David Ellison finalmente ha ottenuto l’accordo che cercava. Dopo otto rifiuti, un’offerta pubblica ostile, una causa in Delaware e una guerra di offerte che Netflix ha rifiutato di intensificare, Paramount Skydance ha firmato a febbraio il suo accordo da 110 miliardi di dollari per acquisire Warner Bros. Discovery. La caccia rifletteva un imperativo più ampio in tutto il vecchio Hollywood: con il cord-cutting che erode i flussi di ricavi delle reti via cavo che storicamente sovvenzionavano la produzione cinematografica e televisiva, e con Netflix, Amazon e Apple che sfruttano la scala delle loro piattaforme tecnologiche per spendere più dei tradizionali studios nei contenuti streaming, la concentrazione è diventata la strategia di sopravvivenza dominante. Ma il sequel dell’operazione è arrivato a metà luglio, quando una coalizione di procuratori generali statali guidata da Rob Bonta della California ha presentato una causa per bloccare la transazione.

Una concentrazione di questa portata, sostengono gli stati, consegnerebbe a una sola società una quota degli schermi americani che il diritto antitrust guarda con sospetto da sei decenni — e i danni andrebbero ben oltre il box office. Meno studi significa meno opportunità di lavoro, e spesso paghe più basse, per gli sceneggiatori, le troupe e gli artigiani che realizzano film e televisione. Più di 5.500 professionisti del settore, tra cui Robert De Niro, Glenn Close, Jane Fonda e Lin-Manuel Miranda, hanno firmato una lettera aperta esortando i regolatori a bloccare una fusione che, avvertono, lascerebbe il paese con soli quattro grandi studios.

A guidare la difesa di Paramount c’è il chief legal officer Makan Delrahim, che da responsabile antitrust del Presidente Trump fece causa per bloccare l’acquisizione di Time Warner da parte di AT&T, l’ultima volta in cui gli stessi asset Warner cambiarono proprietario. L’uomo che un tempo combatté una fusione Warner fino al processo ora sostiene che la più grande fusione dei media nella storia sia positiva per la concorrenza. Evidentemente, il punto di vista dipende da dove ci si trova.

Già durante l’apice della guerra di offerte tra Netflix e Paramount, avevamo definito l’operazione una proposta perdente per entrambi. La moneta è caduta a favore di Paramount, e il conto per aver chiamato il lancio potrebbe ancora arrivare. La scorsa settimana, la società ha accettato di tenere in sospeso la fusione fino a cinque giorni dopo il verdetto del processo o fino al 1 giugno 2027, se prima, cancellando l’udienza sull’ingiunzione e cedendo il calendario agli avversari. La battaglia si è ora spostata sulla data del processo. Gli stati vogliono un inizio nell’aprile 2027, mentre Paramount vuole novembre 2026, e ogni trimestre di differenza aumenta il prezzo di un affare già troppo ricco.

Un precedente di 63 anni con nuovi denti

L’esposto degli stati sostiene che la combinazione spingerebbe sia la distribuzione cinematografica sia la programmazione via cavo in un territorio “altamente concentrato” secondo la definizione del Department of Justice, e i numeri danno loro ragione. La quota delle vendite domestiche di biglietti del 2025 colloca l’Herfindahl-Hirschman Index del mercato della distribuzione post-fusione — la misura della concentrazione di mercato — vicino a 1.960, chiaramente sopra la soglia di 1.800 che le linee guida sulle fusioni del DOJ considerano altamente concentrato. E il conteggio dei proprietari di reti via cavo negli Stati Uniti colloca il cavo intorno a 2.100, dove Warner e Paramount sono già rispettivamente al primo e al secondo posto.

Supponiamo però che i numeri della distribuzione si trovino solo ai margini più lievi della concentrazione. Gli altri effetti di mercato della fusione sono troppo rilevanti per essere ignorati. In base alla sentenza della Corte Suprema del 1963 in United States v. Philadelphia National Bank, una fusione che produce almeno il 30% di un mercato rilevante crea una “minaccia di concentrazione eccessiva” ed è presumibilmente illegale ai sensi della Sezione 7 del Clayton Act. Oltre ai segnali di concentrazione nella distribuzione e nel cavo, il Writers Guild ha immediatamente seguito gli stati con una propria causa, sostenendo che una Paramount-Warner combinata avrebbe controllato il 35% dei posti di lavoro nella scrittura per il cinema dal 2021 al 2024, il 36% dei progetti di scrittura televisiva dal 2022 al 2025 e il 38% degli accordi complessivi per gli sceneggiatori.

