Il regolamento pubblicato il 18 agosto pone obblighi di conformità su exchange, wallet e broker — non solo sugli emittenti di stablecoin. Lo stesso giorno, il FASB ha proposto un test di equivalente di cassa più rigoroso di quanto richiesto da qualsiasi regolatore.

La maggior parte della copertura mediatica sulla nuova proposta di regolamento sugli stablecoin del Tesoro statunitense l'ha inquadrata come un framework di licenza per gli emittenti. Tale inquadramento è incompleto. La disposizione più consequenziale — quella che imporrà cambiamenti operativi a exchange, broker e fornitori di wallet — è la proposta §1523.3, che stabilisce che un fornitore di servizi di asset digitali non può offrire o vendere un payment stablecoin a una persona statunitense a meno che il token non sia stato emesso da un emittente autorizzato. Si tratta di un obbligo del distributore: l'emittente deve ottenere la licenza e la piattaforma deve verificare. È una struttura familiare ad altri regimi di conformità finanziaria, in cui gli intermediari sopportano doveri di onboarding e verifica anziché affidarsi esclusivamente allo status dell'originatore del prodotto.

Il Tesoro ha pubblicato il Notice of Proposed Rulemaking (NPRM) il 18 agosto nel Federal Register (91 FR 53368, docket TREAS-DO-2026-0496, RIN 1505-AC95), in attuazione della Sezione 3 del GENIUS Act — il Guiding and Establishing National Innovation for U.S. Stablecoins Act. La proposta creerebbe una nuova parte 12 CFR 1523. I commenti sono attesi entro il 19 ottobre 2026, secondo la sezione DATES del Federal Register. Il divieto di cui alla §1523.3 entrerebbe in vigore il 18 luglio 2028; il requisito statutario di licenza per gli emittenti sottostante entra in vigore il 18 gennaio 2027.

Lo stesso giorno, il Financial Accounting Standards Board ha pubblicato un exposure draft che emenda l'ASC Topic 230 — Statement of Cash Flows — proponendo un test in tre parti per trattare uno stablecoin come equivalente di cassa. Tale test, descritto di seguito, è più ristretto e più difficile da soddisfare rispetto allo standard di emittente autorizzato del GENIUS Act. La scadenza per i commenti al FASB è il 19 novembre 2026.

Nessuna delle due regole è definitiva. Nessuna è in vigore.

Cosa richiede effettivamente l'NPRM

La struttura dell'NPRM comprende tre sezioni operative. La proposta §1523.2 riguarda l'emissione. La proposta §1523.3 riguarda offerta e vendita. La proposta §1523.4 crea safe harbor: domande in sospeso ai sensi della Sezione 5(f) del GENIUS Act, sollievo per circostanze insolite e urgenti, e transazioni de minimis.

Le esenzioni statutarie previste nell'NPRM coprono i trasferimenti peer-to-peer, i trasferimenti transfrontalieri tra conti con la stessa capogruppo e i wallet software di autocustodia. Tutto il resto — incluso l'exchange, il broker o il wallet di custodia che instrada un payment stablecoin verso una persona statunitense — rientra nell'ambito della §1523.3.

L'NPRM definisce "located in the United States" come le persone fisicamente presenti negli Stati Uniti (esclusi i non residenti temporaneamente presenti) e le entità costituite in uno stato statunitense o con sede operativa principale nel paese. Il documento contiene 43 domande numerate che sollecitano commenti pubblici su come perfezionare queste definizioni e obblighi. Nessuna delle 43 domande riguarda esplicitamente lo yield; il divieto del GENIUS Act sul pagamento di yield o interessi da parte degli emittenti è ripreso nell'NPRM come un limite statutario, non come oggetto di rulemaking.

Gli emittenti esteri sono trattati separatamente. Ai sensi della Sezione 18(a), un emittente estero deve essere regolamentato sotto un regime estero comparabile, registrarsi presso l'OCC e dimostrare capacità tecnologica di conformarsi agli ordini legali statunitensi. L'NPRM include restrizioni immediate sugli stablecoin emessi all'estero i cui emittenti non possono dimostrare tale capacità di conformità quando la regola entra in vigore. Come il Tesoro definirà o verificherà tale "capacità tecnologica" è una domanda aperta che l'NPRM pone ma non risolve. La determinazione di comparabilità ha un peso pratico: il Markets in Crypto-Assets Regulation (MiCA) dell'Unione europea, in vigore da dicembre 2024, è il regime estero sugli stablecoin più sviluppato fino ad oggi, e se il Tesoro considererà l'autorizzazione MiCA come "comparabile" determinerà quali emittenti offshore potranno raggiungere gli utenti statunitensi.

