米銀行預金金利が1ベーシスポイント上昇すると、ステーブルコインの平均10週間成長率は約15%から約12%に低下します。これは、ワーキングペーパーが国際決済銀行（BIS）によるものであることによるものです。因果関係の特定を目的とした別の推計手法では、影響は約3倍とされており、成長率は約6%になります。

ベースラインの推計では、預金金利の1ベーシスポイント（1パーセントの100分の1）の見直しごとに、10週間成長率（ステーブルコインの時価総額が拡大する速度）は約3ポイント低下することを意味します。成長は減速しましたが、プラスを維持しました。

USDCは4.8ポイント、USDTは1.9ポイント減少

ワーキングペーパー1382は、BISエコノミストのイニャキ・アルダソロ氏とアンデルセン金融経済研究所のラシャッド・アハメド氏により執筆され、10月13日に発表されました。この研究は、2019年1月から2025年6月までの米国の週次データを利用しています。この期間、ステーブルコインの時価総額は50億ドル未満から2,200億ドル超に拡大しました。

この関係は、TetherのUSDTよりもCircleのUSDCで強く見られました。USDCは1ベーシスポイントごとに10週間成長率の約4.8ポイントを失い、USDTは1.9ポイントを失いました。著者らはこの差を、USDCと米国預金者との結びつきが強いことに帰しています。この影響はDeFiプロトコルに供給されるステーブルコインで確認されましたが、ステーブルコイン以外の暗号資産では確認されませんでした。

連邦資金金利が約3%を下回る場合、銀行は金利変更のほとんどを預金者に転嫁しません。それを超えると、預金金利の設定は積極的になり、著者らはその変曲点を因果関係を特定するための操作変数として使用しました。金利がゼロ近傍にあるとき、預金者銀行預金からも利息を支払わないトークンからもほぼ同じ収益を得ます。金利が上昇すると、預金はより多くの利息を支払い始めますが、トークンは何も支払わないため、格差が広がります。

論文は、準備金裏付けのステーブルコインが預金の部分的な代替品であると結論付けています。銀行は「預金金利の設定を通じて、その普及の速度にある程度の影響力を保持する」と著者らは記しています。この結果は、大西洋両岸のステーブルコイン規制の中心にある問い——トークンが銀行預金と競合するのか、そしてどの程度強く競合するのか——に数値を与えるものです。

著者ら、規制当局に発行体利回りの検討を促す

論文は、規制当局にとっての2つのレバーを示しています。1つ目は、発行体が保有者に利回りを支払えるかどうかです。2つ目は、発行体が準備金の一部を銀行預金として保有することを義務付けることで、著者らはこれに利点と欠点の両方があるとしています。

2つ目のルールは、すでに欧州で圧力を受けています。欧州中央銀行とEUの27の国立中央銀行は、MiCA（EUの暗号資産市場規制）の下で、発行体が準備金の少なくとも30%（重要トークンの場合は60%）を銀行預金として保有することを義務付ける要件を撤廃するようブリュッセルに要請しています（9月22日、Cryptopolitan報道）。

米国では、銀行ロビイストがステーブルコインの利回りを規制対象外にすることを望んでおり、連邦ステーブルコイン法であるGENIUS法は1月に発効します。論文は重要な圧力点を指摘しています。米国のステーブルコインは保有者に利息を支払っていません。現状では、大西洋両岸が著者らが特定した2つのレバーのうちの1つを積極的に検討しています。

USDCの流通量が約725億ドルに達するCircleは、10月16日に収益配分を擁護しました（Cryptopolitan報道）。販売パートナーと取引コストは、2026年上半期の約14億ドルの収益の約59%を占め、収益1ドルあたり約7セントの純利益を残しました。競合のOpen USDは、準備金からの利益還元を約束し、同じ販売パートナーを獲得しようとしています。

論文は、著者らの見解は必ずしもBISのものではないと述べています。この研究は、2022年から2025年という高金利の一期間のみをカバーしており、当時ステーブルコインは保有者に利息を支払っていませんでした。また、ステーブルコインの成長が銀行から預金を流出させたり、銀行の貸出を減らしたりしたことを証明するものでもありません。