La fortemente contestata disposizione etica del pending Digital Asset Market Clarity Act ha incontrato significativi ostacoli politici, sollevando serie domande sulla possibilità che la legislazione possa avanzare durante l'attuale sessione del Congresso.

La disposizione etica innesca una disputa bipartitica

La disposizione — che vieterebbe a alcuni funzionari federali, incluso il Presidente, di emettere token di criptovalute durante il mandato — è da tempo un pilastro dell'agenda crypto dei Democratici. La questione rappresenta una sfida particolare per i Repubblicani: qualsiasi disegno di legge crypto richiede la firma del Presidente Trump per diventare legge, e Trump e la sua famiglia sono stati direttamente associati a molteplici iniziative legate alle criptovalute, tra cui un personal meme coin lanciato pochi giorni prima della sua insediamento e la piattaforma DeFi World Liberty Financial.

I Repubblicani hanno infine raggiunto un accordo sul linguaggio etico proposto e lo hanno trasmesso ai colleghi democratici. La risposta è stata nettamente negativa. Il Sen. Ruben Gallego ha dichiarato: "Qualsiasi pezzo di m**da ci abbiano rimandato, quello non era uno sforzo serio." (Politico)

Il leader della maggioranza al Senato John Thune ha successivamente dichiarato ai giornalisti che il disegno di legge non sarebbe stato approvato prima di settembre (Punchbowl News). Dato che il Congresso dedica tipicamente i mesi autunnali degli anni elettorali alla campagna elettorale, e che i Democratici sono attesi vincere almeno una camera del Congresso, le prospettive della legislazione appaiono sempre più remote. Se i Democratici conquistassero anche una sola camera, un disegno di legge sulla struttura del mercato crypto difficilmente raggiungerebbe l'approvazione prima del 2029. Il Clarity Act è la controparte al Senato del Financial Innovation and Technology for the 21st Century Act (FIT21), approvato dalla Camera con supporto bipartitico nel 2024 ma bloccatosi senza azione del Senato.

Critica strutturale: un paradigma di design che non esiste più

Oltre agli ostacoli politici, gran parte dell'organizzazione del settore a sostegno del disegno di legge ha offuscato difetti di progettazione fondamentali. Il problema centrale è che il Clarity Act è costruito per abilitare un paradigma normativo che non riflette più il modo in cui i progetti crypto operano realmente. Il disegno di legge cerca di risolvere una lunga area grigia giurisdizionale: la SEC e la CFTC hanno avanzato per anni rivendicazioni sovrapposte e talvolta conflittuali sulle risorse digitali, lasciando i partecipanti al mercato senza indicazioni affidabili su quale quadro normativo di un'agenzia si applichi fino a quando non vengono intraprese azioni di contrasto.

Il disegno di legge stabilisce tre categorie nidificate di risorse digitali:

• Una "materia prima digitale" (digital commodity) è definita come una risorsa blockchain fungibile capace di possesso esclusivo e trasferimento peer-to-peer.
• Un "token di rete" (network token) è una materia prima digitale intrinsecamente collegata a un sistema di distributed ledger, che deriva o ragionevolmente si prevede derivi valore dal suo utilizzo.
• Un'"attività accessoria" (ancillary asset) è un token di rete il cui valore dipende dagli sforzi manageriali o imprenditoriali di un originatore o di una persona correlata.

Le vendite primarie di un token di rete che non sia un'attività accessoria generalmente non costituirebbero transazioni di titoli, a condizione che non siano collegati diritti finanziari squalificanti. Le vendite che coinvolgono un'attività accessoria, tuttavia, possono essere trattate come transazioni di contratto di investimento e devono soddisfare il regime di informativa sulle attività accessorie o un'altra esenzione dalla registrazione. Il Regulation Crypto offre un'esenzione su misura soggetta a limiti di offerta, informative e altre condizioni.

Il compromesso centrale si rivela poco attraente

Il problema fondamentale è che il compromesso centrale del Clarity Act ha scarso appeal pratico. Un token di rete può sottrarsi al regime delle attività accessorie solo se gli sviluppatori rinunciano al coordinamento del controllo, svolgono non più di un lavoro manageriale nominale e cessano di essere una fonte primaria del valore del token — un traguardo impraticabile per la maggior parte dei progetti attivi.

Gli sviluppatori che mantengono il controllo devono invece fornire ampie informative iniziali e semestrali ai sensi del Regulation Crypto, ricreando di fatto gran parte degli oneri normativi che hanno reso il Regulation A poco attraente per gli emittenti crypto.

Il Clarity Act inoltre non affronta gli incentivi fiscali che spingono l'emissione di token offshore. Il Regulation Crypto è limitato agli originatori organizzati negli Stati Uniti e non prevede un trattamento fiscale federale speciale per le vendite di token. Di conseguenza, la stragrande maggioranza dei progetti che utilizzano le Isole Cayman o giurisdizioni simili per la strategia fiscale di emissione di token potrebbe trovare il nuovo percorso commercialmente inutilizzabile.

