La riserva in dollari USA di Strategy è salita a 4,65 miliardi di dollari, rispetto ai 3,75 miliardi di sole due settimane prima. Dalla fine di giugno 2026, l'azienda ha venduto quasi 7.000 BTC. Questo ha sollevato una domanda più ampia: perché un'azienda creata per accumulare Bitcoin dovrebbe scegliere di detenere miliardi in valuta fiat, e altre aziende orientate a Bitcoin dovrebbero seguire lo stesso approccio?

La domanda ha un peso che va oltre una singola azienda. Man mano che un numero crescente di società adotta strategie di tesoreria in Bitcoin, aziende come Metaplanet in Giappone, Semler Scientific e una lista sempre più lunga di altre, capire quando le riserve in dollari hanno senso e quando invece erodono il valore per gli azionisti diventa sempre più rilevante per l'intero settore.

La posizione unica di Strategy spiega le sue riserve di cassa

Strategy, precedentemente nota come MicroStrategy prima del rebrand del 2025, opera sempre più come emittente di Digital Credit, titoli preferenziali garantiti economicamente dal suo enorme bilancio in Bitcoin. Questi strumenti, inclusi le sue azioni preferenziali perpetue STRF e le serie di azioni preferenziali STRK e STRC, comportano obblighi fissi di dividendi in dollari.

Bitcoin di per sé non genera flussi di cassa e l'attività software di Strategy produce liquidità insufficiente per servire la propria struttura di capitale.

L'analisi creditizia tradizionale aggrava la sfida. Nell'ottobre 2025, S&P ha assegnato a Strategy un rating B-, citando la concentrazione su Bitcoin, la debole liquidità in dollari e un capitale a rischio aggiustato molto debole. Un rating B- si colloca saldamente nella fascia speculativa, il che significa che gli investitori istituzionali con mandati di grado investimento non possono detenere il debito, e i costi di indebitamento sono significativamente più alti rispetto a emittenti con rating più elevato. Secondo la metodologia di S&P, Bitcoin è effettivamente escluso dalla base di capitale utilizzata per questa analisi a causa del suo rischio di mercato.

Come evidenziato nella copertura del rating S&P da parte di Bitcoin For Corporations, la creazione di una riserva di cassa era tra le misure值得 esplorare per migliorare i rating di credito.

Strategy detiene quindi dollari per supportare la propria emissione di credito. Una maggiore liquidità in dollari può migliorare la sicurezza percepita dei suoi titoli preferenziali, ampliare la domanda degli investitori e potenzialmente ridurre il costo del capitale agli occhi delle agenzie di rating.

La cassa comporta comunque un costo economico. Il capitale in eccesso dovrebbe generare un rendimento, attraverso reinvestimenti, riacquisti di azioni, distribuzioni o, nel caso di un'azienda Bitcoin, ulteriori acquisti di Bitcoin. Ogni dollaro detenuto in cassa sostituisce potenziali rendimenti positivi con rendimenti reali negativi garantiti.

Strategy accetta questo compromesso perché il suo modello di business dipende dalla continua emissione di credito. Tre condizioni insolite convergono simultaneamente: Bitcoin domina il suo bilancio, le agenzie di rating penalizzano fortemente quell'esposizione e il management intende continuare a emettere Digital Credit. Se Strategy non avesse intenzione di emettere credito, non avrebbe bisogno della cassa.

Il costo economico delle riserve di cassa

La matematica delle riserve di cassa crea sfide strutturali significative.

Si consideri un'ipotesi: Strategy emette 100 dollari di azioni preferenziali con un dividendo annuo del 10% e detiene in cassa una copertura dei dividendi per tre anni. Deve accantonare 30 dollari, lasciando solo 70 dollari da impiegare in Bitcoin.

Le azioni preferenziali costano comunque 10 dollari all'anno. I 70 dollari investiti in Bitcoin devono quindi generare:

$10 ÷ $70 = 14,29%

Un costo del capitale dichiarato del 10% diventa un tasso di rendimento minimo del 14,29% sul capitale impiegato, un aumento del 42,9%. Gli interessi guadagnati sulla cassa mitigano in parte questo effetto, ma il freno strutturale persiste.

