一度購入したビットコインは、投資家が追加入金をしなくても、放置されるだけでポートフォリオ最大のリスクポジションへと成長しうる。21Sharesの11月5日のアロケーション調査のバックテストは、2020年から2026年にかけてこうした資産の成長がポートフォリオの損失にどのような影響を与えたか、そしてシンプルなリバランスルールがどれほど損害を抑えたかを明らかにしている。21Sharesは暗号資産上場商品を発行しており、その数値は投資家が実際に得たリターンではなく、仮想的なバックテストである。

調査の主な結論は以下の通り:上昇局面だけで投資家のエクスポージャーは3倍以上に増えうること、リバランスを怠ると2020〜23年の下落幅が50.6%まで拡大したこと、暗号資産が上昇し続ける限りドリフトは利益をもたらしたこと、そして頻度そのものよりルールを守ることが重要だったことである。

追加購入なしで5%が17%になる仕組み

仮に10万ドルのポートフォリオのうち5,000ドルをビットコイン、残りの95,000ドルをその他資産に配分したとしよう。ビットコインが4倍になり、その他資産が横ばいなら、ビットコイン保有額は20,000ドル、ポートフォリオ全体は115,000ドルとなる。ビットコインは投資家の資産の17.4%を占めることになる。この比率が20%に達しないのは、上昇局面でポジションとともにポートフォリオ全体も拡大したためである。

ポートフォリオマネージャーはこれを「ドリフト」と呼ぶ。投資家の意思決定を必要としないため見落とされやすい:支払額で見れば購入は依然として小さく見えるが、エクスポージャーは3倍以上に膨らんでいる。このメカニズムは一般的なものであり、株式、債券、暗号資産を問わず、ポートフォリオの他の部分とリターンが乖離する保有資産は、すべて同じようにウェイトが変化する。

次に、この状態に2人の投資家を置き、ビットコインが半減するとする。1人目は保有をそのまま放置する。2人目は下落の直前に当初の5%へ戻す売却を行い、ビットコインを5,750ドル保持し、14,250ドルをポートフォリオの残りに移す。

Coindooの計算。その他資産は横ばい。レバレッジ、手数料、税金、入出金は含まない。リセットはエクスポージャーを切り分けるため下落直前に実施しており、実際のレビュー日程はそれより早くも遅くもなりうる。5%という数値は算術上の入力値であり、配分の推奨ではない。

投資家Aの損失は3倍以上に達するが、それでも当初の10万ドルを5,000ドル上回る。取得原価ベースでは、ポジションはまだ利益を示しているため問題は起きていないことになる。ポートフォリオベースで見れば、投資家は自らのピークからの下落、すなわちドローダウンを、当初選んだ5%ではなく17%の賭けの規模で受け止めたことになる。

21Sharesのバックテストにおけるドリフトの影響

21Sharesは実際の価格履歴を用いてこの実験を検証した。そのグロース型プロファイルは、株式60%・債券40%のポートフォリオの株式側から5%の暗号資産部分を組み入れ、内訳はビットコイン3%、イーサリアム1.5%、ソラナ0.5%である。60/40ミックスは伝統的アセットアロケーションにおける標準的なベースラインであり、調査が各プロファイルの測定基準として採用しているのはそのためである。ビットコインはこの部分の大部分を占めるがすべてではなく、同社は四半期ごとにリバランスした場合と、一切リバランスしなかった場合の同一プロファイルを比較した。

出典:21Shares、From Theory to Allocation(2026年第3四半期)。仮想的なバックテスト。

2021年の上昇局面と2022年の暴落を含む2020年9月から2023年9月の期間、同一ポートフォリオの2つのバージョンは、単純な60/40のベンチマークに対して大きく明暗を分けた。四半期ごとのリセットにより、暗号資産部分が最大下落に加算する影響は約2.7ポイントに抑えられた。リセットを行わなかった場合、この部分は約21.9ポイントを加算した。年率換算ボラティリティ(1年間でポートフォリオリターンが平均からどれだけ振れるかを示す指標)も同様の動きを示した:リセットありで13.99%、なしで22.87%。

両ポートフォリオは同一の5%から始まった。購入時点で両者を分ける要素は何もなく、格差が開いたのは上昇局面の後だった。片方は暗号資産部分を設定サイズに保ち、もう片方は拡大させたままにした。穏健型プロファイル(ビットコイン3%、イーサリアム1%)もこのサイクルで同じパターンを辿り、リバランス時の最大ドローダウンは30.59%、放置した場合は36.78%であった。

