暗号資産は機関投資家化したが、なお噂で動く市場のままだ

今回の暗号資産サイクルを定義づける物語は、機関投資家化だ。現物ETF、デリバティブ、企業財務、規制下の銀行によるカストディ、ステーブルコイン、RWAのトークン化、そして成熟しつつあるルールブックが、新しい資産クラスを歴史上どの時点よりも従来型金融に近づけてきた。それでも短期の価格変動は見出しに大きく振られる。1本のツイート、1回の財務判断、1つの不安を誘う指標発表だけで、市場全体が揺さぶられる可能性がある。

よくある言い回しでは、小口投資家は見出しを追い、機関投資家はデータを見るとされる。だが、より正確なのは、市場の構造が今や全員を引き込んでいるということだ。機関投資家を呼び込んだETF、財務部門、リサーチデスクこそが、1つの物語を価格変動へと変える回路でもある。これは洗練さへの否定ではなく、反射的で常時稼働の市場の性質にすぎない。だからこそ、投資家を分ける規律は、もはやアクセスの有無や規模ではなく、日々の物語よりもファンディング、フロー、オンチェーンのポジショニングを信頼する姿勢にある。

今年、市場が最大級の警戒材料をどう受け止めたかを見れば、そのことが分かる。

Strategyが2022年以来初めて、わずか32 Bitcoinを売却したとき、市場はそれを天井と受け止めた。しかし、1回のバランスシート上の判断が、必ずしも長期需要のデータを反映しているとは限らない。その後に続いた、より大きなbitcoin売却は、投げ売りというより財務管理として消化され、Strategyが担保を受動的にHODLする戦略から、時間をかけて能動的に管理する戦略へと進化していると解釈された。市場は当初、プレスリリースへの反応にエネルギーを費やしたが、本当に長期的に重要な姿は、直接見ていない別の場所で書き進められていた。

Fabian DoriはSygnum BankのChief Investment Officerです。

現物Bitcoin ETFが、純流出額で記録上最悪の月を迎えたとき、報道は弔辞のようだった。しかしその同じ時期に、過去のサイクルをまたいで保有し、めったに売らない長期保有者のウォレットが再び買いに回り、弱さに買い向かった。エントリーのタイミングを最も当ててきた層は、売却していた機関マネーとは正反対の行動を取っていた。見出ししか見ない層は投げ売りと見たが、ポジショニングを見る層は、むしろ機会に近いものを見ていた。同じ市場を見ていたのである。

デリバティブも、今年前半に同じことを示していた。私が追っている最も明快で、解釈の余地が少ないシグナルの1つは単純だ。50の最大級の永久先物契約のうち、いくつがプラスのfunding rateを付けているか、つまり建玉を維持するためにトレーダーが繰り返し支払う手数料がどうなっているかだ。この手数料がプラスなら、ロングを維持するために強気派が支払っている。マイナスなら、ショートを維持するために弱気派が支払っている。Bitcoinのfunding rateは、FTX崩壊後としては最長のあいだマイナス圏にとどまったが、上位50契約のかなりの割合は静かにプラスへ転じていた。価格がそれを確認する前に、リスク選好はすでに上向いていた。見出しはまだ「過去最大のショート継続記録」だったが、ポジショニングはすでに以前ほど弱気ではなかった。