JPMorgan sostiene che Bitcoin potrebbe ricevere più supporto dell'oro se gli investitori degli exchange-traded fund (ETF) chiudono le coperture ribassiste mantenendo l'esposizione sottostante dei fondi. L'argomento riguarda il posizionamento all'interno dei due mercati degli ETF, piuttosto che una previsione che Bitcoin sostituirà l'oro nei portafogli degli investitori.

Gli afflussi negli ETF Bitcoin sono tornati in modo disomogeneo

Gli analisti di JPMorgan guidati da Nikolaos Panigirtzoglou hanno affermato in una nota, riportata da The Block, che gli ETF su Bitcoin e oro hanno registrato afflussi dopo la riunione della Federal Reserve del 28-29 luglio, con il ritorno del cosiddetto "debasement trade".

I dati su Bitcoin supportano l'idea di una tendenza più ampia di agosto, ma non di un movimento immediato o ininterrotto. I dati settimanali di SoSoValue mostrano afflussi netti di circa 4,23 miliardi di dollari tra le letture del 31 luglio e del 4 settembre. Tale totale ha incluso un deflusso di 61,53 milioni di dollari nella prima lettura dopo la riunione della Federal Reserve e un altro deflusso di 389,71 milioni di dollari nella settimana del 14 agosto.

La domanda si è poi indebolita di nuovo. La stessa serie ha registrato deflussi netti di 462,73 milioni di dollari per la settimana dell'11 settembre e 586,27 milioni di dollari nell'ultima lettura, datata 16 settembre. The Block ha riportato afflussi sia per gli ETF su Bitcoin che per quelli sull'oro, mentre i dati SoSoValue esaminati qui verificano la parte Bitcoin di tale quadro.

Gli investitori usano il termine "debasement trade" quando aggiungono attività a offerta limitata perché temono che l'inflazione, l'aumento del debito pubblico o una moneta più debole possano ridurre il potere d'acquisto della liquidità. L'oro ha storicamente ricoperto quel ruolo. Bitcoin è sempre più incluso nella stessa operazione, anche se il suo prezzo continua a muoversi in modo molto più marcato. Gli ETF spot offrono ai normali conti di brokeraggio un modo per assumere quel tipo di esposizione, poiché la custodia del Bitcoin o dell'oro sottostante spetta al fondo e non all'investitore.

Come la chiusura di una copertura potrebbe sostenere Bitcoin

Un investitore può detenere quote di un ETF Bitcoin spot limitando al contempo le potenziali perdite. Ad esempio, l'invest potrebbe acquistare opzioni put, che aumentano di valore se l'ETF scende, o vendere allo scoperto quote dell'ETF o contratti futures correlati.

Si consideri un esempio semplificato in cui un fondo possiede 10 milioni di dollari di quote di un ETF Bitcoin mentre vende allo scoperto 2 milioni di dollari dello stesso ETF. Se il fondo chiude la posizione short, deve riacquistare quelle quote. Tale acquisto può sostenere il prezzo dell'ETF anche se la posizione long originale di 10 milioni di dollari del fondo non è aumentata.

Le opzioni put funzionano in modo meno diretto. Quando gli investitori riducono le loro posizioni put, i market maker possono adeguare le proprie coperture, ma ciò non si traduce automaticamente in un acquisto equivalente di quote di ETF Bitcoin. Una riduzione della protezione tramite opzioni non dovrebbe quindi essere considerata come una domanda fresca di ETF.

Perché JPMorgan vede un possibile vantaggio per Bitcoin

Il ragionamento di JPMorgan si basa su una differenza identificata in precedenza quest'anno. In un confronto di marzo sul posizionamento di IBIT e GLD, la banca ha affermato che l'interesse short sull'iShares Bitcoin Trust di BlackRock, noto come IBIT, era aumentato, mentre l'interesse short su SPDR Gold Shares, o GLD, era diminuito. Il confronto è stato riportato nell'articolo di marzo di The Block. I due prodotti differiscono inoltre per maturità: gli ETF Bitcoin spot statunitensi hanno iniziato a negoziare a gennaio 2024, mentre GLD è quotato dal 2004.