Chiedi all'esperto: Trevor Overko sull'implementazione

Trevor Overko, co-fondatore di Sapien, ha offerto la sua prospettiva sul potenziale impatto del disegno di legge e sulle sue carenze.

D. Il Clarity Act, sì o no?

Sì, con un'importante riserva. L'obiettivo non può essere semplicemente quello di rendere la vita più facile alle società crypto. Deve rendere più facile identificare i progetti legittimi, rendendo al contempo più difficile la frode e l'arbitraggio normativo. Il problema più grande negli Stati Uniti è stato che le società spesso non possono determinare se stanno trattando con la SEC, la CFTC o entrambe fino a quando non viene intrapresa un'azione di contrasto. Questo non è un sistema normativo serio. Spinge i team responsabili offshore facendo sorprendentemente poco per fermare i cattivi attori.

Il Clarity Act è nella giusta direzione perché riconosce che una transazione di raccolta di capitale può coinvolgere le leggi sui titoli senza rendere automaticamente il token sottostante un titolo. Questa distinzione è molto più vicina a come si sviluppano effettivamente le reti decentralizzate. La mia principale preoccupazione è l'implementazione. Se le definizioni rimangono soggettive, o se SEC e CFTC applicano standard conflittuali, l'incertezza si sposta semplicemente dai tribunali al processo di elaborazione delle regole. Il disegno di legge dovrebbe essere approvato, ma il successo dipenderà da regole chiare, regolatori coordinati e un reale contrasto alle frodi.

D. Quale aspetto beneficerà maggiormente gli investitori?

Il beneficio maggiore è la combinazione di una classificazione più chiara delle attività e dell'informativa obbligatoria. Gli investitori hanno bisogno di sapere cosa stanno comprando, quale regolatore ha giurisdizione, quali informazioni il progetto deve divulgare e quali tutele legali esistono se qualcosa va storto. Il sistema attuale spesso offre agli investitori il peggio dei due mondi. Molti progetti non forniscono informative paragonabili a quelle delle società pubbliche, ma allo stesso tempo mancano di un quadro normativo pratico su misura per le reti decentralizzate.

Nel frattempo, le imprese legittime spendono anni e milioni di dollari a dibattere se il loro token sia un titolo, una materia prima o qualcos'altro. Il Clarity Act si muove verso una distinzione più utile tra la transazione di raccolta fondi e la risorsa di rete sottostante. Introduce inoltre requisiti di informativa, restrizioni sulle vendite di insider, standard di registrazione per gli intermediari e tutele sui beni dei clienti.

Niente di tutto ciò elimina il rischio sottostante delle criptovalute. I token continueranno a fallire, i mercati rimarranno volatili e gli investitori continueranno a prendere cattive decisioni. Quello che fa è rendere quei rischi più visibili e paragonabili. La chiarezza non elimina il rischio. Rende il rischio più facile da comprendere e da valutare.

D. Il Clarity Act avrà bisogno di revisioni dopo la sua entrata in vigore?

Quasi certamente, e questo non dovrebbe essere visto come un fallimento. La struttura del mercato crypto sta evolvendo molto più velocemente della legislazione. Lo staking, la finanza decentralizzata, i titoli tokenizzati, i sistemi di governance e i nuovi modelli di custodia continueranno a creare situazioni che i legislatori non possono anticipare pienamente oggi. Il punto di pressione più probabile sarà il modo in cui i regolatori distinguono una rete genuinamente decentralizzata da un progetto decentralizzato mainly di nome.

Anche il trattamento delle attività accessorie richiederà un'attenta attenzione. Se quelle definizioni sono troppo ampie, i progetti deboli potrebbero usarle per evitare le tutele sui titoli. Se sono troppo restrittive, gli Stati Uniti potrebbero ricreare la stessa incertezza che la legislazione dovrebbe risolvere. La MiCA è un utile promemoria che una importante legislazione sulle risorse digitali è l'inizio di un processo normativo, non la fine.

L'obiettivo finale dovrebbe essere principi durevoli nella legislazione, regole adattabili da parte dei regolatori e, cosa importante, una revisione formale dopo che il mercato ha operato nell'ambito del suddetto quadro per un periodo ragionevole. L'errore più grande sarebbe aspettarsi che la prima versione sia perfetta e poi rifiutarsi di apportare aggiustamenti man mano che il mercato si sviluppa. Attualmente, l'inquadramento fattuale è coerente con l'ultimo linguaggio del Senato, che include informative iniziali e semestrali, limiti alla rivendita da parte di insider, registrazioni degli intermediari, tutele dei beni dei clienti e responsabilità divise tra SEC e CFTC.

— Trevor Overko, co-fondatore, Sapien