I rendimenti dei Treasury a lungo termine hanno completamente invertito il calo innescato dagli ultimi interventi del governo statunitense sulla gestione del debito, con il mercato obbligazionario che ha cancellato in soli due giorni l’effetto dell’annuncio del segretario al Tesoro Scott Bessent secondo cui il dipartimento avrebbe raddoppiato il programma di buyback dei Treasury.

Il rendimento del Treasury a 30 anni è salito di altri 4 punti base venerdì (21 agosto) al 5,27%, recuperando in due sedute l’intero calo di 10 punti base registrato mercoledì (19 agosto), quando è stata annunciata l’espansione dei buyback.

L’annuncio è arrivato a seguito di una fase di tensione sul debito a lunga scadenza. Lunedì (17 agosto), il rendimento del 30 anni aveva superato il 5,30%, il livello più alto da giugno 2007 — un picco che, secondo Wolf Richter di Wolf Street, ha spaventato Bessent e ha spinto il secondo di due recenti interventi, che ora è fallito a sua volta.

Richter individua due misure di questo tipo, entrambe pensate per comprimere i rendimenti dei Treasury a lungo termine: la joint venture USA-Giappone sullo yen — il grande intervento di inizio agosto — e l’annuncio del raddoppio dei buyback dei Treasury di mercoledì. Il mercato obbligazionario, sostiene, non vuole essere manipolato: ha problemi più grandi e reali, a cominciare dalla necessità del governo di continuare a emettere e rifinanziare grandi volumi di debito.

La rapidità con cui questi interventi hanno perso efficacia è aumentata in modo netto. Al mercato sono serviti soltanto due giorni per annullare l’effetto di un solo giorno del secondo intervento. Per annullare l’effetto del primo, all’inizio di agosto, ci sono volute quasi due settimane. Se ne seguirà un terzo, suggerisce Richter, il suo effetto potrebbe sparire in un solo giorno — e lui ha iniziato a etichettare gli episodi come "Hocus-Pocus 1", "Hocus-Pocus 2" e così via per tenerne traccia.

Guardato su un orizzonte più ampio, il mercato abbraccia gli ultimi 14 anni del mercato rialzista obbligazionario di 40 anni — quando il calo dei rendimenti spingeva al rialzo i prezzi dei bond — e i primi sei anni dell’attuale mercato ribassista obbligazionario, in cui l’aumento dei rendimenti ha spinto i prezzi al ribasso. Gli investitori che hanno comprato questi bond a lungo termine a basso tasso alle aste del Tesoro nel 2020 e nel 2021 si ritrovano con perdite enormi, in alcuni casi superiori al 50% del valore di mercato di tali obbligazioni. Su questo sfondo, gli effetti dei due interventi sono stati così limitati e così brevi da perdersi nelle normali oscillazioni del mercato obbligazionario.

Anche il Treasury a 10 anni racconta la stessa storia. Il suo rendimento è salito di altri 5 punti base venerdì al 4,74%, avendo recuperato l’intero calo di mercoledì, e si trova ora a solo 1 punto base sotto il livello del 31 luglio, pari al 4,75% — il massimo raggiunto alla vigilia dell’intervento sullo yen e, all’epoca, il livello più alto da gennaio 2025. In altre parole, si torna al punto di partenza.

Storicamente, però, i rendimenti non sono elevati. Qui stiamo osservando gli ultimi quattro anni del duro mercato ribassista obbligazionario fino a fine 1981, il mercato rialzista di 40 anni fino ad agosto 2020 e i sei anni dell’attuale mercato ribassista.

I rendimenti sono alti solo nel contesto della repressione dei tassi da parte della Fed attraverso il QE, iniziato a fine 2008 per affrontare la crisi finanziaria.

Ciò che ha spinto i rendimenti al rialzo negli ultimi tre mesi non è stata una qualche disfunzione di mercato da correggere con una serie di spettacoli di hocus-pocus. No, è stato il fatto che il governo ha dovuto vendere agli investitori 1.000 miliardi di dollari di nuovi bond negli ultimi tre mesi per finanziare i nuovi deficit, e quegli acquirenti hanno chiesto rendimenti più elevati per essere convinti a uscire alla finestra e comprare questi 1.000 miliardi di nuovo debito, mentre allo stesso tempo rifinanziavano l’enorme massa di debito in scadenza.

Hanno chiesto rendimenti più alti per superare le loro tre paure: la paura dell’inflazione futura e di una Fed accomodante che rifiuterà di reprimerla (il che azzera il potere d’acquisto dei bond a lungo termine); la paura della traiettoria insostenibile dei deficit fiscali (resa ancora peggiore in quei tre mesi dalla guerra in Iran e dai rimborsi dei dazi innescati dalla Corte Suprema); e la paura dell’ondata di nuovo debito che deve trovare acquirenti a un ritmo impressionante di 1.000 miliardi di dollari ogni tre-cinque mesi, costi quel che costi.

Inoltre, il governo ora compete con la mania degli investimenti nell’IA, che sta anch’essa cercando investitori per bond con rendimenti molto più alti e rischi molto maggiori.

E il mercato ha fatto il suo lavoro e ha assorbito i 1.000 miliardi di dollari in tre mesi, e i rendimenti più elevati hanno reso possibile questo risultato.

Ma i rendimenti più alti richiesti dagli acquirenti per comprare questa ondata di nuovo debito del Tesoro hanno fatto saltare i nervi a Bessent.

Cosa si aspettava, visto che 1.000 miliardi di nuovo debito devono essere collocati ogni tre-cinque mesi nonostante tutti i rischi che si accumulano attorno al mercato?

La soluzione sarebbe il consolidamento fiscale. La maggior parte di questo deve avvenire al Congresso. Ma il Congresso è diventato una barzelletta fiscale, così come la Casa Bianca, che distribuisce tagli fiscali a destra e a manca e alimenta la spesa, inclusa quella per la guerra in Iran.

Bessent, privo di una vera soluzione, è ricorso a questi spettacoli di hocus-pocus per spingere verso il basso i rendimenti dei Treasury a lungo termine, e entrambi hanno avuto efficacia solo per brevi periodi.

Bessent lo ha ammesso in un’intervista alla CNBC giovedì mattina, il giorno dopo Hocus-Pocus 2, riconoscendo che gran parte dello show consisteva semplicemente nel tentativo di parlare al mercato per spingere giù i rendimenti. "Part of it is signaling here", ha detto, usando più volte nella conversazione varianti della parola "signal".

Bessent è ora il più grande venditore di bond del mondo. Per finanziare i deficit decisi al Congresso, deve vendere questi bond: è il suo lavoro, e vuole farlo al rendimento più basso possibile.

Immaginatelo come un venditore di auto usate che deve assolutamente raggiungere la propria quota e ottenere prezzi alti — rendimenti bassi — ma i veicoli in inventario non sono abbastanza buoni per essere venduti a prezzi elevati, i clienti se ne stanno andando, ed è disperato e deve fare qualcosa per piazzare quelle auto; così mette in scena i suoi spettacoli di hocus-pocus invece di vendere i veicoli a prezzi più bassi, ma ai clienti non serve molto per vedere attraverso il trucco, e allora si preoccupano davvero perché stanno perdendo fiducia.

Se gli acquirenti di bond perdono fiducia, chiederanno rendimenti ancora più alti per i bond che Bessent deve vendere. Farebbe meglio a stare attento con i suoi giochetti.

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