Deutsche Bank vede 4 motivi per cui il buyback del Tesoro è negativo per il dollaro
Punti chiave
- •Il Tesoro statunitense ha annunciato un forte aumento dei buyback di titoli a più lunga scadenza, andando oltre i regolari acquisti di sostegno alla liquidità di debito off-the-run effettuati dal 2024.
- •Deutsche Bank ha descritto il buyback, insieme all'incoraggiamento per le banche centrali estere a usare la FIMA repo facility della Fed, come una forma di repressione finanziaria soft volta a contenere i rendimenti a lungo termine senza cambiare il tasso di riferimento.
- •La banca ha sostenuto che le misure indicano un ulteriore indebolimento del dollaro, perché se i prezzi dei Treasury non possono adeguarsi al ribasso tramite le forze di mercato, l'aggiustamento ricade su un dollaro più debole per i detentori esteri di debito USA.
- •Deutsche Bank ha paragonato il programma all'Operation Twist della Fed e ha detto che il Tesoro dovrà emettere più T-bill a breve scadenza per finanziarlo, il che richiederebbe logicamente un irrigidimento compensativo da parte della Fed.
- •La banca ha affermato che, se il presidente della Fed Kevin Warsh non riconoscerà esplicitamente il buyback come fattore di allentamento, tale omissione costituirebbe di per sé un ulteriore elemento negativo per la valuta.
Secondo Deutsche Bank, la decisione a sorpresa del Tesoro statunitense di aumentare in modo netto i buyback del debito governativo a più lunga scadenza va letta meno come un aggiustamento tecnico e più come un segnale di repressione finanziaria, con chiare implicazioni negative per il dollaro.
Il Tesoro effettua regolarmente buyback di titoli più datati e meno liquidi dal 2024 come strumento di sostegno alla liquidità, finanziando gli acquisti con nuova emissione di debito e ritirando le emissioni meno liquide che trattano a sconto rispetto al debito collocato più di recente. Ciò che distingue l'ultimo intervento è la sua dimensione e la sua focalizzazione sulla parte lunga della curva.
In una nota pubblicata poco dopo l'annuncio del Tesoro, la banca ha indicato quattro osservazioni.
Primo, Deutsche Bank ha collegato la decisione sul buyback al recente disincentivo all'intervento valutario da parte del Giappone, sostenendo che entrambi gli sviluppi suggeriscono che l'amministrazione è sempre più a disagio per il persistente aumento dei rendimenti statunitensi a lungo termine. I rendimenti dei Treasury a lunga scadenza fungono da riferimento per i costi di finanziamento nell'intera economia, dai mutui al credito societario, e la cedola che il governo paga sul nuovo debito si muove con essi.
Secondo, la banca ha descritto il buyback, insieme all'incoraggiamento rivolto alle banche centrali estere a utilizzare la FIMA repo facility — la struttura della Fed creata nel 2020 che consente agli istituti ufficiali stranieri di prendere in prestito dollari contro i propri Treasury invece di venderli sul mercato — come una forma di repressione finanziaria soft. A giudizio di Deutsche Bank, queste misure mirano a contenere la parte lunga della curva dei rendimenti senza un intervento diretto sui tassi. La banca ha aggiunto di aver già segnalato in precedenti ricerche la possibile necessità di tali misure nel mercato dei Treasury statunitensi.
Terzo, Deutsche Bank ha affermato che entrambi gli sviluppi puntano verso un ulteriore indebolimento del dollaro. Il ragionamento della banca è che, se il prezzo di mercato dei Treasury non può adeguarsi al ribasso come normalmente imporrebbero le forze di mercato, allora l'aggiustamento deve avvenire invece attraverso un dollaro più debole per i detentori esteri di Treasury statunitensi.
Quarto, la banca ha tracciato un confronto diretto tra il programma di buyback e l'Operation Twist della Federal Reserve, osservando che il Tesoro dovrebbe emettere più T-bill a breve scadenza per finanziare la rimozione di duration dal mercato. Nella misura in cui ciò allenta le condizioni finanziarie più ampie, la banca ha sostenuto che ciò richiederebbe logicamente un irrigidimento compensativo da parte della Fed. Deutsche Bank ha aggiunto che, se il presidente della Fed Kevin Warsh non riconoscesse esplicitamente il buyback come fattore di allentamento, tale omissione costituirebbe di per sé un ulteriore elemento sfavorevole per la valuta.
Guardando avanti, Deutsche Bank si aspetta che i mercati restino molto attenti a ulteriori misure volte a sostenere il mercato dei Treasury. L'argomentazione più ampia della banca è che, quanto più tali misure saranno percepite come distorsive dei normali prezzi di mercato, tanto più persistente sarà la pressione sul dollaro. La banca ha indicato come riferimenti concreti il calendario pubblicato dei buyback del Tesoro, la quarterly refunding statement, in cui viene definito il mix tra emissioni di T-bill e coupon, e il modo in cui la Fed descriverà pubblicamente l'effetto del programma sulle condizioni finanziarie. Deutsche Bank ha affermato che ciò aggiunge una nuova dimensione di politica economica a una storia valutaria già rimodellata dalla turbolenza di mercoledì guidata dai rendimenti.
L'annuncio è arrivato dopo commenti e richiami di mercato relativi alle più ampie operazioni di buyback di sostegno alla liquidità del Tesoro per i titoli a più lunga scadenza.
Come è accaduto:
ICYMI - HUGE news: US Treasury's giant bond buyback boost sinks dollar, lifts stocks
Deutsche Bank ha affermato che la sorpresa del buyback del Tesoro non è solo una correzione tecnica, ma un segnale di politica che indebolisce strutturalmente la tesi a favore del dollaro, indipendentemente da ciò che farà la Fed in seguito.