Gli analisti hanno anche rilevato che il rapporto put-to-call sulle posizioni aperte di IBIT era superiore a quello di GLD. In termini pratici, gli investitori degli ETF Bitcoin sembravano utilizzare più protezione contro un calo rispetto agli investitori nel più grande ETF sull'oro.

Quei dati non rappresentano una lettura in tempo reale di ogni posizione in ciascun mercato. Indicano perché Bitcoin potrebbe avere più esposizione difensiva da chiudere se gli investitori dovessero essere meno propensi a proteggersi dallo stesso rischio di ribasso. Un pool più ampio di posizioni short e opzioni put può produrre una reazione più marcata quando tali posizioni vengono chiuse o ridotte.

Rendimenti e dollaro restano importanti

Il posizionamento negli ETF è solo una parte del mercato. Gli investitori possono chiudere operazioni difensive riducendo comunque l'esposizione ad attività rischiose se i rendimenti dei Treasury salgono rapidamente o il dollaro si rafforza. Il più ampio contesto dei tassi di interesse resta quindi rilevante. L'oro e Bitcoin non generano reddito, quindi rendimenti più alti aumentano il costo opportunità di detenerli rispetto alla liquidità e ai Treasury bill a breve termine.

La reazione storica di Bitcoin agli aumenti dei tassi della Federal Reserve mostra che l'asset si è comportato in modo diverso nei vari cicli di restrizione monetaria. A volte gli investitori lo hanno trattato come una copertura da scarsità; altre volte ha negociato più come un asset a rischio più elevato e sensibile alle condizioni di liquidità.

Indicatori che supporterebbero la tesi di JPMorgan

Una singola giornata positiva Bitcoin non risolverebbe la questione. Un quadro più convincente combinerebbe una domanda costante di ETF con prove che gli investitori stanno utilizzando meno posizioni difensive.

• Flussi degli ETF Bitcoin spot: flussi positivi indicherebbero che l'esposizione sottostante si sta mantenendo.
• Interesse short di IBIT: un calo potrebbe essere coerente con un numero minore di posizioni short.
• Put-to-call open interest di IBIT: un rapporto più basso potrebbe indicare una minore domanda di assicurazione contro il ribasso.
• Flussi degli ETF sull'oro: una domanda continuata dimostrerebbe che il movimento non è semplicemente una rotazione fuori dall'oro.
• Rendimenti e dollaro: un forte aumento di uno dei due potrebbe compensare un posizionamento favorevole negli ETF.

I dati sull'interesse short vengono riportati con ritardo e non rivelano il motivo per cui ciascuna posizione è stata aperta. Sono più informativi se considerati insieme ai flussi degli ETF, all'attività sulle opzioni e alle condizioni macroeconomiche.

I totali dei flussi non mostrano l'intero quadro

I totali dei flussi degli ETF possono riflettere diversi tipi di comportamento degli investitori. Un fondo potrebbe ricevere nuovo capitale, mentre un altro mercato potrebbe semplicemente registrare che i detentori esistenti rimuovono la protezione contro un calo. Entrambi gli sviluppi possono apparire costruttivi all'inizio, ma non trasmettono la stessa informazione sull'impegno degli investitori.

L'argomentazione di JPMorgan otterrebbe sostegno solo se le partecipazioni negli ETF Bitcoin restassero resilienti mentre le posizioni difensive diminuiscono. Quella combinazione indicherebbe che gli investitori non si limitano a negoziare un rimbalzo a breve termine, ma sono più disposti a mantenere l'esposizione con meno assicurazione.

Questo articolo è fornito solo a scopo informativo e non costituisce una consulenza finanziaria o di investimento. I flussi degli ETF, l'interesse short e il posizionamento sulle opzioni possono cambiare rapidamente.