Considerate insieme, le memorie mostrano che l’operazione viola entrambe le soglie: il tetto di 1.800 delle linee guida del DOJ per distribuzione e cavo, e la linea del 30% fissata da Philadelphia Bank nei mercati in cui gli sceneggiatori vendono il proprio lavoro.

La teoria del lavoro è stata decisiva nel caso del governo del 2022 contro l’acquisto da 2,2 miliardi di dollari di Simon & Schuster da parte di Penguin Random House. Un giudice federale bloccò l’accordo per ciò che un offerente in meno avrebbe significato per gli anticipi agli autori. La decisione fu accolta come una vittoria per i lavoratori, conferma che l’antitrust protegge la concorrenza per ciò che le imprese acquistano da lavoratori e fornitori.

Il banco porta con sé un’ironia costruita da Paramount stessa. La società ha ottenuto con successo la sostituzione del giudice originario del processo, un ex avvocato del lavoro di cui contestava l’imparzialità, ed è finita davanti a un nominato da Biden confermato 49-48, con la vicepresidente Harris a rompere la parità al Senato. Nella sua decisione che ha sospeso temporaneamente la chiusura dell’operazione, la giudice Martínez-Olguín ha scritto: “Sulla sola base di questa quota combinata del mercato, la Corte è persuasa di poter presumere che la proposta di fusione sia probabile che violi le leggi antitrust”.

La promessa dei 30 film: vuota e fuori tema

Il fulcro della difesa di Ellison è l’impegno a distribuire almeno 30 film per il cinema all’anno — 15 di Paramount e 15 di Warner Bros., ciascuno con una finestra esclusiva di 45 giorni — e ha persino detto di essere disposto a metterlo per iscritto. Un esame dei dati sulle uscite ampie (oltre 600 sale) mostra però che la promessa equivale a ripristinare ciò che dovrebbe già esistere, non a un’espansione generosa. Le due società, insieme, registravano in media 30 uscite ampie all’anno prima del COVID, ma solo 18 all’anno negli ultimi cinque. Anche così, aumentare il numero delle uscite non garantisce posti di lavoro, incassi al botteghino o valore per gli azionisti.

Le promesse volontarie di produzione, inoltre, non hanno un curriculum particolarmente distinto. L’amministratore delegato di Warner, David Zaslav, aveva promesso 16 film per il 2023, dopo la fusione con Discovery, e più di 20 per il 2024, consegnandone solo 11 e 9, una mancanza che i procuratori generali citano come prova A sulla credibilità.

Nemmeno il COVID e gli scioperi possono più portare la colpa, perché la ripresa del settore è arrivata, sebbene senza nessuno dei due studios. Universal ha distribuito 23 film in grande uscita nel 2025, in linea con il ritmo pre-pandemia, e anche Disney è tornata ai livelli pre-COVID. Ciò che non è mai tornato è il catalogo Fox che Disney ha scelto deliberatamente di ritirare. Nel frattempo, Warner ha trascorso tre anni a orientare il free cash flow verso il debito lasciato dalla fusione Discovery del 2022, e Paramount è stata assorbita dall’integrazione di Skydance.

Con una leva finanziaria più pesante, tornare ai livelli produttivi pre-COVID è una fantasia di breve o medio termine, qualunque siano le promesse. Come ha osservato un analista: “Non ricordo alcun caso di concentrazione in cui uno più uno faccia due”. Anche una promessa mantenuta, sostengono gli stati, è irrilevante se i circa 79 miliardi di dollari di debito che la sostengono richiedono tagli alle funzioni di marketing e distribuzione che determinano quanti film uno studio può fisicamente rilasciare.

Il conto del lavoro arriva sempre

Tra le molte conseguenze previste dell’operazione, il costo per i lavoratori è la più preoccupante. La letteratura accademica è sorprendentemente coerente. Le migliori evidenze statunitensi rilevano perdite complessive modeste in media, poiché la flessibilità del mercato del lavoro americano rende inutile fondersi per ridurre i costi, ma concentrate in operazioni come questa. I licenziamenti post-fusione sono più profondi dove le due forze lavoro si sovrappongono per competenze e funzioni e nelle acquisizioni ostili, dove le evidenze degli anni Ottanta hanno rilevato che i licenziamenti spiegavano il 10-20% del premio di acquisizione, concentrati tra personale amministrativo e di sede centrale.

Ricerche di McKinsey, BCG e Bain stimano che le sinergie di costo rappresentino il 70%-85% del valore annunciato, con la riduzione del personale e delle spese SG&A tra le leve più affidabili, mentre i guadagni di ricavo contribuiscono solo per il 15%-30%. Quando 6 miliardi di dollari risultano difficili da trovare nei contratti cloud, il costo del personale diventa la soluzione più facile.

