Crypto Long & Short: Quando il capitale non può muoversi abbastanza velocemente, i mercati pagano il prezzo

In questo numero di Crypto Long & Short, Jenna Wright di LMAX Group sostiene che i mercati non collassano per carenza di capitale, ma per capitale bloccato nel posto sbagliato — intrappolato dai cicli di regolamento mentre il rischio si riprezzza minuto per minuto. Sostiene che le stablecoin e la tokenizzazione stanno silenziosamente diventando l'infrastruttura che permette al denaro di muoversi alla stessa velocità del rischio che supporta.

Nota: Le opinioni espresse in questo articolo sono quelle dell'autrice e non riflettono necessariamente quelle di CoinDesk, Inc., CoinDesk Indices o dei suoi proprietari e affiliati.

I mercati raramente collassano perché il capitale è scarso

Di Jenna Wright, Managing Director, Digital Assets, LMAX Group

I mercati raramente collassano perché c'è troppo poco capitale in circolazione. Più spesso, entrano sotto pressione perché il capitale si trova nel posto sbagliato al momento sbagliato. La recente volatilità guidata da tensioni geopolitiche ha rafforzato questa lezione. Le istituzioni avevano denaro, collateral e capacità di bilancio disponibili, ma troppo di tutto ciò era bloccato in sistemi ancora governati da elaborazione batch, orari di cutoff e cicli di regolamento. Il rischio si riprezzava minuto per minuto; il collateral no.

Questo disallineamento non è più un inconveniente di back-office — è un problema di struttura di mercato. Quando le istituzioni non riescono a mobilitare il collateral abbastanza velocemente per sostenere le proprie posizioni, la liquidità si assottiglia, gli spread si allargano e i movimenti di prezzo diventano innecessariamente bruschi. Il problema non è la sola volatilità, ma un'infrastruttura di mercato che non è riuscita a tenere il passo con i mercati che serve.

I mercati sono sempre attivi — l'infrastruttura no

Il cambiamento è già visibile. I digital asset vengono scambiati 24 ore su 24. I mercati FX e dei derivati si stanno spostando costantemente verso un'attività più continua. Gli investitori vogliono sempre più un accesso istantaneo e una risposta immediata. Eppure, gran parte dell'infrastruttura che supporta il trading istituzionale è stata progettata per un mondo di orari di mercato fissi e processi di fine giornata.

Quel divario conta di più quando i mercati sono sotto stress. Il collateral è ancora suddiviso tra sedi di negoziazione, custodi, classi di attività e giurisdizioni. Le aziende continuano a pre-posizionare il capitale perché il regolamento può richiedere uno o due giorni. La transizione del 2024 dell'industria statunitense dei titoli da T+2 a T+1 ha compresso una parte di quella finestra, ma non ha risolto l'attrito tra asset diversi e giurisdizioni — un fondo che detiene Treasury in una catena di custodia non può ancora pledgerli come collateral per una posizione sull'oro o sull'energia in un'altra senza ritardi operativi. Le istituzioni gestiscono ancora l'esposizione intorno a cutoff che hanno poco senso in mercati che si muovono continuamente.

Le conseguenze erano visibili a gennaio. LMAX Group ha elaborato più di 300 miliardi di dollari di volume totale in una sola settimana, inclusi 60 miliardi di dollari solo in prodotti sull'oro. Nel mercato più ampio, alcune istituzioni sono state costrette a uscire dalle posizioni durante la notte perché non riuscivano a spostare gli asset dai portafogli azionari o obbligazionari abbastanza velocemente per finanziare la propria esposizione all'oro o all'energia. Il collateral c'era. Semplicemente non riusciva a muoversi abbastanza velocemente.

Questo è il difetto che la volatilità rivela. I mercati sono diventati più veloci, più globali e più interconnessi, mentre il movimento del capitale rimane lento e frammentato. Colmare quel divario richiede un modo diverso di pensare a liquidità, collateral e regolamento.

Le stablecoin non sono più periferiche

Il regolamento rimane uno degli anelli più deboli nei mercati dei capitali. Le istituzioni possono eseguire operazioni a livello globale in millisecondi, ma il trasferimento di valore che supporta quelle operazioni può ancora richiedere giorni. Quel ritardo crea pressione sui finanziamenti, rischio operativo e inutile capital drag.