Le sanzioni ai sensi della Sezione 3(f) del GENIUS Act arrivano fino a 1 milione di dollari per violazione e fino a cinque anni di reclusione per la partecipazione consapevole a un'emissione illecita. Il Segretario al Tesoro Scott Bessent ha dichiarato, in un comunicato che accompagnava il rilascio, che il Tesoro accoglie favorevolmente i contributi delle parti interessate.

Il problema del distributore

Il peso pratico della §1523.3 ricade sulle piattaforme, non sugli emittenti cui si rivolgono le disposizioni di spicco del GENIUS Act. Un exchange o un broker che lista un payment stablecoin avrà bisogno di un meccanismo per verificare che l'emittente del token possieda lo status di emittente autorizzato prima di vendere a una persona statunitense. Tuttavia, la proposta di regolamento non specifica ancora quale tipo di meccanismo debba essere implementato.

Quel problema di verifica è reale. Il regime di licenza per emittenti del GENIUS Act non diventa efficace fino al 18 gennaio 2027, mentre il divieto per i distributori della §1523.3 non entra in vigore fino al 18 luglio 2028. Il divario di 18 mesi tra la licenza degli emittenti e l'obbligo dei distributori è presumibilmente intenzionale, per dare agli emittenti autorizzati il tempo di affermarsi prima che le piattaforme siano tenute a verificare. Ma l'NPRM non specifica come le piattaforme dovrebbero effettuare tale verifica, né quale documentazione costituirebbe una due diligence adeguata.

L'American Bankers Association ha separatamente sollecitato il Congresso, nel contesto del CLARITY Act, a rendere più stringenti le disposizioni sugli accordi di commissioni di distribuzione — in particolare accordi che instradano il reddito delle riserve verso i detentori tramite exchange in modi che assomigliano funzionalmente a uno yield senza essere tecnicamente interessi pagati dall'emittente.

Il divieto di yield del GENIUS Act opera a livello di emittente. Se una commissione di distribuzione pagata da un emittente a un exchange, che poi trasferisce valore ai detentori, violi lo spirito di tale divieto è una domanda a cui l'NPRM non risponde.

L'USDe di Ethena, che paga uno yield, non è esplicitamente un payment stablecoin ai sensi della definizione del GENIUS Act. La sua offerta ammontava a 4,038 miliardi di dollari al 20 agosto, secondo DefiLlama al momento della pubblicazione.

Il test del FASB è più rigoroso

La questione contabile è separata da quella regolamentare, e l'exposure draft del FASB pubblicato il 18 agosto traccia una linea più dura dell'NPRM. Le poste in gioco pratiche per i redattori sono semplici: uno stablecoin classificato come equivalente di cassa confluisce nella riga di cassa del rendiconto dei flussi di cassa, mentre qualsiasi stablecoin che non supera il test è presentato come voce non monetaria — una classificazione che può modificare materialmente i profili di liquidità dichiarati.

Il test in tre parti proposto dal FASB per trattare uno stablecoin come equivalente di cassa ai sensi dell'ASC Topic 230 richiede:

1. Un diritto contrattuale di riscatto on demand con l'emittente per un importo noto di cassa;
2. Che l'emittente detenga riserve di almeno 1:1 in conti segregati di attività a breve termine e altamente liquide; e
3. Che la liquidità di mercato secondario non possa sostituire un diritto di riscatto diretto.

Il presidente del FASB Richard Jones lo ha riassunto in tre domande: se si ha diritto alla cassa, se è on demand e cosa garantisce tale diritto.

La terza condizione è quella decisiva. Uno stablecoin che scambia alla pari sui mercati secondari ma privo di un diritto contrattuale diretto di riscatto con l'emittente non supererebbe il test, indipendentemente dalla sua liquidità di mercato. Il FASB ha dichiarato di stare aggiungendo esempi illustrativi all'ASC Topic 230 per promuovere un'applicazione più coerente dopo che i redattori hanno segnalato trattamenti divergenti. L'exposure draft richiede inoltre ai presentatori di divulgare le componenti significative degli equivalenti di cassa e i relativi importi. I commenti sono attesi entro il 19 novembre.

Dove si colloca il mercato

Al 20 agosto, DefiLlama mostrava una capitalizzazione totale degli stablecoin di 300,94 miliardi di dollari. USDT ne rappresentava 182,997 miliardi, circa il 60,81% del mercato. USDC si attestava a 71,967 miliardi, seguita da USDS a 6,713 miliardi, DAI a 4,767 miliardi, USDe a 4,038 miliardi, PYUSD a 2,758 miliardi e RLUSD a 1,761 miliardi.

