ビットコインとイーサリアム（BTC/ETH）の注文帳は現在、2025年10月10日のフラッシュクラッシュ当日や2026年年初よりも多くの待機流動性を抱えている。一方でアルトコインの流動性は侵食が続き、現物取引も2025年10月のピークを大きく下回ったままである。

暗号資産史上最大の清算イベントから1年、市場の基盤構造は二極化した姿を示している。主要通貨の増加分はドル建てで維持されており、これは単にコインの価値が下がったことではなく、板の両側に常時の売買注文を出し続けるマーケットメーカー（取引企業）がより多くの資金を投入したことを反映している。アルトコインの流動性は逆の動きを見せており、ドル建て深度は2025年初め以降着実に減少している。その減少はトークン価格の下落によって覆い隠されてきた。週次現物取引高はクラッシュ週から約3分の2減少しているが、8月の安値からはほぼ倍増している。

クラッシュ

126,000ドル超で史上最高値を付けた数日後の2025年10月10日朝、ビットコインは122,600ドルまで戻っていた。数時間後には105,000ドルを割り込み、下落の大部分は、ドナルド・トランプ大統領が中国輸入品への100%関税を発表した後の薄商いの金曜夜（米国時間）の取引で、わずか数分のうちに発生した。190億ドル超のレバレッジポジションが1日で清算された。清算とは、担保が損失をカバーできなくなった際にレバレッジポジションが強制的に決済されることであり、清算の連鎖は数時間のうちに注文帳から流動を奪い去りうる。

回復の測定

クラッシュ後の市場の回復度を測るため、CoinDesk Researchは主要中央化取引所の市場深度を4つの日付、2025年1月1日、2025年10月10日、2026年1月1日、および今週で比較した。深度とは、現在価格近くに置かれている買注文と売注文の価値のことだ。注文帳が深いほど、大口取引が市場価格を動かすことなく吸収できる出来高が大きくなる。

ビットコインの注文帳は、これらいずれの日付よりも現在の方が深い。10月7日時点で、価格の1%以内には約1,170万ドルが置かれていた。これは1年前のクラッシュ当日より約75%多く、2026年年初の約900万ドル、2025年年初の約690万ドルから増加したものである。

これは価格効果ではない。ビットコインはクラッシュ前より約3分の1安く取引されており、ドル建てで測った注文帳の深まりは、単にコインの価値が下がったことではなく、マーケットメーカーが投入した資金の増大を反映している。改善の大部分は価格近傍、すなわちマーケットメーカーが最も活発にクォートする領域に集中している。より離れた価格から5%の範囲での深度は約2,400万ドルで、2025年1月時点とほぼ同水準である。

イーサリアムの回復は、ある面でより顕著である。価格の0.5%以内の深度はクラッシュ当日から2倍以上に増加し、約420万ドルとなった。1%の範囲でも約4分の3増加し、約530万ドルに達しており、いずれの1月の水準も上回っている。

「主要通貨の深度増加は実際の資金であり、価格効果ではない」と、CoinDeskリサーチャーのサクシャム・ディワン氏は述べた。

再構築された注文帳は今週、早速試練を受けた。市場が売り込まれる中、ビットコインの1%深度は10月7日から10月8日にかけて約12%減少した。イーサリアムの最も狭いバンドはわずかに薄くなったが、価格から離れた領域の注文は増加した。

取り残されるアルトコイン

アルトコインでは、構図が逆である。CoinDesk Researchのアルトコインバスケットにおいて、ドル建て深度は2025年1月1日に最大となり、それ以降の測定日ごとに低下している。価格から5%の範囲の深度は2025年初めから約3分の1減少し、約200万ドルとなった。より近い価格から1%の範囲では約6分の1減少している。

トークン数量で測ると、アルトコインの深度はより健全に見える。今年の1月1日にピークを付け、以降は緩やかな低下にとどまっている。しかしアナリストは、このトークン数量ベースの回復は主に価格下落によるものであり、投入資本の着実な侵食を覆い隠していると指摘する。市場の取引の実態に関わるのはドル建ての指標であり、薄い注文帳ほど価格が動く前に吸収できる出来高は小さくなる。

現物取引の縮小

現物取引は回復していない。CoinDesk Researchによると、中央化取引所の週次現物取引高は9月27日までの4週間で約2,790億ドルとなり、クラッシュ週に取引された8,010億ドルを約3分の2下回った。取引活動は週次取引高が約1,350億ドルに落ち込んだ8月に底を打ち、それ以降倍増している。それでもなお、クラッシュ前後に見られた水準には大きく及ばない。

これが意味するもの

2025年10月10日、暗号資産の流動性は数時間のうちに消え去った。それがどこに再び現れるかが未解決の問いだった。

「1年前、私たちは流動性が薄く分断されており、混乱が収まった後に資金がどこへ回帰するかは不明確だと書きました。今や答えは明らかです。ビットコインとイーサリアムです」と、CoinDeskリサーチ責任者のジョシュア・デ・ヴォス氏は述べた。「マーケットメーカーは主要通貨に戻っており、流動性はクラッシュ前の水準を上回っています。一方、アルトコインの流動性は全体として下落傾向が続いています。ごく一部のアルトコインを除き、主要通貨が機関投資家の関心と取引高を支配し続けるかぎり、この乖離は来年も続くと予想しています。」

この二極化は今や市場の取引の在り方を規定している。大口注文を吸収する能力はビットコインとイーサリアムに集中し、ほとんどのアルトコインはクラッシュ前よりも薄い注文帳で売買されている。現物取引高が8月の安値から回復を続けるか、主要通貨の注文帳が次の売り局面でも新たな深度を維持できるかが、この再均衡の持続性を示す指標となる。

出典: CoinDesk