È qui che le stablecoin diventano rilevanti per i mercati istituzionali. A parte il rumore, il caso d'uso è semplice: consentono a un valore simile alla liquidità di muoversi con la velocità e la programmabilità dei digital asset. Per le aziende che lavorano ancora con regolamento T+1 o T+2, conti nostro e vostro e orari di cutoff rigidi, non si tratta di un miglioramento marginale — cambia ciò che è operativamente possibile.

Il mercato ha già superato la teoria. La capitalizzazione di mercato delle stablecoin si attesta ora intorno ai 320 miliardi di dollari e i recenti dati di settore indicano livelli record di attività di trasferimento on-chain. Il punto più importante, tuttavia, non è il numero da titolare. È che le istituzioni regolamentate stanno iniziando a trattare le stablecoin e la liquidità tokenizzata come infrastruttura di regolamento anziché come una curiosità del mercato crittografato. L'annuncio di Wells Fargo di questa settimana del lancio di depositi tokenizzati per pagamenti corporate 24/7 — a partire da transazioni USD-GBP questo autunno — è un segnale concreto che le principali banche stanno passando dall'esplorazione all'implementazione.

Questa distinzione conta. Una stablecoin non deve sostituire il sistema finanziario per essere utile. Il suo ruolo è più pratico: permettere al denaro di muoversi alla stessa velocità del rischio che supporta. Nei mercati continui, questa capacità diventerà un requisito minimo. Qualsiasi istituzione incapace di regolare, finanziare o ribilanciare in tempo reale sarà svantaggiata ancora prima che l'operazione abbia inizio.

La tokenizzazione è l'altra metà dell'equazione

Le stablecoin affrontano il movimento della liquidità. La tokenizzazione affronta il movimento degli asset — e nell'esempio di gennaio, è stata l'incapacità di muovere rapidamente gli asset a costringere le istituzioni a uscire dalle posizioni. Rappresentando titoli e altri asset come unità di valore programmabili, la tokenizzazione rende il collateral più portabile. Gli asset che altrimenti resterebbero bloccati all'interno di cicli di regolamento ritardati possono essere pledge, trasferiti o rilasciati più rapidamente. Il capitale intrappolato può essere rimesso al lavoro.

Ecco perché la tokenizzazione non dovrebbe essere liquidata come l'ennesimo progetto di efficienza. Cambia il modo in cui fiducia, regolamento e gestione del rischio sono organizzati. Quando liquidità, titoli e collateral possono esistere tutti su binari programmabili, la vecchia separazione tra classi di attività inizia a sembrare meno una necessità e più un vincolo. I regolatori stanno iniziando a costruire quadri attorno a questo cambiamento: la Financial Conduct Authority del Regno Unito sta attualmente consultando le istituzioni finanziazioni sull'uso di oro tokenizzato come collateral all'ingrosso — un passo direttamente rilevante per il mercato dell'oro di Londra, che rappresenta circa il 70% del volume nozionale globale del trading sull'oro.

La parte difficile non è il concetto — è la realizzazione

La direzione è chiara. La difficoltà è l'esecuzione. L'infrastruttura di mercato attuale riflette ancora una catena di processi separati: esecuzione, compensazione, regolamento e custodia. Ogni passaggio aggiunge ritardo. Ogni confine crea un altro punto in cui il capitale può bloccarsi. Quel modello è sempre più fuori sintonia con mercati che si aspettano che esposizione, finanziamento e regolamento siano gestiti continuamente.

Queste sono sfide operative e di ingegneria, non dibattiti astratti di filosofia di mercato. Richiedono infrastrutture che possano essere aggiornate senza downtime, modelli di rischio che funzionino intraday anziché a fine giornata e meccanismi di regolamento in grado di supportare scala istituzionale. Le aziende che risolveranno questo problema non diventeranno semplicemente più efficienti. Stabiliranno uno standard competitivo per i mercati del prossimo decennio.

Il costo dell'attesa sta aumentando

Ogni grande cambiamento nella struttura di mercato sembra lento finché improvvisamente non lo è più. Il trading elettronico, la compensazione centrale e i cicli di regolamento più brevi hanno seguito tutti quel modello. L'adozione inizia in modo disomogeneo, poi accelera quando i vantaggi diventano impossibili da ignorare.

