Il CLARITY Act si blocca al Senato, ma SEC e CFTC forniscono comunque regole per le crypto

Questo articolo è adattato da "Crypto for Advisors", la newsletter settimanale di CoinDesk per i consulenti finanziari, con commenti di Alex Tapscott, CEO di CMCC Global Capital Markets, e una rubrica "Ask an Expert" di Leo Mindyuk, CEO di ML Tech.

Il Senato statunitense non ha fatto avanzare il CLARITY Act il 15 settembre, fermandosi in una votazione procedurale e rimandando — per il momento — un quadro legislativo completo per le attività digitali. La chiarezza normativa è arrivata comunque: nell'arco di pochi giorni, la Securities and Exchange Commission (SEC) e la Commodity Futures Trading Commission (CFTC) hanno introdotto misure proprie. Nella newsletter "Crypto for Advisors" di CoinDesk, Tapscott ha sostenuto che la mossa dei regolatori offre una spinta a breve termine creando al contempo un rischio a più lungo termine.

Il Congresso si blocca, i regolatori si muovono

Il 15 settembre il Senato aveva l'occasione di compiere un passo importante verso la definizione delle regole per le attività digitali e, per estensione, per l'economia digitale che sta prendendo forma. Non lo ha fatto. Il CLARITY Act non è andato avanti, il che significa che un quadro legislativo completo per le attività digitali — comprese forme di denaro tokenizzate, azioni, obbligazioni, atti di proprietà e altri asset — e per le piattaforme di scambio, i broker, gli emittenti e gli intermediari che le trattano dovrà attendere.

Tapscott ha sostenuto che la legge avrebbe rafforzato la leadership americana, avvantaggiato i consumatori statunitensi e offerto a banche e altre imprese tradizionali un percorso chiaro per investire, costruire, competere — e forse persino vincere il futuro dei servizi finanziari.

"Non c'è niente di così potente come un'idea il cui tempo è arrivato", ha scritto. "Per ora, quel tempo non è ancora giunto. Ma mentre il Congresso chiudeva una porta, i regolatori ne hanno aperta una finestra."

Sia la SEC che la CFTC si sono mosse con notevole rapidità. Appena due giorni dopo il fallimento del CLARITY, la SEC ha emesso una "Innovation Exemption" della durata di cinque anni che consente ad alcune sedi di negoziazione di scambiare azioni quotate statunitensi tokenizzate onchain utilizzando market maker automatizzati e pool di liquidità — un modello di mercato in cui gli ordini vengono eseguiti contro asset raggruppati anziché essere abbinati direttamente a una controparte. Il presidente della SEC Paul Atkins ha descritto l'ordinanza come "ponte verso una regolamentazione duratura".

Nel frattempo, la CFTC ha continuato a rimuovere ostacoli pratici, concedendo esenzioni ad alcuni fornitori di software e aggiornando le linee guida sugli investimenti tokenizzati e sulla tenuta dei registri su blockchain.

"Il Congresso ha rifiutato di costruire il ponte, quindi regolatori come Atkins hanno iniziato a posare loro stessi le tavole", ha scritto Tapscott. La domanda ora, ha aggiunto, è se la chiarezza normativa possa sostituire la chiarezza legislativa — e, in tal caso, per quanto tempo.

Il genio è fuori dalla bottiglia

Tapscott ha suggerito che i regolatori potrebbero aver riconosciuto qualcosa che il Congresso non ha ancora pienamente compreso: l'adozione è già ben avviata. Le nuove tecnologie generalmente necessitano di tre elementi per raggiungere un'adozione di massa — una tecnologia che funziona, prodotti che le persone desiderano e un ambiente normativo che consenta alle aziende di costruire. Le crypto, a suo avviso, hanno sempre più i primi due, e i regolatori stanno ora cercando di fornire il terzo.

Sul fronte tecnologico, ha citato la capacità di Solana di gestire lo stesso volume di transazioni dei mercati azionari, a reddito fisso e valutari messi insieme, e piattaforme come Hyperliquid, che offrono trading in tempo reale, 24/7/365, in praticamente qualsiasi mercato e stanno iniziando a erodere i tradizionali mercati dei futures su materie prime.

Anche l'adattamento prodotto-mercato è evidente, ha sostenuto. Le stablecoin sono la prima killer app delle crypto, ma non saranno l'ultima. Una volta che il mondo avrà familiarità con il denaro digitale, la cosa successiva che le persone vorranno sarà un modo per risparmiare, guadagnare e investire con quel denaro. Azioni e obbligazioni tokenizzate, insieme a mercati onchain convenienti e di facile accesso, ricopriranno quel ruolo — e questo prima ancora di considerare quello che ha definito il potenziale esplosivo del commercio agentico (transazioni automatizzate avviate da agenti software basati sull'IA) con le attività digitali.

L'ingrediente mancante per liberare questa capacità, a suo dire, è stato proprio la chiarezza normativa. Il CLARITY avrebbe dovuto essere lo spartiacque: il momento in cui le aziende crypto, le banche e altri avrebbero potuto competere alla pari, conoscendo le regole del gioco.

I regolatori possono colmare quel vuoto? Forse, almeno per ora. Ma Tapscott ha tracciato un'importante distinzione tra permesso normativo e certezza legislativa: i regolatori possono dire alle aziende cosa possono fare oggi, mentre la legislazione offre una maggiore protezione contro un'eventuale amministrazione futura che decida qualcosa di diverso domani. Questa distinzione è fondamentale, ha osservato, per una banca, una piattaforma di scambio o un gestore patrimoniale che impegnano miliardi di dollari in infrastrutture la cui redditività potrebbe richiedere un decennio.

