Aaveで最大36% APRの借入コストが発生、凍結により新たな担保の追加が不可能に

凍結されたAave準備金にポジションを持つ借手は、新たな担保の追加が制限される中で利息を払い続けました。これには、ローンを守るために通常追加するはずの担保も含まれます。一方サプライヤーは、十分なトークンがあれば資金の引き出しを要求できるままでした。この組み合わせにより、凍結された準備金では新規借入がブロックされていたにもかかわらず、引き出しが借入コストを押し上げる結果となりました。

この凍結により、Aaveの金利メカニズムは預かり促進のインセンティブを失いました。借入コストの上昇は返済を促し、貸し手に高いリターンを提供しますが、制限により後者の層は資金を預け入れできませんでした。金利を引き下げれば借手には一定の救済となりますが、サプライヤーが引き出したいトークンの返還には何の効果も持ちません。

この制限は10月29日のBinanceホットウォレット事件の際に導入され、影響を受けた準備金は10月31日までに再開しました。

コインの動きを把握する

LlamaRiskは、借入金利を一時的に引き下げ、その後元の設定に戻すことを推奨しました。この事例は、貸出市場を保護することが、同じ資金プールに対して既存ユーザーの異なるニーズを生む可能性を示しています。

Aaveのローンが動き続けていた理由

Aaveのユーザーは暗号資産を担保として供給し、それに対して別のトークンを借り入れることで、元の資産を売却せずに資金を調達できます。例えば、イーサリアムを保持しながらドルを得たいユーザーは、$USDCのようなドル連動トークンを借り入れることができます。

借り入れたトークンは、Aaveのレンディング契約（取引を処理するブロックチェーンプログラム）にトークンを供給した他のユーザーから来ます。サプライヤーは利息を得て、借手はそれを支払います。同一人物が異なる資産でサプライヤー兼借手になることも可能ですが、$ETHを担保として$USDCを借りていることは、他の誰かが引き出したい$USDCを自分が供給したことを意味しません。

LlamaRiskの説明によると、Binanceハッキングの際、エクスプロイターに関連するウォレットがすでに約6,000万ドル相当のUSDTを供給し、19,762 WETHを借用していました。リスク提供企業はこのポジションを過剰担保状態、つまり担保が債務を上回っており、通常の清算対象であると説明しました。この制限は、外部の侵害の際にAaveのさらなる利用を制限することを目的としたものです。

該当準備金の凍結により新規の供給と借入は停止しましたが、返済、引き出し、清算は引き続き可能でした。そのため既存の債務は利息を蓄積し続けましたが、借手は凍結された準備金に追加の担保を供給できませんでした。

返済により債務を減らすことは可能でしたが、借手が必要なトークンを入手できる場合に限られます。$ETHを担保に$USDCを借りている場合、返済には$USDCが必要であり、通常は$ETHを追加することで債務を減らさずに担保を強化できます。この2つ目の選択肢を失うことは、特に担保の市場価格が下落している際にポジション管理の幅を狭めます。

Aaveの清算ルールでは、ヘルスファクターは清算閾値で調整された担保価値を総債務で割ったものです。1を下回るとポジションは清算対象となり、他の参加者が債務を返済して担保とボーナスを受け取ることができます。担保価格が動かなくても、利息はこの計算の債務側に加算されます。

高いリターンはトークンを財布に届けない

一方サプライヤーは、別のバランスに依存していました。それは、引き出したいトークンが実際にいくら引き出し可能かということです。100 $USDCが供給され90 $USDCが借用されている簡略化されたプールでは、すべてのローンに十分な担保があっても、すぐに借用されていないのは10 $USDCだけです。それらのローンを支える担保は、サプライヤーが退出したくなっただけで追加の$USDCに変わるわけではありません。

債務が90 $USDCのまま、サプライヤーが引き出し可能な5トークンを引き出すと、プールは供給95 $USDC、利用可能わずか5 $USDCになります。誰も新たな借入をしていないにもかかわらず、借入割合は90%から約94.7%に上昇しました。これが利用率の指すものであり、引き出しがアカウントに触れていない借手にとって凍結市場をより高コストにし得る理由を説明しています。

Aaveの金利式は利用率の上昇に伴いより多くを課金し、設定された閾値を超えると反応が強まります。その上部はSlope2というパラメータで制御されます。通常、借入コストの上昇は返済を促し、より良いサプライヤーリターンは新規資金を引き寄せ、どちらも引き出し可能なトークンを補充できます。凍結期間中、新規預入は禁止されていたため、2つの反応のうち返済だけが利用可能な経路でした。

だからこそLlamaRiskは上部の金利反応を引き下げることを推奨したのです。その根拠として、主要ステーブルコイン準備金における92%〜100%の利用率を、凍結期間中のサプライヤー引き出しに帰属させ、当時の設定下での年率借入コストを10%〜36%としていました。これは年換算のレートであり、36%の状態が数時間続いても債務に36%が加算されるわけではありません。

規模をドルで示すと、36%の固定年率を仮定した10,000ドルのローンでは、複利や手数料を無視して1日あたり約9.86ドルの利息が発生します。10%では約2.74ドルです。

この費用を減らすことは、サプライヤーリターンを支える利息も減らします。サプライヤーはより多くの利息を好むかもしれませんが、引き出しを望む人には元のトークンが必要であり、Aaveは引き出しを利用可能な流動性に対してのみ、アカウントの担保要件に従って認めています。魅力的な表示利回りも、サプライヤーがトークンを取り戻すまではプロトコル外の何かの支払いには使えません。

再開が金利インセンティブを変えた方法

新規供給が再び可能になると、高い金利は再び預入を引き寄せられるようになり、LlamaRiskは10月31日に元の上側スロープの復元を推奨する根拠を得ました。公表された比較は、各準備金の利用率を固定して提案設定の効果を示したものであり、借手がその後実際に支払った金利を記録したものではありません。

この比較は、各Aave V3 $USDC準備金の2026年10月31日18:05 UTC時点の利用率における借入APRを対象とし、各準備金内で利用率を固定したまま一時的設定と提案された復元設定を対比させたものです。これらはLlamaRiskが公表したモデル化レートであり、前後の時系列や実際に支払われた利息ではありません。数値はソースの丸めを保持しており、補間は行われていません。

Core $USDCは94%の閾値にあり、上側スロープを復元してもモデル化レートに即時の上昇は生じませんでした。Base $USDCは自身の閾値を超えていたため、同様の介入でもはるかに高いモデル化コストが生じました。数十億ドル規模の準備金は即時の金利差を示さない一方、より小さい準備金は高コストになったのです。それぞれの利用率と設定が異なっていたためです。

CryptoSlateの再開報道は、続く制約を記録しています。 預入や借入の許可、ローンに受け入れられる担保、引き出し可能な資金は、ユーザーができることをそれぞれ異なる部分で決定します。

準備金にトークンを戻すかどうかは、人々がその許可を実際にどう使うかにも依存します。新規預入と返済は利用可能なトークンを増やし、新規借入とサプライヤーの引き出しはそれを消費します。

担保を守ろうとする借手には債務の蓄積を遅くしたい理由があり、退出しようとするサプライヤーにはより強い返済インセンティブを望む理由があるのです。