Il vero tasso di rendimento minimo è in realtà ancora più alto, perché la volatilità di Bitcoin significa che in alcuni anni sottoperformerà il rendimento minimo richiesto, e i dividendi devono comunque essere pagati durante questi periodi (ipotizzando che i dividendi non vengano saltati). Oltre al freno della cassa, esiste anche un freno dovuto alla volatilità derivante dal tentativo di amplificare un'attività volatile, richiedendo un ulteriore adeguamento verso l'alto del tasso di rendimento minimo.

Più grande è la riserva richiesta, minore è la porzione di ogni nuovo dollaro che arriva a Bitcoin. Se l'apprezzamento di Bitcoin non riesce a superare questo rendimento minimo più elevato nel tempo, gli azionisti comuni ne sopportano il costo.

La cassa non è però priva di meriti. Fornisce un'opzionalità utile: coprire dividendi e interessi durante i ribassi di Bitcoin, riducendo il rischio di vendite forzate di Bitcoin, e consentendo riacquisti opportunistici di titoli scambiati al di sotto del valore nominale.

Strategy ha eseguito esattamente questa strategia di recente. A fine luglio, ha pagato 25 milioni di dollari per 28,89 milioni di dollari di valore nominale STRC, rappresentando uno sconto del 13,47%. Successivamente ha utilizzato 108,6 milioni di dollari derivanti dalla vendita di Bitcoin per ritirare altre 1,15 milioni di azioni STRC. Il riacquisto di azioni preferenziali al di sotto della par rimuove più richieste senior e obblighi futuri di dividendi rispetto alla cassa spesa, ed è incrementale rispetto al Net Bitcoin Per Share, una metrica che misura la quantità di Bitcoin a supporto di ogni azione ordinaria, che l'azienda utilizza per monitorare la creazione di valore per i detentori di capitale proprio.

Le aziende Bitcoin dovrebbero accumulare cassa o Bitcoin?

Per la maggior parte delle aziende Bitcoin, le esigenze di cassa dovrebbero essere legate alle necessità operative piuttosto che a un obiettivo di riserva arbitrario. In particolare, Strategy stessa non sa quante riserve le servano per ottenere un rating migliore o per attrarre più investitori di credito verso STRC.

Un'azienda con flussi di cassa comprende tipicamente le proprie esigenze di esborso. Dovrebbe detenere dollari sufficienti per coprire stipendi, tasse, servizio del debito, pagamenti ai fornitori, spese in conto capitale a breve termine e un ragionevole buffer per la volatilità dei flussi di cassa operativi. La riserva adeguata dipende dalla stabilità di tali flussi di cassa: un'attività profittevole con ricorrenti ricavi, bassi costi fissi e spese prevedibili può operare con un buffer più piccolo, mentre un'attività ciclica o ad alta intensità di capitale ne richiede uno maggiore.

Le riserve dovrebbero aumentare perché l'azienda ha bisogno di liquidità, non perché il management desidera un grande saldo di cassa. Una volta coperte le esigenze operative e un prudente buffer di liquidità, la cassa aggiuntiva richiede uno scopo economico specifico: competere contro i tassi di rendimento minimi, riacquistare azioni sottovalutate, ridurre passività costose o investire in progetti a rendimento più elevato.

Strategy rappresenta un caso molto raro. La sua riserva di cassa esiste esclusivamente perché sta costruendo un grande business di emissione di credito su un bilancio in Bitcoin, mentre le agenzie di rating impongono un'inerzia istituzionale che tratta le attività legittime e liquide come se avessero valore zero. Le aziende senza quella struttura di passività, che comprende essenzialmente tutte le altre aziende, hanno molte meno ragioni per accumulare dollari oltre il proprio buffer di capitale circolante.

Disclaimer: questo contenuto è stato preparato per conto di Bitcoin For Corporations esclusivamente a scopo informativo. Riflette l'analisi e l'opinione dell'autore e non deve essere considerato come consulenza di investimento. Nulla in questo articolo costituisce un'offerta, un invito o una sollecitazione ad acquistare, vendere o sottoscrivere qualsiasi titolo o prodotto finanziario.

Questo articolo è apparso originariamente su Bitcoin Magazine ed è stato scritto da Allard Peng.