La tecnologia è disponibile e il caso d'uso è chiaro. Quello che rimane è la volontà di modernizzare l'infrastruttura che determina se il capitale può essere utilizzato quando i mercati ne hanno più bisogno. Il voto pianificato dal Senato degli Stati Uniti sul Clarity Act dopo la pausa di agosto aggiunge una dimensione politica — il disegno di legge istituirebbe un perimetro normativo più chiaro per i digital asset e il suo esito potrebbe influenzare la velocità con cui il regolamento tokenizzato raggiungerà scala istituzionale. Fino a quando l'infrastruttura non sarà all'altezza, i mercati continueranno a pagare per un difetto semplice ma costoso: il capitale può essere abbondante, ma l'abbondanza conta poco se non può muoversi in modo efficiente.

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Titoli della settimana

Di Francisco Rodrigues

I titoli di questa settimana mostrano il cripto istituzionale che si sposta ulteriormente verso infrastrutture finanziarie regolamentate. Coinbase e Wintermute hanno continuato a ottenere vittorie normative, mentre Wells Fargo si è unita a un'importante corsa nel settore.

Wells Fargo si unisce alla corsa per tokenizzare i binari di regolamento di Wall Street: La banca introdurrà depositi tokenizzati questo autunno per clienti corporate e commerciali selezionati, a partire da transazioni 24/7 in dollari statunitensi verso sterline britanniche per poi ampliarsi a più clienti, paesi e valute nel 2027. Leggi di più

Wintermute ottiene lo status di broker-dealer negli Stati Uniti nella spinta verso Wall Street: Il braccio statunitense del market maker si è registrato presso la SEC e ha aderito alla FINRA, potendo così scambiare azioni e opzioni, fornire liquidità per ETF e agire come partecipante autorizzato per fondi legati alle criptovalute. Leggi di più

Coinbase sceglie Abu Dhabi per la sua spinta globale sugli asset tokenizzati: L'exchange ha ottenuto l'autorizzazione dal regolatore di Abu Dhabi Global Market per organizzare operazioni di investimento e detenere in custodia titoli tokenizzati, con piani di emettere titoli digitali garantiti da azioni. Leggi di più

Il Senato avvia il processo in aula per il Clarity Act in vista del test di settembre: Il Majority Leader John Thune ha presentato una mozione per procedere, posizionando il disegno di legge per un voto iniziale dopo la pausa di agosto, ma ha ancora bisogno di 60 voti e di accordi su etica, enforcement e ricompense sulle stablecoin. Leggi di più

La FCA del Regno Unito redige regole sull'oro tokenizzato per i mercati all'ingrosso: Il regolatore sta consultando le istituzioni finanziarie sull'uso di oro tokenizzato come collateral all'ingrosso mentre Londra difende un mercato che rappresenta il 70% del volume nozionale globale del trading sull'oro. Leggi di più

Grafico della settimana

Il funding medio di BTC/ETH è risalito a circa il 5% annualizzato, ora al di sopra del tasso dei T-bill a 3 mesi (~3,8%) — eppure Ethena (ENA) ha reagito a malapena. La disconnessione è strutturale: la base crittografata è scesa a circa l'1,5% del backing di ENA, quindi la sensibilità del token al funding è praticamente svanita.

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Ascolta: "Strategy CEO: 'Siamo la banca centrale del Bitcoin'." In CoinDesk's Public Keys dal piano di negoziazione della NYSE, Jennifer Sanasie è raggiunta dal co-conduttore Tim Grant, CEO di Deus X Capital, dal President e CEO di Strategy Phong Le e da Ryan Rasmussen, Head of Research di Bitwise Asset Management.

Leggi: In Crypto for Advisors, Maria Golenkov, Partner di DLA, LLC, spiega come il quadro MiCA dell'UE sia il modello per la futura regolamentazione crittografata negli Stati Uniti. Poi, in "Ask an Expert," Felix Xu, co-fondatore e CEO di ARPA Network e co-fondatore di ZX Squared Capital, risponde a domande sul perché il rischio operativo sia il principale rischio di investimento nei digital asset.

Guarda: "Il Senato degli Stati Uniti ha aperto la prima fase della votazione del CLARITY Act," con Sam Ewen di CoinDesk che conduce CoinDesk Daily.

Evento imminente: L'evento Policy & Regulation di CoinDesk si terrà il 22 settembre a Washington, D.C.