Il futuro, ha scritto, non è qualcosa da prevedere ma qualcosa da realizzare, e la domanda chiave è quanto lavoro potrà essere fatto nei prossimi due anni. La finestra offre al settore la possibilità di creare fatti compiuti: prodotti che i consumatori usano davvero, infrastrutture da cui le istituzioni finanziarie dipendono, aziende che impiegano persone e investono capitali, e mercati che funzionano dimostrabilmente meglio di quanto li abbia preceduti. Più la blockchain si radica nell'economia produttiva, più sarà difficile per futuro governo — democratico o repubblicano — giustificare il ritorno al passato.

L'opportunità potrebbe comunque essere sprecata. Se il settore crypto spendsse questa finestra inseguendo gli stessi guadagni a breve termine che hanno caratterizzato i cicli passati, o continuasse a politicizzare la tecnologia e ad allontanare chi non condivide le sue posizioni, un'opportunità economica storica potrebbe andare perduta. Stripe, Circle, Robinhood e altri innovatori difficilmente aspetteranno. Le istituzioni finanziarie consolidate affrontano una scelta più difficile: attendere che il Congresso fornisca la certezza che preferirebbero, oppure muoversi sulla base della certezza che i regolatori possono attualmente offrire. "Attendere può sembrare prudente", ha scritto Tapscott. "Potrebbe rivelarsi considerevolmente più rischioso."

"Il CLARITY non è arrivato. Ma una forma di chiarezza sta comunque emergendo", ha concluso. "La finestra è aperta. Il settore dovrebbe far passare quante più innovazioni e prodotti utili possibile."

Ask an Expert: Cosa cambia con l'Innovation Exemption

Nella rubrica "Ask an Expert" della newsletter, Mindyuk di ML Tech ha affrontato le questioni pratiche sollevate dall'"Innovation Exemption" quinquennale della SEC dopo il blocco del CLARITY.

Interrogato su cosa cambi l'esenzione, Mindyuk ha spiegato che la SEC ha aperto un percorso affinché azioni quotate statunitensi tokenizzate idonee possano essere negoziate onchain tramite pool di liquidità automatizzati. Le sedi di negoziazione qualificate non devono registrarsi come piattaforme di scambio, e alcuni fornitori di liquidità ricevono un'esenzione dalla registrazione come dealer per le attività coperte. Il trading è limitato ai partecipanti con identità verificata.

L'ordinanza è arrivata due giorni dopo la fallita votazione procedurale al Senato sul CLARITY. Il suo ambito è più ristretto rispetto alla legislazione proposta, che affronta anche i titoli tokenizzati; invece, consente lo sviluppo di un modello di mercato specifico sotto l'autorità esistente della SEC. È inoltre un test deliberatamente limitato: il trading è limitato a una piccola frazione del volume normale di ciascuna azione, e la leva non è consentita. L'esenzione dura cinque anni, ma la SEC può modificarne i termini o la durata.

I consulenti, ha detto Mindyuk, dovrebbero considerare questo come un test di mercato limitato e richiedere la prova che un prodotto migliori l'accesso o l'esecuzione sulle dimensioni operative effettive dei loro clienti.

Cosa possiede realmente un cliente quando acquista un'azione tokenizzata?

Alcuni prodotti commercializzati come "azioni tokenizzate" offrono un'esposizione sintetica ai rendimenti di un'azione senza trasmettere i diritti degli azionisti — i pagamenti che replicano i dividendi non rendono il detentore un azionista. La nuova esenzione della SEC stabilisce un test utile, ha osservato Mindyuk: per essere negoziato su queste sedi, un token deve portare gli stessi diritti dell'azione sottostante — gli stessi dividendi, gli stessi diritti di voto e lo stesso diritto sugli asset della società in caso di liquidazione. L'esposizione sintetica non si qualifica.

Se un terzo tokenizza l'azione di una società senza il coinvolgimento della società stessa, deve consegnare i materiali per procura ai detentori. La società riceve inoltre un preavviso di 30 giorni e può bloccare la negoziazione su quella sede.

I consulenti dovrebbero leggere i documenti che definiscono i diritti del cliente, verificare come dividendi e voti arrivano effettivamente al cliente e identificare se il token rappresenta la proprietà diretta, un interesse indiretto su azioni detenute in custodia o un diritto contrattuale legato ai rendimenti dell'azione. La cosa più importante, ha detto Mindyuk, è scoprire cosa può rivendicare il cliente in caso di fallimento del fornitore di tokenizzazione: il cliente è registrato come azionista presso l'agente di trasferimento, o detiene un credito verso un custode o un veicolo a scopo speciale?

Cosa dovrebbero verificare i consulenti prima di allocare

Mindyuk ha raccomandato di confrontare l' tokenizzata con l'azione convenzionale alle dimensioni operative effettive del cliente, compresi commissioni e impatto sul prezzo, e di verificare gli scostamenti di prezzo rispetto all'azione convenzionale in condizioni di stress. In un pool di liquidità, il prezzo visualizzato è solo un punto di partenza: un ordine può spostare il prezzo modificando i saldi degli asset del pool. I consulenti dovrebbero esaminare chi fornisce quella liquidità e se può continuare a farlo durante la volatilità.

Ha anche consigliato di esaminare la custodia, le restrizioni al trasferimento e il processo di uscita documentato nel caso in cui una sede chiuda o l'accordo di tokenizzazione termini. I consulenti dovrebbero richiedere la prova di un beneficio specifico — miglior accesso, costi di trading totali inferiori, o regolamento che renda i fondi disponibili prima — sufficiente a giustificare il rischio operativo aggiuntivo e compatibile con gli obiettivi di investimento del cliente.

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