I tagli al personale, di per sé, e per quanto possano essere difficili, non sono uno scandalo. La distruzione creatrice di Joseph Schumpeter ha rinnovato più volte il settore privato, e le sinergie sono la valuta comune delle operazioni straordinarie. Ma il quadro va valutato nel suo insieme. Quando i tagli arrivano tramite una fusione che supera le soglie di concentrazione del governo e riduce i grandi studios da cinque a quattro, sceneggiatori, addetti al marketing e artigiani licenziati finiscono in un mercato con meno società disposte ad assumerli o lasciano del tutto il settore.

La storia non offre conforto. Nei mesi successivi alla chiusura della fusione con Skydance, Paramount ha tagliato circa 2.000 posti di lavoro, pari a circa il 10% della forza lavoro. Warner Bros. Discovery è entrata nella fusione del 2022 con circa 40.000 dipendenti complessivi ed è scesa a circa 35.000 alla fine del 2024. Nessuno dei due precedenti suggerisce che il sequel sarà più indulgente.

Una commissione che corre, un orologio che corre, e un sostegno fragile

Il tempo non è un alleato di Paramount. Dal 30 settembre, la società dovrà agli azionisti di Warner una commissione trimestrale da 650 milioni di dollari, che si ripeterà ogni trimestre. Il tutto pesa su una società che ha registrato 96 milioni di dollari di free cash flow nell’ultimo trimestre e 123 milioni in quello precedente, il che significa che da quando Paramount e Skydance si sono combinati nell’agosto 2025, il gruppo ha registrato appena 650 milioni di dollari complessivi di free cash flow, ma ora deve pagarne altrettanti ogni trimestre fino a quando questa causa non sarà risolta.

Di fronte a un ordine restrittivo e a una battaglia sull’ingiunzione che potrebbe perdere, Paramount ha dichiarato in tribunale federale che la fusione non si chiuderà fino a cinque giorni dopo la decisione del processo o fino al 1 giugno 2027, se prima. La data del processo nell’aprile 2027 richiesta dai procuratori generali e dal sindacato implica diversi trimestri di commissioni prima delle arringhe iniziali; persino la proposta di Paramount di novembre 2026 ne concede almeno uno.

Ritirarsi non è certo più economico. Paramount rischia una penale di risoluzione da 7 miliardi di dollari, oltre ai 2,8 miliardi già pagati a Netflix: 9,8 miliardi per il privilegio di perdere.

Anche il bilancio familiare a sostegno dell’offerta appare meno solido. I credit default swap di Oracle hanno raggiunto i livelli più alti dal 2008, il free cash flow dovrebbe restare negativo fino al 2027 mentre i ritorni dei data center arrivano lentamente, e le fortune dell’era AI si appoggiano sul tipo di finanziamento circolare di cui molti hanno messo in guardia. I fondi sovrani mediorientali che contribuiscono a più della metà del capitale dell’operazione si trovano in una posizione ancora più precaria, con la guerra alle porte.

L’esito del processo avrà effetti oltre le commissioni e il numero di dipendenti. In gioco c’è la forma di un’industria americana e un precedente che sarà determinato non solo dai tribunali ma anche dall’influenza del potere presidenziale.

Una Paramount-Warner combinata unirebbe due delle redazioni più importanti d’America, CBS News e CNN, sotto un unico proprietario politicamente esposto. E la gestione iniziale della prima da parte di Paramount ha offerto poco conforto al pubblico sul futuro della seconda. La società ha pagato per chiudere la causa intentata dal presidente Trump per una trascurabile intervista di 60 Minutes, un pagamento che i critici hanno definito estorsione con un altro nome, e poi ha visto il presidente di CBS News e il produttore esecutivo storico di 60 Minutes dimettersi in segno di protesta. The Late Show di Stephen Colbert è stato cancellato in una mossa che molti hanno definito acquiescenza politica, e il telegiornale serale di punta ha descritto senza fondamento l’insurrezione del 6 gennaio come una disputa di parte.

Nessuna di queste pressioni garantisce che gli stati prevalgano. Gli standard per le ingiunzioni sono severi, e un impegno scritto, legalmente vincolante sulla produzione sarebbe una novità mai offerta da uno studio moderno. La vecchia battuta di Samuel Goldwyn aleggia sul procedimento: “Un contratto verbale non vale la carta su cui è scritto”. I procuratori generali statali scommettono che un giudice federale sia d’accordo. A 650 milioni di dollari a trimestre, Paramount farebbe bene a sperare in un’azione di breve durata.