暗号資産が概ね上昇した2023年10月から2026年9月の期間では、同様の順序がより小さい規模で再現された。ビットコインのみの保守型プロファイルがビットコインそのものについて最も直接的な読み取りを与える:ビットコイン2%と四半期ごとのリセットでは、その最大ドローダウンはベンチマークの0.12ポイント以内に収まった。ドリフトに任せた場合は1.30ポイント深くなった。

ポジションを小さく保つことには代償がある

同じ期間は、規律がどれほどの代償を払ったかも示している。3年間の大半で暗号資産が上昇していたため、放置されたポートフォリオはより多くのリターンを得た。ビットコインのみのプロファイルでは、リバランスなしのバージョンが年13.18%のリターンを記録したのに対し、四半期リセットでは11.64%だった。この上乗せ分は、投資家が契約したよりも大きなビットコインポジションを保有し続けたことに由来する。

このメカニズムは双方向に作用する。リバランスルールは上昇した資産の一部を売却するため、続行する上昇局面の一部を手放すことになる。下落後には、同じルールが下落した資産をさらに買い増す。2021年11月から2022年末までの持続的な下落では、暗号資産のウェイトが自然に縮小したため、リバランスなしのポートフォリオの方が年間1ポイント未満とはいえ損失がわずかに軽かったと21Sharesは見出した。

これらのいずれも、ビットコインが良い投資かどうかを語るものではない。リバランスが制御するのは規模であって確信度ではない。また、Coindooのリターン予測がビットコイン配分を決めない理由に関する分析は、期待リターンをどの程度重視すべきかという別の論点を扱っている。

サイズを決める日にルールも決める

21Sharesは各プロファイルを5つの運用方法、すなわち週次・月次・四半期・年次のリセット、およびリセットなしで検証した。(出典:21Shares、From Theory to Allocation(2026年第3四半期)。仮想的なバックテスト。)

規律ある4つのルールは最大下落幅において互いに約0.3ポイント以内の差に収まり、年1回のリセットは週次のものより劣らなかった。ルールのないポートフォリオだけが外れ値だった。21Sharesは、ルールの正確な頻度よりも遵守すること自体が重要であり、ルールは配分サイズと同時に取り決めるのが最善であると結論づけている。

個人投資家にとって、これはリバランスを市場予測から事前のコミットメントへと転換させる。上昇局面の最中に含み益ポジションを減らすことは、さらに上昇するかどうかの迷いを招く。購入当日に決めたルールは、その判断をその場の瞬間から取り除く。

SECのInvestor.govによる資産配分ガイドは、リバランスの3つの方法として、売却、購入、新規拠出額の振り替えを挙げている。また、カレンダーに基づくレビューと、配分が動いたときに発動するレビューを区別している。上昇局面の例に当てはめると、カレンダールールはポジションがどれほど伸びていようと次の予定日に行動する。バンド方式、たとえばビットコインが3%〜7%のレンジから外れたときにレビューする方式は、ウェイトが7%を超えた時点で発動し、17%に達するはるかに手前で対応できる。新規資金を別の資産へ振り向ければ売却自体を避けられるが、少額の月次拠出では14,250ドルの超過分を解消するのに長い時間がかかる。

バックテストが含まないもの

リセットのたびに取引が発生する。そのたびに手数料とビッド・アスク・スプレッドがかかり、上場商品にはさらに継続費用が上乗せされる。SECの手数料に関する投資家向けブレティンは、この両種のコストがリターンをいかに減少させるかを説明している。値上がりした保有資産の売却は、管轄区域や口座の種類によっては税金を誘発しうる。また、コインを直接保有することは、上場商品の保有とは異なる執行方法とコストを伴う。

頻度はこの費用に直結する。週次ルールは年次ルールよりはるかに頻繁に取引するが、2023〜2026年のテストでは、この追加の活動は報告された数値において利益を示さなかった。

公表されたレポートは、取引コスト、スプレッド、税金がどのように処理されたかを明示していないため、その数値はコスト後の結果として読むことはできない。Coindooはこれらを独自に再現していない。

「わずかだけ」ビットコインを購入した人にとって確認すべき数値は、そのポジションが現在、資産全体のどの割合を占めているか、そしてその割合が半減しても耐えられるかどうかである。この数値が購入時点から成長しているなら、追加購入の有無にかかわらず、リスクもまた成長している。

本記事はCoindooに最初に掲載されました。