Visa Onchain Analytics ha riportato un volume stabili coin rettificato record di 1,79 mila miliardi di dollari per giugno 2026, con USDC a circa il 67% di tale volume.

Circle ha riportato i risultati del Q2 2026 il 5 agosto: ricavi e reddito dalle riserve di 701 milioni di dollari (in aumento del 7% su base annua), utile netto dalle operazioni continuative di 48 milioni, EBITDA rettificato di 143 milioni (in aumento dell'8%), USDC in circolazione di 73,3 miliardi (in aumento del 19%) e volume transazioni on-chain di USDC di 14,8 mila miliardi di dollari (in aumento del 151%). Costi di distribuzione, transazione e altri ammontavano a 412 milioni (in aumento dell'1%).

Circle ha innalzato la guidance 2026 per le altre ricavi a 310–330 milioni di dollari e ha comunicato la data di lancio della mainnet pubblica Arc per il 16 settembre 2026. L'OCC ha concesso a Circle l'approvazione finale il 10 luglio per costituire la First National Digital Currency Bank, N.A. — sebbene quella carta di banca fiduciaria nazionale sia un'approvazione distinta dallo status di emittente autorizzato di payment stablecoin ai sensi del GENIUS Act, che rimane una determinazione separata.

L'attestazione Q2 2026 di Tether, relativa al trimestre chiuso il 30 giugno, è stata predisposta e pubblicata da BDO il 31 luglio. Ha riportato riserve totali di 187,75 miliardi di dollari a fronte di circa 184,6 miliardi di USDT in circolazione. L'attestazione non è un audit. Ha rivelato che le riserve in eccesso sono scese da circa 8,23 miliardi a circa 4,11 miliardi di dollari rispetto al trimestre precedente, e che le attività di riserva non in cassa includevano circa 146,2 tonnellate d'oro (valutate circa 18,83 miliardi di dollari) e circa 98.933 BTC (valutati circa 5,80 miliardi di dollari).

Lo stack regolamentare

L'NPRM è un livello di uno stack regolamentare non ancora completo. La proposta di attuazione del GENIUS Act da parte dell'OCC si estende per un riportato totale di 376 pagine ed è in consultazione da febbraio 2026. Il Comptroller Jonathan Gould ha dichiarato il 19 agosto a SALT che l'OCC era "intent on moving quickly" e puntava a una regola OCC finale entro novembre 2026 affinché le domande potessero essere esaminate "within the new year". La regola del Federal Reserve Board sul GENIUS Act rimaneva in sospeso al 20 agosto.

Il GENIUS Act è stato firmato il 18 luglio 2025. Le regole di attuazione erano previste per legge entro il 18 luglio 2026 — una scadenza trascorsa. La data di efficacia principale dell'Act è il 18 gennaio 2027.

Nel dicembre 2025, l'OCC ha rilasciato approvazioni condizionate di banca fiduciaria nazionale a BitGo, Fidelity Digital Assets, Paxos e Circle. Le domande in sospeso includono Bridge National Trust Bank, Laser Digital National Trust Bank (controllata da Nomura) e Morgan Stanley Digital Trust. Di nuovo: una carta di banca fiduciaria nazionale non è la stessa cosa dello status di emittente autorizzato di payment stablecoin ai sensi del GENIUS Act.

Il Senato non ha votato sul CLARITY Act prima della pausa estiva; si prevede un'azione al suo ritorno nel settembre 2026. Un compromesso Tillis–Alsobrooks sui premi in stablecoin è stato riportato a maggio 2026.

Date chiave da monitorare:

• Settembre 2026 — ritorno del Senato; attesa azione sul CLARITY Act
• 19 ottobre 2026 — scadenza commenti NPRM del Tesoro (governa la sezione DATES del Federal Register)
• Novembre 2026 — obiettivo del Comptroller Gould per la regola finale OCC
• 19 novembre 2026 — scadenza commenti exposure draft FASB
• 18 gennaio 2027 — data di efficacia delle licenze per emittenti del GENIUS Act
• 18 luglio 2028 — data di efficacia del divieto per distributori della §1523.3

La domanda a cui le 43 domande dell'NPRM non rispondono pienamente è quella operativa: quando arriverà luglio 2028, in che modo esattamente un exchange dovrà confermare che l'emittente di un token è un emittente autorizzato — e cosa accadrà ai circa 183 miliardi di dollari di USDT se Tether non lo sarà.