Papertrade, una piattaforma di perpetual sintetici costruita su HyperEVM, ha registrato circa 56 milioni di dollari di ricavi durante la settimana di lancio dal 10 al 17 ottobre — 3,2 volte i 17,5 milioni di dollari registrati da Hyperliquid nello stesso periodo — distribuendone oltre 50 milioni agli staker del suo token PAPER. Gli analisti di ricerca Carlos Guzman e Slater Santer della società di trading GSR hanno riportato i dati nel report settimanale del 19 ottobre della società, che ha fissato a 25 milioni di dollari gli incassi di Papertrade nel giorno di lancio.

Il meccanismo alla base di questi numeri è insolito: la piattaforma emette PAPER solo quando un trader perde denaro. I partecipanti alla settimana di lancio hanno reagito sostenendo perdite deliberate, correndo verso le liquidazioni o assumendo posizioni delta-neutral per massimizzare i token ottenuti per ogni dollaro perso. Il tasso di emissione è sceso da 100 PAPER per dollaro di perdita idonea a 11 in nove giorni, e un insieme rivisto di regole di emissione è entrato in vigore il 21 ottobre. Questo assettato ribalta la logica abituale del trading, in cui l'obiettivo è evitare perdite, e offre un esempio concreto di quanto direttamente le emissioni di token possano orientare il comportamento on-chain.

Ogni token PAPER è nato da un'operazione in perdita

Papertrade gira su HyperEVM, il livello smart contract di Hyperliquid, un exchange decentralizzato di perpetual, e offre leva fino a 1.000x su BTC ed ETH. I trader non si affrontano mai. Ogni posizione è una scommessa contro un pool di proprietà del protocollo che, secondo la documentazione del pool di Papertrade, è partito da 0 dollari senza capitale iniziale e cresce grazie alle perdite degli utenti.

PAPER viene emesso solo quando un trader chiude una posizione in perdita o viene liquidato. La panoramica del token del progetto lo definisce una "pretesa di conforto sul valore futuro del protocollo." Poiché il token non può ancora essere trasferito tra wallet, ogni PAPER in circolazione è stato emesso su un'operazione in perdita. Il PAPER in staking matura una quota pro-rata delle distribuzioni in USDC del protocollo, una struttura di revenue sharing comune tra i design dei token DeFi.

Sotto i contratti di lancio, ogni dollaro di perdita idonea emetteva 100 PAPER finché il pool deteneva meno di 2 milioni di dollari, con un numero decrescente di token man mano che i guadagni cumulativi del pool crescevano. GSR ha tracciato il tasso in calo a 31 PAPER per dollaro entro il 12 ottobre e a 11 entro il 19 ottobre.

GSR ha individuato due modi in cui i trader hanno fatto farming del token. Alcuni hanno corsato attraverso le liquidazioni per accumulare PAPER il più rapidamente possibile. Altri hanno adottato configurazioni delta-neutral, abbinando posizioni in modo che l'esposizione netta di mercato restasse vicina a zero massimizzando i PAPER per dollaro perso. La leva determinava il ritmo: a 1.000x, 100 dollari di margine controllano una posizione da 100.000 dollari che un movimento di circa lo 0,05% azzera. GSR ha contato oltre 678 miliardi di dollari di volume nozionale nel giorno di lancio contro circa 137 milioni di dollari di depositi.

Il percorso di un dollaro da un'operazione in perdita a uno staker

Il percorso da una perdita a un pagamento attraversa quattro passaggi, descritti nella documentazione del token di Papertrade e nell'adattatore Papertrade pubblicato da DeFiLlama, che definisce come viene conteggiata la cifra dei ricavi. GSR elenca DeFiLlama tra le proprie fonti di dati.

Primo, la perdita finisce nel pool. Una chiusura in perdita o una liquidazione sposta il margine perso del trader nel pool e emette PAPER su tale perdita.

Secondo, una commissione del 2% viene ripartita. Le chiusure pagano il 2% del profitto o della perdita realizzati, mentre le liquidazioni pagano il 2% del margine perso. Metà va agli staker; l'altra metà va a un destinatario delle commissioni per lo sviluppatore stabilito dal proprietario del contratto.

Terzo, il pool mantiene una riserva di 5 milioni di dollari. I guadagni fino a tale tetto restano nel pool per pagare i futuri vincitori.

Quarto, l'eccedenza va agli staker. I guadagni del pool oltre il tetto vengono trasferiti al PAPER in staking in USDC.

I numeri di GSR mostrano quanto dei ricavi ha percorso tale via. Il pool ha incassato circa 56 milioni di dollari nella settimana di lancio e, al netto delle commissioni di chiusura e liquidazione, ha pagato oltre 50 milioni di dollari agli staker — almeno 89 centesimi di ogni dollaro di ricavi. Per i trader nel loro complesso, la settimana è stata quasi un viaggio diata e ritorno: circa 56 milioni di dollari in entrata, oltre 50 milioni in uscita verso i detentori di token emessi sulle perdite.

La quota dello sviluppatore è metà delle commissioni del 2%, che DeFiLlama contabilizza come voce di ricavi separata. GSR ha contato 63,4 milioni di dollari di garanzie liquidate fino al 18 ottobre, quindi la metà dello sviluppatore delle commissioni di liquidazione ammonta a non più di circa 634.000 dollari. GSR non dettaglia le commissioni di chiusura, il che lascia non quantificato l'introito totale dello sviluppatore per la settimana.

