見られる。後者が必然的に拡大するにつれ、米ドルや主要通貨バスケットで評価されたビットコインの価値も拡大する。逆に言えば、ビットコインは3つの中で最もリスクが高く、これらの通貨に対して価値が急速に下落する可能性もある。

3つの異なる未来

最も重要なのは、こうした異なる種類のデジタルマネーが、まったく異なる未来を示唆しているという点だ。

中央銀行デジタル通貨は、現在の世界の延長として政府の能力を拡大することを目指している。かつて政府にとってタブーとされていた能力（個人を特定して取引を記録し、そのレベルで規制する能力）を、「できるかできないか」ではなく「すべきかすべきでないか」の問題に変える。

ステーブルコインは、世界中の政府がある程度の管理を保持する世界を提供する。政府は資金を追跡し凍結できるが、あくまで発行者は民間企業であり続ける。ある意味で、政府が何かを望む際に交渉相手となる「生身のCEO」を持つ企業という、標準的な枠組みを再現している。この関係の基本的なルールは今まさに書かれつつある。EUのMiCA規制はステーブルコイン発行者にライセンスと準備金の要件を課しており、2025年には米国が初の連邦ステーブルコイン法を制定した。

ビットコインは、暗号資産の中でも独特の存在だ。他の暗号プロジェクトのリーダーたちと異なり、サトシ・ナカモトは姿を消した。ビットコインに何かをさせるために要請できる特定の個人は存在しない。その代わりに、経済的利益と道徳的信念を含む多様な利害が相互に均衡するコミュニティがあり、常に個人が自分のお金を自由に使える方向へ傾いている。

おそらくビットコインの中にこそ、最小国家という古い夢——人間の恣意的な強制よりもむしろ物理法則に制約される国家——が最も大きな光を見出せるのかもしれない。ただし、ビットコインが国家を転覆させる必要はなく、国家の枠組みの中にあっても、より多くの人が自分たちの自由を切り開くことを可能にする。

どの通貨の未来が勝つかという攻防は複雑であり、絶対的な勝者の構成が生まれるとは限らない。当面の間、暗号資産、ステーブルコイン、中央銀行デジタル通貨は、それぞれ異なる形で共存していくだろう。3者のバランスがどう変化するかは、中央銀行の実証実験の進捗、新しいステーブルコイン規制の実施、そしてユーザーが管理の利便性とセルフカストディの間で下す選択といった具体的な場面に現れる。しかし、内部構造を深く見れば、これらの技術の違いと、それぞれが示唆する大きく異なる未来を認識することが不可欠だ。

本記事は、Forbesが最初に公開したレポートに基づく：Bitcoin Vs. Stablecoins Vs. CBDCs: The Fight Over Digital Money。