I ricavi di Hyperliquid derivano dalle commissioni, non dalle perdite

Le due piattaforme riscuotono denaro in modi fondamentalmente diversi:

• Hyperliquid — Addebitato su: la dimensione della posizione, tramite una commissione taker base dello 0,045% sui perpetual. Pagato da: ogni taker, vinca o perda. Va a: vault HLP, fondo di assistenza, market deployer. Ricavi 10–17 ottobre: 17,5 milioni di dollari.
• Papertrade — Addebitato su: perdite realizzate, più il 2% di profitto o perdita. Pagato da: i trader in perdita, più il 2% dei guadagni dei vincitori. Va a: gli staker di PAPER, al netto della metà dello sviluppatore. Ricavi 10–17 ottobre: 56 milioni di dollari.

Il piano delle commissioni di Hyperliquid afferma che le sue commissioni sono "interamente dirette alla comunità", con il fondo di assistenza che converte la propria quota in HYPE poi bruciata. Nessuna delle due piattaforme invia le commissioni a una tesoreria aziendale.

La differenza sta in ciò che il trader paga. Un taker di Hyperliquid paga una quota della dimensione della posizione in cambio dell'esecuzione, mentre la maggior parte dell'introito di Papertrade è denaro che i suoi trader perdono. Questa distinzione impedisce anche di confrontare direttamente i volumi delle due piattaforme. Al taker base di Hyperliquid, il notionale di 678 miliardi di dollari di Papertrade nel giorno di lancio avrebbe generato circa 305 milioni di dollari di commissioni. Papertrade ne ha registrati 25 milioni quel giorno, perché il suo reddito segue profitto e perdita anziché la dimensione della posizione.

Dentro il viaggio di andata e ritorno, il denaro si è mosso in due direzioni

Il quadro aggregato nasconde due trasferimenti. Il primo va dai perdenti ai vincitori. L'introito del pool è al netto delle operazioni vincenti già pagate, quindi i trader hanno perso più di 56 milioni di dollari in termini lordi.

Il secondo va dai mintatori tardivi a quelli precoci. Le regole di staking di Papertrade dividono ogni distribuzione in proporzione ai saldi in staking in quel momento, senza lockup né cooldown. Una perdita sostenuta il giorno di lancio ha quindi fruttato circa nove volte la quota di pagamento della stessa perdita sostenuta il 19 ottobre.

Senza un mercato aperto per PAPER, l'USDC che raccoglie l'unico rendimento misurabile. Il risultato di un farmer è quell'USDC al netto delle perdite sostenute, rettificato per eventuali guadagni sulla gamba vincente di una copertura. Nessun totale a livello di protocollo può mostrare quella cifra per un singolo account.

Le nuove regole pagano un extra per riempire un pool vuoto

Quando il pool non può coprire integralmente una chiusura vincente, il profitto non pagato entra in una coda first-in, first-out e viene compensato man mano che perdite successive reintegrano il pool. Il margine originale del trader viene restituito immediatamente, a meno che la posizione non sia stata aperta con un saldo già in coda.

Il secondo set di contratti di Papertrade è attivo dal 21 ottobre, dopo la finestra di misurazione di GSR. Sotto la curva di emissione rivista, ogni perdita emette una quota fissa dell'attuale offerta di PAPER per dollaro, senza tetto. Mentre il pool è sotto lo zero, la parte di una perdita che reintegra il disavanzo conta fino a cinque volte ai fini dell'emissione — un moltiplicatore che cresce in tre giorni. La documentazione del pool indica un pool in negativo come il punto in cui PAPER viene emesso più velocemente, così un deficit dovuto ai vincitori viene colmato con un'emissione maggiore per i perdenti.

Lo stesso upgrade trattiene leggermente le chiusure vincenti su piccoli movimenti e consente a un keeper di spostare i vincitori su una curva di pagamento separata fuori orario. Poiché ogni dollaro di perdita ora emette una frazione fissa dell'offerta esistente, ogni nuova perdita diluisce la quota degli attuali staker sulle distribuzioni future. Al 22 ottobre, la pagina della curva di emissione non aveva pubblicato il valore live della costante che stabilisce tale frazione.

Cosa dimostrerebbe che il ciclo può girare senza incentivi di lancio

I sostenitori del design hanno un argomento semplice. PAPER è nato con offerta zero e senza allocazioni per team, investitori o airdrop, il pool non ha depositanti esterni e lo sviluppatore prende metà di una commissione del 2%. Secondo quello standard, la settimana di lancio ha distribuito una quota di ricavi a chi l'ha finanziata.

Il limite è che ogni pagamento richiede perdite fresche, mentre il premio in token per fornirle si è ridotto drasticamente entro nove giorni dal lancio. I contratti del 21 ottobre modificano come tale premio viene calcolato, non la dipendenza da nuove perdite.

La prima settimana completa sotto i nuovi contratti, dal 21 al 28 ottobre, offre un test diretto. Se le distribuzioni agli staker restano vicine ai livelli della settimana di lancio mentre il pool rimane sopra lo zero, le perdite stanno arrivando senza l'aiuto del bonus. Se il pool scende sotto lo zero e il moltiplicatore di cinque volte inizia a sostenere il reintegro, Papertrade sta pagando un extra per attirare le perdite che coprono i suoi vincitori.

Questo articolo è fornito a scopo puramente informativo e non costituisce consulenza finanziaria o di investimento. Il trading con leva e gli incentivi in token possonoare perdite sostanziali.

Questo articolo è apparso originariamente su Coindoo.